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渣打集团研究报告：交易银行+金融市场双轮驱动，成长+红利提升估值。网络覆盖广泛，大对公+大零售的一级组织架构：渣打银行集团 早年经由一系列合并而来，迄今已有超过 170 年经营历史，网 络覆盖亚太、中东、非洲、欧洲和美洲 53 个国家和地区，尤其 在亚洲有着深厚布局，中国香港、新加坡是其两大基地，也是 唯一完全覆盖东盟十国的国际银行。在组织架构层面，大对公 （企业及投资银行）、大零售（个人及小企业银行）和较小的 创投业务构成了集团三大一级业务条线。此前采用全球业务条 线垂直管理和区域横向管理交叉的矩阵式管理体系，2024 年组 织架构调整后，更加突出业务条线垂直管理，提升管理效率， 强化业务全球协同，以适应日益显著的全球产业转移新趋势。

大对公业务穿越周期的利器：交易银行+金融市场：作为与全球 贸易相伴相生的国际银行，交易银行是渣打大对公条线的核心 业务之一，2023 年营收贡献超过 30%，主要由贸易及营运资 金、现金管理两大业务，跨境、离岸业务极强的创收能力为其 后续发展提供了持续动能。同时，渣打的金融市场业务高度发 达，2023 年营收贡献亦有近 30%，主要由宏观市场（利率、汇 率、大宗商品等交易）、信用市场（信用产品交易、承销、资 产证券化等）、证券服务（托管和证券抵押融资等）构成。需 要特别注意的是，渣打的金融市场业务以代客为主，自身并不 通过自营盘拿头寸甚至赌方向，近七成收入均为小额、持续的 流量业务。依托多个关键区域、市场和资产类别齐全的金融市 场牌照，以及经历周期检验的交易能力，渣打的金融市场业务 不仅服务金融机构，也服务大量实体企业，因此，发达的金融 市场业务亦为交易银行提供了极大的产品输送和能力支撑。

服务全球贸易的显著区别：汇丰依托客群基础和产品体系，更注重中小企业客户，渣打交易银行和金融市场双 轮驱动，更聚焦大企业客户：汇丰更加依靠庞大的客群基础和丰富的交易结算产品体系，尤其在全球重要贸易 通道上的广大中小企业客群中有难以替代的领先优势。而渣打更注重交易银行和金融市场有机协同，擅长综合 服务对利率、汇率等金融市场资产有发行、交易、对冲等需求的企业，显然，此类客户往往体量更大，因此， 不同于汇丰对中小企业的关注，渣打的交易银行客户以大型跨国企业为主。两家银行的重点区域均与当前面向 东南亚、中东等新兴经济体的产业转移高度重合，但经营上各有特色，有望实现收入持续提升。

交易银行和金融市场收入规模和利率驱动归因：我们对交易银行和金融市场进行了细致的归因分析，将其收入 增长分拆为由贸易量和 FDI 驱动的规模因素和由利率驱动的利率因素，结果显示：交易银行业务收入受规模因 素影响更大，规模与利率因素影响约 1.4：1。金融市场中的信用市场收入受规模因素影响更大，规模与利率因 素影响约 2.1：1。金融市场中的其他业务收入主要由规模驱动，尤其是全球金融市场相关交易合约规模，与利 率和汇率的绝对值关系不大，但与利率和汇率的波动率紧密相关。各项合计，交易银行+金融市场收入受规模 和利率影响约 1.6：1，持续提升的贸易和投资规模能有效对冲利率波动。相较于汇丰更加依靠交易银行的模 式，渣打交易银行+金融市场有机结合的模式利率敏感性更弱，因为金融市场业务受规模和利率汇率波动率驱 动特征更明显，与利率绝对值并不明显关联。