黄金行业专题分析：全球格局的见证者.pdf

黄金行业专题分析：全球格局的见证者。传统利率定价框架自 22 年之后与黄金走势出现一定偏差，但目前对金价走 势仍有较强的解释力度。黄金天然具有避险，抗通胀属性，避险的核心是风 险事件对全球经济的外溢影响。抗通胀则体现在风险利率越高，持有黄 金的 机会成本就越高。中短期来看，若没有更大规模外生风险性事件冲击，黄金 仍主要和美元信用体系相关，黄金与美国实际利率之间存在明显的负相 关关 系，实际利率框架对金价走势仍有较强的解释力度。

黄金站在中长期牛市的起点，去美元化是底层逻辑：大周期看（从 1971 至 今划分三个大周期），对比第二次黄金牛市，目前大概率处在黄金牛市 的中 前期，宏观上有降息预期，高通胀，以及下行的美元指数，且叠加世界 各国 去美元化，去中心化的背景。小周期（2-3 年）看，美元和美债收益 率下行 ， 实际利率可能步入下行周期，叠加地缘政治催生的避险需求。黄金目前大概 处于小周期范本上涨阶段的中期，目前已经经历了中美贸易摩擦和全球 经济 增长的放缓带来的第一轮启动，逐步走向新的高点进程中。

剔除通胀本身影响，系数回归至如今消费水平后，黄金可能运行到 2400美 金/盎司以上。我们通过系数回归，剔除通货膨胀本身对实物资产价格 的影 响。我们以 1982=100 的 CPI 和 PPI 数据为定基点，得到黄金和 CPI，PP I 定 基系数的修正值。恢复当前通胀水平后，可以得到当下黄金弹性的最 高点， 参照 2021 年 CPI 定基点的值为 2370.71 美元/盎司，参照 2021 年 PPI 定基 点的值为 2555.21 美元/盎司。

黄金股和黄金价格历史趋势趋同，但弹性更高。本轮黄金上涨周期开始，黄 金股票的弹性约为黄金价格的 2.23 倍。黄金股和黄金价格走势基本一 致， 这与历史上的趋势拟合基本吻合。我们认为黄金企业利润释放时间滞后 于商 品表现，因此权益市场与商品市场的表现存在阶段性背离。但随着黄金 价格 的延续上涨，黄金股资产负债表修复后利润释放将更加顺畅。