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ASMPT公司研究：变现正确的先进封装技术路径指日可待；首次覆盖给予“买入”评级。踏上先进封装变现之路：作为一家领先的专注后端生产的半导体设备供应商，ASMPT 走在 赋能日渐复杂的封装技术的前列。其先进封装（AP）客户大多数来自晶圆代工厂/IDM 领 域全球领先的先进封装客户，小部分客户来自 OSAT 厂商。这得益于 ASMPT 高度注重研 发投入，以及将资源战略性分配到有望实现长期增长的领域。公司十余年来投资于先进封 装，也与领先客户建立了紧密合作，使其能够开始将其研发成果货币化，并在热压键合 （TCB）市场(先进封装键合方案的最佳选择)中获取市场份额。2023 年先进封装贡献了集 团总销售收入的 22%（4.10 亿美元）。我们预计 2023-26 年 ASMPT 的半导体解决方案 （SEMI）收入复合年均增速为 30%，对比 2024-28 年公司先进封装潜在市场规模的复合年 均增速为 18%。

热压键合--先进封装键合方案的最优选项：ASMPT 在十余年前就开始供应的热压键合设备 已经逐渐被证明会是未来 3-5 年 AI/HPC 应用中 C2S/C2W 键合的首选解决方案，因为：1） 其 10-50um 间距的键合方案是最优的(而传统倒装封装在该范围面临可靠性问题)；2）与混 合键合（HB）相比，其拥有成本更具备优势。混合键合的巨额成本/技术难点限制了该技 术用于超细间距（<10um）的利基市场。JEDEC 放宽 HBM 厚度标准也为采用热压键合提 供了一条更长更广阔的跑道。

先进封装设备的故事不仅限于键合设备；电化学沉积设备是一颗隐藏的宝石：继 2018 年 从东京电子收购 NEXX 之后，ASMPT 是封装设备厂商中唯一一家服务中道生产（MOL）电 化学沉积设备（ECD）市场的供应商。虽然其他主要厂商（LRCX、AMAT、Ebara）专注于 前道生产（FEOL），但 ASMPT 聚焦中道生产更适合先进封装。ECD 设备是决定特征质量 （凸块、铜柱、TSV、RDL）从而影响键合质量的关键设备，并且其重要程度将随着器件 特征尺寸的缩小而上升。自收购以来，ASMPT 的 ECD 业务几乎没有引起投资者的关注， 因此，我们认为该业务会是一个“free option”，因为它有可能每年提供约 1 港元每股收 益的潜在盈利上升空间，考虑到：1）ECD Stratus 系列设备的改进；2）ASMPT 与 NEXX 业务整合能推动更好的成本协同效应；3）先进封装需求提振。