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固收中期报告：策略篇，行情中继，静待时机。

上半年债市复盘

利率债:基本面修复较缓背景下，资产荒驱动走牛。今年以来，债市整体震荡走牛，十债收益率一度突破2.25%。主要驱动在于基本面整体修复较缓的基础上，货币政策、资金面相对稳定偏宽，叠加资产荒极致演绎下机构欠配力量的共同带动。信用债:化债叠加机构欠配，信用利差快速压缩。今年以来，信用债震荡走牛，主要原因是经济基本面修复偏缓叠加城投化债和非标收缩，缺高息资产“资产荒”逻辑持续演绎。各等级、各期限、各品种的信用收益率全面下行至2018年以来低位，其中低等级信用债下降幅度较大。利差方面，各品种信用利差均有压缩。可转债:表现强于权益，朝于纯债。今年以来，转债市场震荡走牛，整体表现强于权益但弱于纯债。主要原因是权益市场在风险偏好波动修复与企业利润缓改善共同影响下宽幅震荡。估值方面，转平均百元溢价率持续回升，目前处于中下水平，转债性价比强于纯债但弱于股票。

下半年债市展望与策略

利率债与信用债展望:资产荒或延续，利率强于信用线索一:基本面大概率继续缓步修复，重点关注地产修复与新旧动能过程是否顺畅。地产按以往经验数据改善及债市收益率上行约需2个季度;关注新旧动能占比及增速差距、市场会否切换定价锚及新动能对应的资本回报率中枢较旧动能的变化。线索二:政策方面，降准降息可期，政府债供给高峰将至。宽货币必要性延续，Q3或先降准;政府债供给或在03加速Q4回落，化债下地方风险缓释。线索三:本轮资产荒仍有演绎空间，下半年或仍延续，但随着长久期债券供给落地，缺高息资产程度或边际缓解。另外，流动性相对较差的中等期限城投债或是能博弈到最后的品种。

利率与信用策略展望:短期来看，当前央行主管媒体提及长端收益率合意区间后，向下空间或难打开，利率震荡偏下，等待宽货币落地。中长期来看，资产荒继续演绎，收益率整体或仍下行，最低或至前低2.2%，04地产高频数据可能逐渐改善，债市利空要素有所累积。建议把握货币宽松落地期(03)适度加久期拉杠杆，Q4建议策略回归中性，中短久期性价比或更高。此外尽管资产荒后期流动性较差的中等期限城投债仍有博弈空间，但性价比上，信用债整体不具备超额收益，警惕信用利差走扩风险。

可转债展望:结构强于总量，关注五条线索。预计下半年企业盈利持续缓修复。上游能源材料相关(能够涨价)与受益于海外补库周期(出口与出海)前期可能占优，后续需求修复可能带动通胀传导，中下游逐步占优。中期政策拉动以及产业升级的新质生产力相关标的将持续受益。风险偏好方面，随二三季度海外接连开启降息，利好风险资产，不过持续性及稳定性仍待观测。