永兴股份研究报告：广州市综合固废平台，成长+分红双轮驱动.pdf

永兴股份研究报告：广州市综合固废平台，成长+分红双轮驱动。广州市固废综合平台，分红+盈利稳健。公司为广州市广环投旗下垃圾 焚烧项目的唯一平台，2023 年产能 3.2 万吨/日，伴随产能建设投产近 5 年营收/业绩复合增速达 24.9%/55.5%，2023 年公司实现营收 35.4 亿元（同比+7.4%）、归母净利润 7.35 亿元（同比+2.7%）。运营项目 持续贡献稳定现金流、在建项目全部建设完毕，2024Q1 简略自由现金 流已实现转正。公司承诺 2023-25 年分红比例 60%以上，2023 年分 红金额 4.68 亿元，分红比例 63.69%，对应当前市值股息率为 3.2%。

规模效应+高处理费+自研技术，经营指标领先行业。与行业普遍的 BOT 模式不同，公司大部分项目采用政府采购服务模式并确认为固定 资产，项目永续性更强。公司平均单体项目规模达到 2292 吨/日，2022 年税后处理单价为 146.75 元/吨，通过自行研发生产的高参数焚烧炉 2023 年发电量达到 525 千瓦时/吨，各项运营指标领先行业。此外公 司控股股东广环投承担广州市环卫一体化业务，产业链协同优势显著。

稳中有升，掺烧陈腐垃圾、热电联产贡献利润增量。近年来政策端积 极推动利用富余焚烧能力处理陈腐垃圾以及生活垃圾处理兼顾供热： 2023 年公司掺烧陈腐垃圾 64.6 万吨，测算兴丰、花都两填埋场年度 开挖量可达 190 万吨陈腐垃圾，兴丰填埋场垃圾处置费单价略高于新 鲜垃圾；此外公司通过移动供热、管网供热等方式积极布局垃圾焚烧 供热，2023 年销售蒸汽 13.56 万吨，测算对应垃圾量占总量的比例为 0.75%，未来每 10%产能替换为供热可带来 8.9%~20.1%的毛利弹性。