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洪城环境研究报告：稳定盈利&持续高分红的南昌综合环境运营商。洪城环境作为南昌市综合环境运营商，具备稳定盈利+高分红属性。公 司大股东为南昌水业集团（持股29.79%），公司充分依托集团资源，先 后注入水务、燃气、固废等优质资产，已经成为区域环境综合运营商。 公司水务业务运营能力领跑行业，2023年供水业务毛利率45%，污水 业务毛利率42%。同时，公司在江西省支持下资产的获利能力较强，公 司资产周转率显著高于行业。2023年公司ROE达到14.4%，位居行业 可比公司第一，体现公司突出的盈利能力。公司运营业务毛利占比接近 80%，占抵销前净利润比重近90%，盈利具有较强的稳定性。同时公司 承诺2024-2026年分红比例不低于归母净利润50%，2023年静态股息 率达到4.82%，2024年预测股息率为4%。

水务业务发展稳健，持续贡献稳定现金流。供水业务：公司目前供水产 能194万吨/日，在南昌市供水市场处于领先地位，且成本控制能力较 强，板块毛利率维持在45%，在可比公司中排名靠前。当前江西省已有 多地开展水价调整，南昌市存在水价上调的可能。我们预计供水业务有 望伴随水价改革而带来盈利增厚。同时，公司积极拓展直饮水业务，并 目标在2024年底建成100个直饮水项目，实现直饮日供水量达400吨 的目标。污水处理业务：公司现有污水处理产能370万吨/日，在江西省 内市占率超过80%，产能利用率超过85%。江西省正在推进水污染治理 改革，2022年江西省城市生活污水收集率不到50%，不及全国平均水 平。公司顺应改革趋势进行厂网一体化投资建设，目前已经完成项目投 资37亿元，项目内部收益率在5%-10%，厂网一体化的推进或将为公司 带来运营和工程的收入和盈利增量。

燃气顺价机制落地有望保障板块盈利稳定性。公司燃气板块分为燃气销 售与燃气工程两部分业务，合计毛利占比15.67%。公司燃气销售在南 昌市具有垄断经营地位，2018-2023年燃气用户数复合增长率为9.3%， 支撑燃气销售收入稳步增加。2022年受到上游气价上涨影响，毛利率有 所收缩，2023年恢复至10%。我们认为伴随天然气价格联动机制调 整，上游成本压力有望得到及时疏导，燃气业务经营稳定性或将增强。

鼎元生态连续三年完成业绩承诺，近期新注入资产增厚盈利。2023年 鼎元生态新增光伏发电项目及飞灰填埋业务，全年实现毛利率分别为 67%、81%，有望提高板块综合盈利水平。根据业绩承诺，2024年鼎元 生态完成净利润不低于1.35亿元。