颐海国际研究报告：激励优化，期待改善.pdf

颐海国际研究报告：激励优化，期待改善。餐饮连锁化率提升、门店降本诉求增强，家庭结构变化以及懒人经济发展，我们看好复合调味 品行业远期成长空间，虽短期增速换挡，深蹲蓄势、而后有望乘势而上。颐海国际作为国内复 合调味品龙头企业，2024年以来激励机制进一步优化，由存量激励转为增量激励，或进一步 激发合伙人的积极性，同时新品研发加速、渠道布局完善，有望驱动经营端上行。站在颐海新 一轮激励优化的起点，本文详细回溯了历年变革的背景、具体举措及最终成效。良性的激励机 制有望驱动公司经营端上行，剖析本轮变革的亮点，展望新一轮成长周期。

看好复合调味品远期成长空间

餐饮连锁化率提升、门店降本诉求增强，家庭结构变化以及懒人经济发展，2023 年中国复调行业收入达967亿元，火锅底料/中式复调收入分别为149/172亿元， 对应2019-2023年CAGR分别为11%/12%。我们看好复调远期成长空间，预计未来 3年CAGR维持大个位数水平，同时看好具备产品及渠道力的龙头份额稳步提升。

激励优化驱动经营上行

激励政策的调整驱动公司经营上行：2016年经销商“大商拆小商”， 2018年引入 产品项目制及合伙人激励机制，2019年优化至合伙人裂变制，激发产品创新及渠 道活力，2016-2019年营收CAGR达58%。高增期后，原有激励机制趋于平淡，渠 道势能略有下滑，2020-2023年公司经营进入调整期，营收CAGR降至4.65%。

三维共振，期待经营改善

（1）激励机制：2024年公司机制由存量激励转为增量激励，鼓励非成熟市场开拓， 有望激发合伙人积极性；（2）第三方：积极探索小B、开拓电商、铺货农贸；同时 加速新品研发及老品升级，第三方收入有望实现双位数增长；（3）关联方：大B餐 饮逐步修复+海底捞开放加盟，关联方收入有望实现恢复性增长。