食品饮料行业2025年度投资策略：阳光总在风雨后.pdf

食品饮料行业2025年度投资策略：阳光总在风雨后。食品饮料整体：底部确立、向上明确，24 年卸下包袱，25 年轻装上阵。9 月 底以来国家一系列宏观政策措施加快出台，扭转了市场对需求持续低迷、上市 企业业绩负向螺旋的悲观预期，且随着今年前三季度估值大幅回落，我们认为 板块底部已确立，边际改善方向已明确。当前时点展望明年，调味品、乳业、 啤酒、白酒等上市企业库存和报表风险在 24 年开始接连出清，25 年各子行业 有望陆续从库存出清到回补，规模效应有望驱动盈利预测下调周期进入到上调 周期。此外，与餐饮相关的 B 端供应链企业，由于无库存周期传导影响，与下 游餐饮需求恢复高度敏感，或将直接受益于餐饮消费券等服务消费宏观刺激政 策，相关企业在大幅调整后有望迎来低预期下的反转高弹性。

白酒：24 年估值见底回升，预计 25 年中行业预期见底。行业周期阶段看，我 们判断 25 年上半年均仍处于出清期，年中或迎来行业预期底，两大关键指标 一是茅台批价预期，二是头部酒企盈利预期。批价预期层面，行业明年仍处于 去库存阶段，预计普茅批价仍将下行探底，但考虑茅台渠道多元化及管理能力 提升，且从上一轮周期批价底部拟合 M2、人均可支配收入等指标十年复合定 量测算，我们判断本轮普茅价格底部应在 2000 元附近，且节奏上春节后 Q2 淡 季有望迎来筑底震荡，同时建议关注茅台老酒批价，由于回落在先且库存较低， 或将率先企稳回升，成为先验观察指标。酒企盈利预期层面，行业压力在 24 年从表外传导至表内，但卸下包袱是走向新途的前提，利润表下滑标志着白酒 周期调整已至后段，25 年酒企目标将务实降速，且随着宏观政策传导和逐步 显效，预计盈利预期在 25H1 下修幅度明确后将不再恶化，迎来盈利预期底。 结合上轮白酒周期经验，14 年中估值率先出拐点，15 年中行业预期拐点，16 年基本面（批价和业绩）加速。行业结构看，各价格带及区域强统治力龙一仍 手握底牌，盈利目标置信度较高，包括茅五古等，其他酒企在调整中酝酿新机， 强管理能力老窖和强品牌力汾酒或将率先完成调整。

大众品：乳业、调味品和酵母已至右侧，啤酒出清底部。大众品困境反转三个 阶段：第一阶段是库存出清，报表卸压，尽管需求仍承压，但盈利边际已改善； 第二阶段等待需求好转，营收加速；第三阶段乐观期待需求旺盛推动供给紧缺， 上游成本上涨，催化下游提价。行业格局决定出清速度，一家独大的调味品龙 头海天和安琪酵母上半年已出清，率先周期向上，双强格局的乳业二季度加速 出清，三季度起改善趋势已明确，而寡头格局下的啤酒龙头下半年也加大投放、 加速消化库存，有望在低库存低基数下进入 25 年。此外，与餐饮相关的 B 端 供应链企业无库存周期影响，需求回暖传导速度快，速冻、复调等企业有望低 基数下迎来反转弹性，同时重点关注百润威士忌新品。