申洲国际研究报告：一体化效率领先，针织龙头行稳致远.pdf

申洲国际研究报告：一体化效率领先，针织龙头行稳致远。申洲国际是全球最大的针织服装制造商之一，历史上借助布局运动服饰赛道、布局东南亚产 能等前瞻性决策，达成了与Uniqlo、Nike、Adidas等国际品牌的深入合作。公司产能纵向一 体化覆盖了织造、染整、印绣、裁剪与缝纫等环节，强大的产业链整合力赋予其研发创新与稳 定交期的核心竞争力。此外，横向国际化的产能布局在当前波动的国际贸易环境下重要性愈 发突显，有效分散了风险。展望未来，在产能扩张策略下，公司在核心大客户的订单占比或进 一步提升，多元化拓展新客户亦将带来收入增量，公司在全球服饰制造的份额或将持续提升。

国际运动服饰代工龙头优势有望持续增强

申洲国际是全球最大的纵向一体化针织制造商之一，以OEM和ODM相结合的方式 制造面料和服装。公司产能横向遍布宁波、越南等海内外城市，纵向覆盖织造、染 整、印绣、裁剪与缝纫工序。公司前瞻性地与Uniqlo、Nike、Adidas、Puma等国 际运动休闲品牌建立了深度合作。展望未来，代工龙头优势有望持续。

纺织制衣产业链发展较成熟，行业集中度持续提升

从产业链来看，纺织制衣主要包括纺纱、织布及制衣三个环节，生产模式分别为资 本密集型、技术密集型、以及劳动密集型。其中，面料研发及染色环节利润空间较 高，整合面料生产的制衣厂商盈利能力亦较强。以运动服代工市场为例，我们测算 2023年全球运动服代工市场规模约5451亿元，测算行业集中度较低，公司作为行 业龙头在全球运动服代工市场近三年平均市占仅约3.8%，我们认为仍有提升空间。

纵向一体化+横向国际化筑就护城河，客户订单占比提升

申洲国际多年来逐渐积累运动服饰行业优质客户，经营穿越周期，通过1）纵向构筑一 体化产业链使得公司产能安排可保障快反订单交付； 2）公司面料研发能力较强， 同时快速响应客户的研发需求，成功提升了产品附加值；3）海内外产能布局完整， 可灵活配合客户产地需求、分散国际贸易风险，并且公司较早进入东南亚的先发 成本优势显著；4）公司通过自动化、工艺改进等持续提高固定资产利用率和员工 劳动效率，同时高度重视ESG建设，获得客户ESG战略认同。Nike、Adidas等老 客户订单占比仍有提升空间，次新客Lululemon和国内运动品牌订单快速提升。