食品饮料行业年度报告：政策催化预期改善，重视底部配置机会.pdf

食品饮料行业年度报告：政策催化预期改善，重视底部配置机会。年初至今，受消费需求疲软、资金面转向影响，食品饮料板块仍以消化估值为主，收益跑输大盘。9 月底随之而来的 政策组合拳刺激下，扭转了市场过度悲观预期，10 月初板块估值逐步修复。我们认为 25 年行业将转入复苏阶段，方 向上看好顺周期弹性及优质龙头α，短期预期推动 PE 先行，后续 EPS 修复有望实现共振。

1.白酒板块：摩厉以须，静候需求曳引再进攻。24 年动销乍暖还寒，自 Q2 起景气下行、行业缩量、酒企逐步出清。 此轮缩量的成因是企业端盈利预期&居民端收入预期下行导致的酒类消费降频、降档，酒企报表层面中报时预收款走 弱已现端倪、三季报超预期降速。当下酒企选择减缓对逆势扩张的执念，舒缓流通端库存压力、维系良性的厂商关系 与品牌认知，以备景气修复时呈现更强进攻性，预计 24Q4 报表出清会再加速。

目前白酒面临现状为：短期缺乏基本面催化、预期 25 年春节旺季动销难以改善，但中期可期待景气拐点。1）短期仍 建议关注 25 年春节动销反馈，在此期内市场对酒企报表容忍度相对较高。考虑春节窗口会有较多被动型的白酒需求， 低预期下若动销反馈&批价反馈相对还可以则构成短期催化，类似于 14 年春节。2）中期维度看，我们预计白酒板块 25 年进攻性催化在于宏观政策转向后企业端及居民端消费情绪的修复。其中，泛商务需求前置修复，对应渠道对下游 账期包容度提升、中小企业及国央企招待情绪转暖等。建议持续关注政策端催化、及已有政策落地生效斜率，参考 16 年通胀预期回暖后白酒开启新一轮牛市，市场对需求侧拉力重视度更高。 投资建议：持续推荐白酒板块顺周期潜在催化下的性价比配置契机、赔率相对不错，目前机构配置度、板块估值水平 仍处于周期较底部水平。推荐个体性禀赋较强的高端酒（贵州茅台、五粮液、泸州老窖）、泛全国化的赛道龙头（山 西汾酒、古井贡酒等），关注次高端等高弹性酒企。

2.大众品板块：短期需求承压，龙头仍具备韧性。1）啤酒：短期升级趋势放缓，餐饮承压致量增受阻，中长期看供 给端共同驱动升级+提效的逻辑不变。2）零食受益于新渠道&新产品驱动，预计高基数下仍有 1-2 年渠道扩张红利， 竞争加剧环境有望通过优化供应链维持盈利稳定。3）餐饮供应链（调味品、速冻）：B 端量价维度显著承压，C 端零 添加、健康升级趋势不变。其中调味品更具韧性，龙头挤压式增长。4）乳品&软饮：行业集中度继续提升，龙头旺季 加大促销力度，行业更多期待供给端改善，如乳品上游原奶去库有助于价盘稳定，软饮料持续推陈出新弥补品类老化。