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2025大类资产配置年度策略报告：曙光乍现，万象更新。

2024年全球风险资产占优，国内股债双牛

2024年全球大类资产表现分化，权益市场普遍上涨，贵金属持续走强。美股在科技板块和AI热潮推动下领涨全球，日股创历史新 高，欧洲股市表现分化，A股和港股先抑后扬，全年收益转正。商品市场走势分化，黄金价格受美联储降息和地缘冲突支撑，原油 价格震荡下行。国内债市全年走牛，长端利率跌破2%，美债收益率高位震荡，中美利差扩大。A股市场触底反弹，政策催化下赚钱 效应恢复，924新政后市场放量上涨。政策基调在9月发生转变，财政和货币政策更加积极，强调逆周期调节和房地产稳定。

政策定调积极有为，市场慢牛行情可期

2024年资本市场改革持续推进，促进资本市场高质量发展。今年A股投融资环境改善，ETF规模持续扩张，成为重磅机构和居民资 金入市的重要通道。 924新政后市场赚钱效应恢复，交易活跃度大幅提升，杠杆资金主导市场风格。当前A股配置性价比较高，资 本市场改革和宽松政策支持下，A股核心资产重估，港股估值优势明显但受美元流动性压制。2025年策略关注三大主线：1、低利 率环境，高股息策略具备长期配置价值；2、“扩内需”下盈利修复弹性方向，兼顾处置效应下的重仓股的交易压力，智能家居、 消费电子及服务消费（如冰雪经济、银发经济、首发经济）有望成为增长亮点；3、题材聚焦TMT+机械，政策利好的人工智能、 机器人等新质生产力可能会有持续政策催化。2025年股市的赚钱效应可能会比过去几年更为显著，下半年或见到成长向大盘成长 的风格切换。目前市场增量资金主要来自于杠杆资金，明年建议关注基本面催化下，机构资金的边际变化。

过去一年债市迎盛宴，或将转向交易性机会

2024年，利率曲线牛陡，收益率整体下行，1年期国债下行超100BP，10年期和30年期分别下行超80BP，仅在4月、8月和9月出现短 期回调。利率债强于信用债，超长债和长久期债占优。资产荒行情加剧，地方债发行推迟、信用供给收缩，存款流出非银，导致 资金供给大幅超出资产供给，低风险资产增速高于社融。展望2025年，低利率环境延续，但2024年末的涨幅透支明年空间，债市 或面临震荡。债券市场机会从配置性转向交易性，建议一季度提高组合久期，二季度及后逐步降低。信用债方面，信用利差仍有 收窄空间，建议关注高等级二永债和短久期中高资质城投债。

商品市场底部调整，黄金中长期上涨动力充足

商品市场处于底部调整，国内定价商品受房地产拖累，黄金创历史新高，有色金属次之。展望2025年，特朗普政策加剧美国供需矛 盾，短期美元走强压制黄金，但中长期地缘政治风险和央行需求支撑金价。铜和铝受益新能源转型，铜供给缓解但需求疲软，铝因 产能限制供需错配。原油受供给过剩和需求放缓影响，油价或将延续承压。

海外韧性增长动能尚存，风险因素趋升

展望2025年，海外宏观总体将呈现两大“韧性”，一是总体经济将继续保持温和增长的“韧性”态势，二是所面临的风险因素呈现 “韧性”上升趋势，包括货币政策、贸易以及地缘冲突等多个领域。为降低对外贸易依赖、保障供应链安全、投资新技术以及增强 军事准备，主要经济体预计将继续推行宽松的财政政策。多数地区（除日本）将保持降息的步伐，不过斜率将有所分化，美联储或 只降息2次，日本有望进一步加息。 资产配置方面，在强劲的经济基本面推动下，美股依然是全球市场中的占优资产。美债收益率上行的空间并不大，有阶段性交易机 会，短端优于长端。汇率方面，美元指数可能会呈现先强后弱的走势。从估值和股债风险溢价的角度来看，日本股市依然具备一定 的性价比优势。而欧洲制造业景气度低迷和潜在关税冲击可能拖累基本面表现，关注权益市场潜在风险。