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大唐发电研究报告：北方火电系列研究二，京津唐电力龙头，区位优势构筑高弹性护城河。关于火电的研究思考：在电力市场化改革深入推进以及新能源装机持 续放量的背景下，全国电力市场存在电价下行压力。然而，我们观察到北 方地区凭借其独特的电力供需格局，展现出显著的电价韧性——不仅电价 跌幅普遍小于全国水平，部分区域甚至实现逆势上涨。随着煤价中枢持续 下移，火电行业成本压力显著缓解，这一结构性优势使得北方火电企业的 盈利修复力度明显优于行业平均水平。展望未来，在煤价下行周期持续演 绎的背景下，叠加北方区域电价的较强支撑，我们判断北方火电企业将迎 来更大幅度的业绩改善。本系列研究将聚焦北方火电板块，针对其中有代 表性的火电企业进行深入研究。

大唐集团旗下电力平台，火水风光多元协同发展。大唐国际发电股份有限 公司是中国最大的独立发电公司之一，在香港、伦敦和上海三地上市，公司 的控股股东为大唐集团，并于2010年被确认为集团火电业务最终的整合平 台。公司发电业务包含火电、水电、风电、光伏等，其中火电是公司最主要 的营收来源，占公司总营收的比例接近90%。2024年和2025年Q1，受煤价 下行带来的燃料成本下降影响，公司煤电业务盈利持续修复，带动公司归母 净利润分别同比增长230.09%和68.12%。

京津唐电力龙头，火电价稳本降盈利提升。公司是京津唐电网最大的独立 发电公司，近年来公司燃煤装机容量稳步攀升，其中多集中于京津冀、广东 和内蒙古地区。2024年和2025年1-4月，由于水电和新能源发电量增长， 导致我国火电发电量受到一定压制。公司作为全国性的大型发电企业，火电 上网电量增速基本与全国火电需求保持一致，2024年和2025年Q1上网电 量分别+1.08%和-2.41%。与此同时，由于京津唐是华北电网核心，能源消费 对外依赖度较高，因此区域电价整体较为坚挺，公司也受益于该地区坚挺的 火电电价，综合下来平均上网电价下降幅度较小。在煤价持续下跌的情况 下，公司火电盈利明显修复，推动整体业绩快速增长。

水核风光多元布局，开辟业绩第二增长曲线。公司积极布局水核风光等清 洁能源，通过控股方式参与水电业务，资产主要集中于四川、重庆、云南等 地区，涉及大渡河、乌江等流域，为公司贡献了较为稳定的营收来源。此外 公司通过参股形式投资宁德核电等项目，已获取稳定的投资收益。新能源方 面，公司新能源基地化集约化开发持续突破，托克托基地一期、蔚县基地一 期等重要项目已实现全容量投产，装机容量快速增长，利润贡献持续提升。