2025年利率债中期策略报告：债市慢牛，保持定力.pdf

2025年利率债中期策略报告：债市慢牛，保持定力。展望 2025 年下半年，外部环境仍面临较大的不确定性，内部政策对冲态度明 确，基本面弱修复的过程持续，难以为债市提供明确趋势性方向，债券市场延 续窄幅震荡态势，等待方向明朗。在此期间，关税谈判、货币条件以及机构行 为或成为触发小波段行情的变量，季节性也是投资者需要考虑的问题。我们依 然强调，窄区间震荡市场，把握确定性的票息价值对于组合收益至关重要，交 易则需要根据区间走势灵活操作。在债市慢牛阶段，要保持定力。

基本面方面，下半年，国内增量政策有望适时发力，稳内需以应对外部的“不 确定”。参考 2018-2019 年谈判过程，后续出口反复的风险仍存，宏观政策预 留增量空间。消费和投资是主要着力点，制造业投资存在政策支撑，但盈利指 标与出口波动指向下半年中枢或难超前期高点。房地产政策重心转向供需再平 衡，增量刺激的想象空间或有限，上半年 GDP 累计增速有望实现 5%以上，下 半年高基数与外部客观影响，全年增速或在 5.0%附近。

货币政策方面，稳增长排序靠前，资金条件或维持平稳。央行货币政策目标灵 活调整，二季度以来更加关注稳增长，下半年或延续。考虑到 5 月双降落地， 下半年降准降息总量宽松政策落地时点或较为靠后，若 OMO 降息，幅度或仍 在 10bp。此外，央行公开市场操作工具更加多元化，资金价格指标对于市场 的指引更加重要；同时关注买卖国债操作的重启。资金方面，DR007 有望延续 “窄波动”，或在 OMO 利率以上 10bp 的核心区间波动，央行对于隔夜关注度 上升，临时隔夜正回购利率托底 DR001，大幅宽松空间亦有限。

机构行为方面，债市“资产荒”缓解，关注理财和大行行为的增量变化。总量 维度，“降成本”主线下大行、保险等配置盘负债端增长动能衰减，配债增速 被供给增速超越，债市“资产荒”缓解，与此同时交易盘对债市的定价进一步 强化，市场脆弱性增加。结构维度，分机构来看理财估值整改下委外投资趋于 保守、大行季末卖债和央行是否重启买债是今年机构行为观察的新脉络；保险 “不欠配”状态下后续配置意愿或有限，转折点关注预定利率下调窗口；农商 行关注其两条高票息挖掘方向带来的结构性机会。供需层面，模型显示三季度 供需结构弱于四季度，可关注 7 月、12 月的“钱多”机会。

债市策略：票息价值回归，交易区间博弈

1、定价区间：（1）10y 国债：交易强化叠加期限利差系统性压缩导致当前定 价区间下移至 OMO+10~40bp，核心波动区间在 1.6-1.7%；（2）30y 国债：30- 10y 期限利差或仍在 10-30bp 区间波动；（3）1y 国债：下半年或跟随存单以及 央行买债利好驱动收益率下行 10bp 左右。 2、交易策略：（1）结合季节性及关键事件进行择时：6-7 月是进入下半年的重 要交易窗口，关注央行重启买债的利好支撑；8-10 月债市扰动因素有所增加， 关注稳增长政策加码及机构赎回扰动；11-12 月机构开始提前布局下一年的宽 松预期，把握抢跑交易。（2）根据波动区间进行点位选择：震荡市场根据定价 区间点位及时进行布局和止盈交易的胜率较高。（3）品种选择：10y 国债作为 交易品种的性价比较高，同时关注债市α和β行情轮动的规律。下半年可关注 超长端性价比抬升的做多窗口，灵活调整、快进快出。其他交易品种方面，长 久期信用债和长久期二永债需要关注银行理财净值整改背景下流动性的下降， 对于交易能力的要求较高。 3、票息策略：窄震荡市场中，票息对于组合收益的贡献度提升。在寻找票息 高点时，可综合绝对收益视角和相对收益视角，周度动态跟踪债券比价，灵活 调整配置品种。同时根据机构配债空间和偏好变化，把握各品种的结构性机会。