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海天味业研究报告：渠道变革、品类裂变、港股出海：海天味业重构增长边界。复盘 2020 年以来海天经营困境与业绩突围，逆周期完成全方位 改革，成功从“被动承压”转向“主动引领”，未来增长路径清 晰。产品方面，C 端加码健康概念，B 端提升柔性定制，加强创 新，聚焦主品类，醋、酒做增量，培育复调。渠道方面，引入数 字化体系，提升经销商专业化能力，抢占新零售发展机遇，进一 步下沉提升份额。出海方面，将东南亚作为首站，依托广西工厂， 一地一策探索运营模式，期待未来产品、供应链、工厂逐步完成 本地化，有望成为业绩增长极。

复盘：逆周期革新，完成全面优化，提质增效重启稳健增长

2020-2022 年，在餐饮场景受限、原材料成本上涨、渠道碎片化 等背景下，产品 B C 端不平衡、社区团购价格冲击、新零售与传 统渠道冲突等问题逐渐凸显，公司业绩压力渐增，2022 年净利润 自上市以来首次负增长。2023 年海天推行全面改革，聚焦核心品 类，切入定制化赛道，市场去库存、稳价盘，优化经销商体系， 提升渠道数字化水平，牺牲短期收入换长期健康增长。2024 年 至今，改革成效显现，渠道推力与消费者信任恢复，业绩恢复增 长，公司乘胜追击，顺利完成董事会换届，推出员工持股计划激 活团队活力。

核心品类稳健，特色品类放量，海天增长空间广阔

重点聚焦酱油、蚝油、调味酱主品类，将食醋、料酒培育为第四、 第五大品类，战略布局复调赛道，通过提份额、提渗透、提投入 打开增长空间。提份额方面，酱油、食醋行业逐步进入成熟期， 但市场份额非常分散；提渗透方面，蚝油、料酒逐渐从地方性调 味料逐渐全国化，渗透率提升空间大，料酒龙头份额低；提投入 方面，加快黄豆酱全国化，复调推新培育消费者。

重塑增长路径，产品创新引领趋势，优化渠道挖掘增量

本轮改革中，海天优化渠道与调整产品策略，公司未来增长路径进一步清晰。产品端，完整的产品矩阵是 底气，超强推新能力是实力，公司有能力顺应消费趋势快速推新，满足消费需求，如 2021 年推出“0 添加系列”、 2022 年推出“有机系列”、2023 年推出少盐系列。C 端持续推广健康概念与便捷包装类产品，2024 年健康概念 增长 33.6%，“挤挤瓶”已累计销售超 4.6 亿瓶。渠道端，一是优化渠道结构，加码新零售渠道，提升经销商专 业化程度，抢占新兴渠道增长先机，线上收入已达 12.43 亿元；二是带动全品类渠道下沉，发掘三四线调味品 消费潜力，目标人均调味品消费额仅为一二线城市的一半；三是针对餐饮/工业客户柔性定制，海天已实现最快 7 天完成交付能力，直销业务体量小但快速增长（5.96 亿元）。