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兖矿能源报告：煤炭钼矿交相辉映，扩能成长兼具红利。兖矿能源是华北地区煤炭龙头，布局了山东、陕蒙、澳洲三大煤炭基地，也 是我国唯一一家拥有较大体量海外资源的煤炭企业，于 2004 年通过收购澳 大利亚澳斯达煤矿并创立兖煤澳大利亚，正式进军海外煤炭市场。2023-2025 年公司接连收购集团鲁西矿业、新疆能化以及西北矿业，煤炭资产不断增 厚，也由此得到市场关注。

兖矿能源最受市场关注的是产能增长。2021 年公司编制《兖矿能源发展战 略纲要》，对公司未来 5 至 10 年发展蓝图进行系统性规划与展望。根据《发 展纲要》，公司计划到 2030 年煤炭产量规模达到 3 亿吨/年，因此公司坚 持推进山东（本部）、陕蒙、澳洲三大煤炭基地建设，按照《发展纲要》推 进产能扩增计划。公司产能增长主要依靠两种手段：一、资产注入；二、新 建矿井。其中以资产注入规模最大，且注入资产也包含不少新建矿井。

资产注入助力达成产量目标。公司按照《发展纲要》推进产能扩增计划， 2023 年 9 月 30 日公司以支付现金的方式收购鲁西矿业 51%股权及新疆能化 51%股权，2025 年 7 月公司收购西北矿业 51%股权。截至 2025 年 9 月，公 司共有煤炭产能 3.4 亿吨，其中在产 2.8 亿吨，在建 6300 万吨。此外集团 层面还有新矿集团、枣矿集团、贵州矿业等煤炭资产，剩余煤炭产能约 6000 万吨，未来还有部分优质煤企有望注入。

在建煤矿即将贡献增量。2024 年 12 月公司万福煤矿 180 万吨焦煤产能进入 联合试运转，2025 年 7 月兖矿其能五彩湾 4 号煤矿一期 1000 万吨动力煤产 能进入联合试运转。在两个煤矿投产之后，之后在建煤矿还有 1000 万吨刘 三圪旦煤矿、800 万吨嘎鲁图煤矿、700 万吨霍林河一号煤矿、未来提升产 能的五彩湾二期，以及西北矿业本次注入的 500 万吨杨家坪煤矿、500 万吨 油房壕煤矿。非煤矿业方面，目前公司在加拿大拥有 6 个钾盐采矿权，已探 明优质氯化钾资源量达 17 亿吨；此外还有规划建设内蒙古曹四夭钼矿，资 源量达 10.4 亿吨，根据当前钼精矿价格计算，未来有望贡献 20 亿利润。

煤炭“反内卷”拉开序幕，煤炭红利投资逻辑得到加强。国家能源局要求对 超产煤矿停产整改，2024 年内蒙超产煤矿占整体核查煤矿总数的 30%；2025 年 1-6 月单月超产煤矿有 15 处，我们估计 2025 年涉及产能约 2630 万吨。 “反内卷”下本次煤价确立政策底部，高股息企业有望得到估值提升。公司 一直属于高分红企业，2023—2025 年度公司承诺分红比例不低于 60%。此 外，2025 年公司实行中期分红，每股分红 0.18 元，分红率约 38.8%。当前 公司尤其是港股 PE 估值较低，对应当前股价股息率较高，我们认为兖矿能 源港股股息率更具性价比。