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2025Q3基金持仓深度分析：业绩与规模正向循环或将重现。

主动基金“资产-负债”正向循环回归的前夜

2025Q3 主动偏股基金股票仓位继续回升至 87.26%(A 股 72.90%，港股 14.37%)，且仓位提升均来自 A 股，而港股仓位 略回落但仍维持在历史高位。结合南下来看，三季度公募基金持仓占南下比例明显上升至 17.98%，且主要源于被动基 金的占比提升。业绩方面，二季度主动基金的业绩中位数大约为 22.05%，创下了 2019Q2 以来的单季度新高，且各个 业绩分组的基金平均而言均录得正收益，相应地，超过 75%的主动基金跑赢了其业绩基准。因子暴露方面，三季度表 现较好的主动偏股基金在成长因子上的暴露显著高于其他分组，同时具备高估值、高股价分位数、强动量的特征，这 一定程度上延续了二季度的特征，三季度绩优基金持仓的主要边际变化在于盈利能力与大市值等方面的暴露程度明显 上升。因此，我们看到三季度主动基金的业绩同时兼具“强者恒强”与一定的“反转”的特征。负债端方面，2025Q3 权益类基金(主动+被动)整体再度遭遇净流出，且主要来自于主动基金净赎回规模的环比上升：1）主动基金的净流出 规模从 2025Q2 的 915.96 亿元回升至 2025Q3 的 2178.52 亿元；2）被动基金的净流入规模则从 2025Q2 的 2045.16 亿 元小幅回落至 2025Q3 的 1908.60 亿元。值得一提的是，2025Q3 不同业绩分组的主动基金均遭遇了净赎回，且仅连续 绩优的基金才在会被明显净申购，其背后是主动基金负债端持有人在 2025Q3“由亏转盈”加剧了赎回压力，但负债端 的两大亮点值得关注：一是无论是主动基金、还是被动基金的新发情况正在逐季改善；二是主动偏股基金可能正在迈 过负债端“回本赎回”压力最大的临界点。这意味着如果未来 1 至 2 个季度主动偏股基金整体业绩依然能够保持良好 势头，“资产-负债”的正向循环(好的业绩吸引增量资金强化业绩趋势)可能将重新显现。

主动偏股基金：资产端共识与负债端“缩圈”对抗的“曙光”

2025Q3 主动偏股基金持仓集中度重新回升。从风格上看，主动基金主要加仓大盘成长、中盘/小盘价值。行业上，主 动基金主要加仓通信、电子、非银、传媒、有色等板块，减仓家电、银行、食品饮料等板块。值得关注的是，主动偏 股基金对于 TMT 的配置比例超过了 40%，创下历史新高(2015 年高点为 35.6%)，相应地，食品饮料的超配比例继续大 幅降至平配附近。分重仓不同板块的基金看，主动基金资产端共识与主要增量资金(两融等)的共振，依然是获取超额 回报的来源，但负债端也相应地在被持续明显的净赎回。不断的“缩圈”背后，主动基金也在发生积极的变化：一是 淤积在赛道中的资金在过去一个季度进行了明显的切换；二是主动基金重仓股的重仓期与负债端的平均持有期明显回 落；三是 2025Q3 满足净值新高的主动偏股基金比例显著回升；四是 2025Q3 以来，主动基金持仓占比较高的组合开始 跑赢较低的组合。这意味主动偏股基金可能正处于底仓品种的大切换时期，而上述变化可能指向的是主动偏股基金的 重夺定价权之路。结合重仓不同板块的基金看，浮盈程度的不同与持续期的差异，带了赎回压力的差异，这意味着“回 本赎回”可能是重获定价权之路上避不开的“劫难”，实现负债端回本之后的持续盈利才是正向循环重启的起点。

“固收+”基金：与主动偏股基金共同增配电子、电新、通信等板块

2025Q3“固收+”基金规模继续大幅回升，仓位回升至 2024 年以来相对高位。负债端方面，“固收+”基金的新发规模、 净申购规模均回升，其中，“固收+”基金单季度净申购规模创下历史新高。配置方面，“固收+”基金主要加仓电子、 医药、电新、通信等板块，减仓银行、电力及公用事业、有色、交运等板块，其与主动股基存在相似之处：共同增配 电子、电新、通信等方向，减配银行、电力及公用事业、交运等板块。