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博汇纸业：白卡纸领军地位稳固，盈利弹性有望加速释放。

概况：国内白卡行业领军企业，业绩稳健增长

博汇纸业成立于 1994 年，2020 年公司被金光集团 APP（中国）收购， 成为其旗下唯一 A 股上市平台。多年来，公司致力于打造全球白纸板行 业领军企业，旗下白纸板已拓展出食品卡、烟卡、白卡、铜卡、白板等 多系列。公司在全力推动纸及纸板产品质量与创新水平提升的同时，加 速产品转型升级，进一步加大高附加值、全能高端型白卡纸的推广力 度，从普通造纸品种向高附加值的特种纸和新型纸板迈进。2004-2024 年，公司营业收入 CAGR 为 13.53%，归母净利润 CAGR 为 4.64%，公 司业绩在周期波动中稳定提升。

行业：供需失衡趋势向好，有望周期底部反转

从行业整体来看，随着我国经济实力的增强以及造纸行业结构的转变， 互为替代品的白板纸、白卡纸供需趋势出现背离。受政策方面影响，外 废连续减少，浙江富阳地区造纸改造升级产能腾退，环保力度加大入市 门槛增加，白板纸行业供应端减少。作为替代品，白卡纸需求呈增加态 势，推动纸厂生产。由于两者在终端应用领域具有较高的重叠性，且销 售渠道均以贸易商分销为主，因此通常两者的价格走势具有较明显的趋 同性。供需方面，2022年起，白卡纸出口持续提速，核心动力来自“海 外供需缺口+RCEP 政策红利+国内产能过剩”三因素叠加。未来展望方 面，2025 年 9 月起，白卡纸持续涨价，有望周期底部反转。白卡纸市场 需求持续上涨，毛利率整体呈现回升趋势，白卡纸基本面向好。2026年 起，白卡纸仍存产能扩张规划，但均无明确投产时间，白卡纸价格有望 脱离五年底部区间，进入震荡向上的修复通道，行业开工率和吨盈利有 望进一步改善。

公司：APP 全方位赋能，强强联手领军优势巩固

金光纸业作为国内综合性造纸领先者，是林浆纸一体化先驱。截至 2023 年末，金光纸业拥有纸浆产能 515 万吨、各类纸产品产能 1470 万吨，实际生产纸浆 528 万吨、各类纸产品产量 1398 万吨。金光纸业 在印尼与中国的林地资源持续扩张，全产业链优势显著。2020 年，金 光纸业顺利收购博汇纸业，从原材料、研发和管理等多个维度赋能， 优化资源配置，助力提质增效。近年来，博汇纸业不断加大研发支出 投入，开发满足禁塑令下的替代需求的市场前景好、高环保、高附加 值的产品，产品结构不断优化，重点布局液包和 FSC 产品。通过全面 推进数智化转型，博汇纸业的生产与运营效率也得到显著提高。得益 于 APP 在国际市场上的影响力，博汇纸业的出口战略稳步推进并取得 亮眼成果。背靠 APP 资源禀赋，博汇纸业在原材料与能源方面的成本 优势显著扩大，白卡吨盈显著高于市场。2025 年 9 月底，博汇纸业完 成员工持股计划股份购买，此次员工持股计划彰显对行业和公司发展 信心。此外，金光纸业正在积极推进解决同业竞争问题，若实现整 合，博汇纸业盈利弹性有望加速释放。