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中芯国际公司研究报告：第三大晶圆代工企业，受益本土企业崛起和本地化制造趋势。全球第三大晶圆代工企业，提供 8 英寸和 12 英寸晶圆代工与技术服务。公 司是全球第三大集成电路晶圆代工企业，向全球客户提供 8 英寸和 12 英寸 晶圆代工与技术服务。2025 年收入和净利润分别为 93 亿美元、6.85 亿美元， 预计 2026 年全年收入增幅高于可比同业平均值。公司超过 90%收入来自晶 圆制造代工，2025 年 12 英寸和 8 英寸占比分别为 77%和 23%；从晶圆制造的 下游构成来看，消费电子占比最高，2025 年为 43%，其次智能手机占比 23%， 电脑与平板占比 15%，工业与汽车占比 11%，互联与可穿戴占比 8%。

半导体具有长期成长性，分工合作成就晶圆代工和纯设计企业。中长期看， 全球半导体行业兼具周期性和成长性，每一轮均会超过上一轮的高点，2025 年销售额创年度新高，达 7916 亿美元，WSTS 预计 2026 年将继续保持两位数 增长。安靠、台积电开创封测、晶圆代工外包模式，半导体产业开启分工协 作模式，全球前十大半导体厂商中 Fabless 企业数量从 2008 年的仅 1 家增 加到 2024 年的 5 家，晶圆代工企业随其成长。

公司产能持续增加，受益中国芯片设计企业崛起和本地化制造需求增加。 2017-2025 年中国芯片设计企业数量和销售额均以两位数 CAGR 增长，对晶圆 代工带来增量需求，且随着高端芯片设计的突破，也将提高高复杂度制程晶 圆代工的占比。同时，国际关系的复杂化也增加了本地化制造的需求。受益 于多因素叠加，公司产能利用率自2Q23 开始长期高于联电，4Q25 达到95.7%。 为了满足需求，公司保持高额资本开支，产能持续增加，2025 年末折合 8 英 寸产能达 105.9 万片/月，预计 2026 年底月产能增加折合 12 英寸约 4 万片。

2013-2018 年台积电 PB 估值在 3.5 倍上下波动。我们认为，2013 年至今台 积电的 PB（MRQ）估值可以分为两个阶段，2013-2018 年在 3.5 倍上下波动。 随着联电、格芯 2018 年宣布退出先进制程，台积电先进制程具有稀缺性， 估值进入扩张阶段。至今有两次明显的估值扩张，第一次是 2020 年下半年 到 2021 年底，核心驱动力是行业缺芯涨价；第二次是 2024 年至今，核心驱 动力是 AI 驱动。截至 2026 年 3 月 3 日，台积电 PB（MRQ）为 9.26 倍。