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蘅东光深度研究报告：全球光无源器件领军者，积极卡位CPO。深耕光无源器件十余载，业绩高速增长。蘅东光成立于 2011 年，专注于光无 源器件领域研发、制造和销售，管理团队具有丰富的行业经验，实控人持股比 例 39%，同时员工持股构建利益共同体。公司打造光纤布线+内连光器件双引 擎，其中光纤布线主要包括光纤连接器、光柔性板、配线盒等产品，满足光纤 预端接布线总成等需求，内连光器件主要包括光模块内部 MT-FA、CPO 无源 内连光器件等，与光模块增速呈正相关，此外公司加大上游环节自给，未来有 望提升盈利能力。从营收结构来看，无源光纤布线营收占比高，25H1 为 70%。 受益于 AI 算力需求高速增长，数据中心建设进程加速，行业市场规模持续增 长，公司重视全球市场开发，布局国内+越南/泰国生产基地，业绩呈现爆发式 增长，25 年前三季度公司营收 16.25 亿元，同比+91%。归母净利润为 2.24 亿 元，同比+124%，根据业绩快报，预计 25 年全年营收 22.16 亿元，同比+68%， 归母净利润 3.02 亿元，同比+105%。

AI 高景气，光连接需求蓬勃向上。光无源器件是光通信环节核心组成部分， 在数通&AI 场景，无源光连接产品的应用场景包括长距离传输的数据中心互 联（DCI）、中距离传输的数据中心内设备和设备之间的连接（Inter Rack）、短 距离的柜内传输（Intra Rack）及光模块和设备内部的光信号传输。海外 CSP 资本开支持续高增，25Q4 全球前四大 CSP 厂商合计资本开支 1176 亿美元， 同比+67%，环比+22%，26 年有望延续，拉动光无源器件市场规模高速增长。 1）无源内连光器件方面，800G/1.6T 光模块持续放量，MT-FA 是数通光模块 内部重要连接件。2）光纤布线方面，光纤连接器向小型化、高密度、低损耗 方向发展，MPO 光纤连接器有望持续放量，芯数提升将拉动 MPO 连接器价 值量增长。此外，CPO 带量光连接的增量需求，有望为 MPO 光纤连接器、光 柔性板&CPO 无源内连光器件等环节带来新增量。

绑定藤仓、高意等行业大客户，技术能力持续领先。产品方面，公司打造立体 化的产品矩阵，重视 CPO、硅光等新领域需求开发，后续将在自动化产线、高 芯数布线等环节加大投入。产能方面，公司构建全球化产能布局，形成了国内 +越南+泰国的工厂布局，上市募投也将主要用于产能扩充，保障公司后续接单 能力。客户方面，公司绑定了藤仓、高意等行业头部客户，并采取直销+大客 户战略模式，前五大客户销售占比持续上升，25H1 公司客户销售 CR5 达到 80%，客户群体较为稳定、粘性强且整体客户集中度较高。