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中银航空租赁公司研究报告：租金上涨叠加降息，成长与股息双击。

背靠中国银行，全球布局航空租赁

中银航空租赁是全球领先的飞机经营性租赁公司，1993 年公司前身在新加坡创立，2006 年被 中国银行收购全部股权，2016 年在香港联交所 IPO，中国银行依旧持有公司 70%的股权。 依赖于控股股东的信用背书和背景多元的高管团队，中银航空租赁在全球布局飞机租赁业务。

聚焦飞机经租，规模增速有所放缓

中银航空租赁聚焦于飞机经营性租赁主业，通过购买和出售飞机的方式优化资产组合，并且参 考利率环境调整负债结构，稳定盈利，同时扩大资产和运营规模。虽然财务杠杆和经营杠杆很 高，但依赖约 35%的净利率依然实现了约 15%的 ROE，长期财务表现稳健而高效。 受公共卫生问题、飞机延迟交付以及俄乌战争等多重负面因子影响，中银航空租赁的成长速度 放缓。现金储备创造历史，估值持续回落，股息率吸引力提升。公司的资产负债率处于历史最 低水平，具备加杠杆的能力，未来几年多重因子共振，成长可能加速。

经营久期较长，宏观风险影响经营

经营租赁合同通常在飞机交付前 18-36 个月签订，典型租约年期 12 年，普遍采用固定租金费 用的形式，承租方在租赁期满前 6 至 12 个月选择是否续租。在租赁期内任何时间，租赁公司 有权出售附有租约的飞机，但是无法主动调整租金费率。在全球航空公司面临严峻的财务压力 时，部分续租和交付飞机面临脱租风险，存量飞机的租约也能重组降低租金。如 2012~2013 年 及 2020~2022 年，中银航空租赁的飞机利用率和租金回收率下降拖累了整体经营。经营租赁 公司可以承担小的周期波动，但是难逃大的宏观风险，高杠杆经营必须规避极端风险。

美元降息长期受益，租金收益仍将上行

租赁收入和财务成本决定中银航空租赁的盈利，租赁收入取决于资产规模及租金利率，财务成 本取决于杠杆水平及负债利率。过去几年，受公共卫生问题、飞机延迟交付和俄乌战争等多重 因子拖累，成长放缓，盈利承压。未来几年，美元降息开启，航空景气上行，飞机供应缺口仍 在，中银航空租赁依赖创纪录的现金储备，有望逐步实现规模和业绩的加速增长。 为了匹配飞机租赁合同长久期的特征，中银航空租赁主要通过固定利率的长期中期票据融资， 并通过利率掉期合约将部分银行借款转换为固定利率，无论是中期票据还是银行借款都跟随美 债收益率变动，因此债务成本滞后于美债收益率，而且公司依赖优秀的信用评级享有行业最低 的利差。在美元降息周期开启之际，债务结构的调整在降低资金成本的同时也会放大利差。