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季度策略报告：从原料供给约束到下游需求受阻。

价格和利润依旧集中在上游环节，下游终端企业面临成本传导 困境。海峡未能恢复正常通行前，化工商品的下方支撑较为稳固。

PX 方面，市场交易供应缺量。PX 供应商已通知下游客户减少 4 月的 PX 合约供应，多数企业计划减少 10-30%左右比例供应。 PX 的中期交易逻辑是检修季带来的供应减量，短期地缘冲突导 致原料缺失进而降负运行，交易逻辑没有发生改变。地缘冲突 带来的还有物流的间接影响，中东的 PX 主要出口至美国，欧洲 及东南亚区域，这些区域的 PX 缺口如何弥补将是关键问题。后 续的上行空间取决于冲突的走向，如果炼厂大面积的降负减 产，那空间可观；如果霍尔木兹海峡恢复通行，则价格将有回 落，但整体价格重心已有抬升，很难再回落到年初的水平。

PTA 方面，价格偏强震荡。因为原料短缺，部分没有 PX 配套的 装置可能会出现计划外的减产，短期跟随成本易涨难跌。今年 开年累库幅度较大，聚酯因上下游的双重打压而执行减产，PTA 的库存压力无法向下转移。目前公布后续检修计划的装置并不 多，部分装置预计在 5-6 月及三季度陆续落实检修计划，如果后 期地缘局势缓和，上游和下游恢复时间可能存在时间差，PTA 阶段性去库力度将变大。地缘局势对中东地区的 PTA 直接影响 较为有限，但需求端无法追上原料上涨幅度，需求被迫后移， 下半年的需求或有较好表现。

MEG 方面，二季度连续去库。通过霍尔木兹海峡进口到中国的 乙二醇占进口量的 50%，所以冲突的直接影响是伊朗装置停车 多久，间接影响是沙特货源的运输如何解决。如果战争持续至 4 月底以上，那去库幅度将更大，有望迎来宏观和基本面的共振 （供减需增）。基本面风险点在于检修计划能否兑现及下游旺 季到来需求的回升速度。短期市场极易受到消息面的影响，价 格波动加剧，中长期的去库预期给乙二醇带来的利多较为充 足。