航发科技发展历程、股权结构及业绩分析

航发零部件核心配套商，业绩增长拐点可期。

1.成发集团唯一上市平台，航发零部件核心供应商

航发科技是国内航空发动机领域产品品种最多、规格系类最全的生产厂 家之一。公司成立于 1999 年，由成发集团、黎明公司、北航、涡轮研究 院、成都航院共同发起设立，其中成发集团以其外贸航空产品相关生产 经营性净资产作价入股，在设立之初就是国内同行业中产品品种最多、 规格系类最全的生产厂家之一。此后为进一步提高航空发动机制造水平， 公司于 2001 年在 A 股上市，而后又收购成发集团航空发动机相关业务。 此后公司通过发起设立、募集设立、收购等方式先后设立三家子公司， 进一步扩充业务范围。

隶属于国内航发核心主机厂成发集团，航发配套具备先天优势。公司主 要从事航空发动机及燃气轮机零部件的研发、制造、销售、服务，主要 分为内贸航空及衍生产品、外贸转包产品两个业务板块。公司主业所处 行业具有较高的行业吸引力，在各系统和行业内均具有一定的竞争力， 持续发展能力较强。目前公司的实际控制人为中国航空发动机集团有限 公司，控股股东是成都发动机（集团）有限公司，其中，控股股东于 2017 年更名为中国航发成都发动机有限公司。由于公司脱胎于成发集团，因 此核心业务继承了成发集团的多项优势。在公司设立之初，就秉承了成 发公司四十年航空发动机整机的生产经营和二十年生产外贸航空技术产 品的成果和营销网络，覆盖了多家世界航空动力和燃气轮机主要市场的 企业，产品在国际航空制造业拥有较高的声誉和市场影响力，也是国家 航空制造业出口创汇的骨干企业。

实控人航发集团四家上市公司之一。公司于 2005 年注册成立全资子公 司四川法斯特，为实现对外扩张、快速发展战略，专门从事石油大型机 械关键零部件开发与制造的外向型出口企业。2011 年，公司以非公开发 行募集资金 3.1 亿元投资控股中国航发哈轴，以航空航天轴承、铁路轴 承、高端精密轴承及风电轴承为主导产品，致力于成为具备高技术含量、 高附加值的高端轴承开发制造能力的综合性轴承生产企业。公司是其实 控人航发集团仅有的四家上市公司之一，其余三家为航发动力、航发控 制和云路股份，作为航发集团精心培育的上市平台，公司有望持续得到 集团层面的鼓励和支持。

在航空发动机领域，公司产品涉及机匣、叶片和工装等，工序包括铸锻、 机加、钣金、热表和装配等。在内贸方面，由于行业分工的特性，公司 承接的内贸航空装备目前都是航空装备建设急需的产品，以公司牵头生 产组织，借助行业力量，系统集成，实现生产交付工作。在外贸方面， 公司主要委托加工业务，经营模式主要是通过“组织报价、承接订单、 生产交付、收汇结汇”几个环节予以实现，目前已经与多家国际知名公 司达成战略合作协议，建立了长期稳定的合作关系。公司具体产品主要 包括航空发动机、燃气轮机整机和机匣、热表工艺处理、叶片、钣金、 轴类等航空零部件产品。公司现有 500 多种、3,600 余台各门类齐全的 加工设备及试验检测仪器，拥有 25 万余平方米各类加工厂房和拥有国家 实验室资格的理化检测中心，技术水平位于国内领先地位。

2.军品列装加速，公司预计迎来业绩拐点

受疫情影响外贸业务萎缩，国内型号放量或将迎来业绩拐点。2016-2019 年，公司营收持续上升，四年复合增长率为 6.4%。但近两年业绩不佳， 由于受到疫情和中美贸易摩擦影响，2020 年实现营收 27.21 亿元，同比 下降 19.58%，利润端出现亏损。但是 2021 年公司业绩增长明显，营收 同比增长 28.81%，净利润大幅扭亏，国内型号放量，公司或将迎来新一 轮增长。除此之外，2018 年归母净利润为负，主要原因是受到公司产品 质量损失和自查税收滞纳金等非经营性损益大幅增加，以及公司产品结 构调整导致附加值较高的燃机产品订单同比大幅下滑影响。

公司内贸航空增长提速，占比不断提升。其中内贸航空和外贸产品构成 公司整体收入的 99%，是公司业务核心支柱。内贸航空及衍生产品方面， 随着公司配套生产的内贸航空发动机由科研转为批产，以及在研型号项 数的持续增加，内贸营收占比逐年提高，2021 年，内贸占总收入 74.9%， 内贸收入五年复合增速达 36.9%。外贸产品方面，公司的市场化运作模 式，得到客户的普遍认可，在行业内已建立起良好的口碑，也与多家占 据领导地位的客户建立了长期稳定的合作关系，促进了公司业务长期稳 定增长。但近年随着公司“调结构、增效益”战略的实施，产品逐渐由 低附加值到高附加值过渡，从而造成外贸营收占比逐年萎缩，同时由于 疫情影响，公司民航国际转包业务下滑。

毛利率整体保持稳定，内贸新产品放量毛利率短期承压。2016-2021 年 公司毛利率始终高于 10%，整体水平保持稳定。2018 年由于产业结构调 整和产品质量损失，公司净利润和净资产收益率出现负值，其余年份始 终位于低位，表现不佳。分业务来看，近三年内贸业务毛利率出现下滑， 主要是由于新产品投产成熟度较低短期毛利率出现下滑，而外贸业务则 因为疫情引起业务萎缩带来毛利率波动较大。长期来看，内贸业务增长 提速，产品成熟度逐步提升，公司盈利能力有望改善。

西南地区营收占比超过 75%，重点型号放量持续加速。公司控股股东是 位于四川的成发集团，公司在西南地区的营收近年来占比越来越高，从 2016 年的不到 10%增长至 2022H1 的 76.24%，表明西南地区客户重要型 号近年放量加速，公司西南地区业务高速增长。从盈利能力来看， 2018-2019 年随着型号初步上量，毛利率有所下滑，2020 年毛利率恢复 至 8%左右，并保持较为稳定的状态。

关联交易承租额持续大幅增长，表明产能快速提升。公司的关联交易主 要是与航发集团产生，包括少量与中航工业集团产生的交易。公司的关 联交易销售额与内贸航空收入的比例长期保持在 93.5%左右的水平，且 2022 年预计有较高的增速。从采购来看，公司 2018 年因中航工业从关 联方中退出因而有较大的减少，且之后向航发系统内的采购也没有大幅 度增长。从承租来看，公司向关联方的承租额从 2016 年的 0.4 亿增长至 2021 年的 0.9 亿，增长 125%，同时 2022 年预计仍有 40%的增幅，表明 公司在厂房、生产设备等方面向关联方租赁额大幅增加，产能预计大幅 提升。

期间费用管控良好，降本增效持续兑现。公司近五年研发费用均保持在 0.5 亿元以上。与 2020 年相比，2021 年研发费用基本保持稳定，占当期 营业收入 1.91%，研发费用的不断投入，有助于提升航空技术应用产业 发展能力，保持行业领先地位。近年来公司持续推进降本增效，在营收 持续高速增长的同时，公司三费从 2017 年的 2.63 亿微增至 2021 年的 2.94 亿，三费占比从 11.64%降至 8.38%，2022 年前三季度三费占比为6.40%，同比下降 2.57pct。