2026美国通胀走势能源退潮下的结构性黏性与新驱动研究报告-工银亚洲研究.pdf

2026年上半年，美国通胀呈现由“外生冲击驱动”向“内生结构性驱动”切换的转折。能源价格回落与关税效应接近出清，使整体通胀边际降温，但服务通胀粘性与AI相关价格上行，导致核心通胀中枢仍显著高于2%目标，通胀回落路径缓慢且不确定性上升。

报告指出，通胀驱动机制正在发生深刻变化。AI投资周期通过“算力瓶颈—硬件涨价—资本品扩散—统计‘放大’效应”多重路径嵌入价格体系，使通胀从周期性扰动转向结构性压力。其本质并非需求过热，而是当前供给约束与技术扩散带来的成本推动。与传统的“技术创新对应通胀回落”的经验关系相悖，根本原因在于技术创新提升全要素生产率的效应尚在初期阶段。

在劳动力市场方面，当前美国就业呈现“弱平衡”特征，薪资增速回落但仍具粘性，不足以引领服务通胀快速下行。医疗保健、金融保险与交通服务构成服务端通胀的主要增量。此外，美国经济分析局计划调整PCE统计方法，旨在更准确观测AI创新对生产率的影响，此举或将技术性降低通胀读数。

在此背景下，美联储面临的政策约束更加复杂。凯文·沃什推动的五大工作组，标志着美联储正对政策沟通、工具体系、数据基础及通胀框架进行系统性重估。未来政策不确定性不仅来自经济数据本身，也来自政策反应函数潜在调整。综合看，在中东冲突反复但中期选举前趋势缓和的中性情形下，年内美联储有机会维持利率水平不变；中期而言，在结构性通胀抬升与政策框架重估并行的背景下，高利率维持时间或长于市场预期，但波动压力或有所缓解，通胀亦存在反复风险。