中科电气（300035）研究报告：负极新星一体化优势兑现，迎来量利齐升.pdf

议中科电气（300035）研究报告：负极新星一体化优势兑现，迎来量利齐升。负极空间广阔，降本（一体化）+增效（快充+硅基）是趋势。新能车方兴 未艾，储能市场大有可为，中科电气作为锂电负极新星冉冉升起。1）量持续 证明：客户+产能布局优异，22H1 市占率提升至 9.0%。2）利边际改善：一 体化产能开始兑现成本优势+技术积淀提升产品结构（快充+硅基），单吨净 利迎来拐点。负极新贵将迎来量利齐升，脱颖而出。

量的持续证明：份额持续扩张，一体化产能推动迅速

1、市占率持续提升，负极新星有望脱颖而出。2022H1，公司负极材料出货 量 4.84 万吨，同比+105%。根据高工锂电数据，公司负极市占率从 2017 年 的 5.5%提升至 2022H1 的 9.0%，较 21 年提升 0.8 个百分点。22 年公司负 极出货量有望达 13 万吨，23 年超 20 万。

2、一体化产能兑现度高。公司加速扩张，产能持续落地，逐步进入收获期， 7 月产销超万吨。2022 年底，公司有望实现 20.7 万吨负极产能，参控股石 墨化达 16 万吨。2025 年公司将具备负极材料年产能 54 万吨，石墨化自供 比例超 9 成，有望跻身全球负极领域第一梯队。

3、客户布局完善，合资产能+定增引入继续深绑。公司客户体系布局完善， 在比亚迪、宁德时代、中创新航、亿纬锂能、蜂巢、SK On 等主流动力电池 厂商中占据重要份额，为公司持续放量奠定坚实基础。2021 年以来，公司与 宁德时代、亿纬锂能、弗迪分别合资建设年产 10 万吨负极材料项目。2022 年 3 月，公司完成 8110 万股定增发行，共募集资金 22.06 亿元，其中中创新 航获配股数 367.6 万股，占比 4.53%，持有上市公司股份 0.508%。

利的边际改善：成本端+产品端改善，单位盈利提升

1、焦价上行+石墨化价格高位致 Q2 单吨盈利回缩，Q3 盈利有望回升。我们 测算 Q2 负极单吨净利润约 0.48 万元，环比 Q1 下滑 20%+。预计 Q3 随 1） 焦价高位震荡回落、2）石墨化自供比例可提升至 45%+、3）快充等产品增 加，单吨盈利有望恢复 0.55-0.6 万元水平。2023 年公司石墨化比例超 7 成， 且快充产品占比显著提升，预计单吨盈利有望回归 0.6 万+水平。

2、石墨化工艺改进持续降本，向上布局负极粉体谋划深远。公司新建产能改 用厢式炉法，石墨化环节可较坩埚炉单吨降本 30%。2022 年公司公告拟通 过子公司向安徽海达新材料投资人民币 5205 万元持有其 51%股权，同时与 海达新材料及望江经开区签订投资合作协议，计划投资 5.1 亿元建设“年产 10 万吨负极材料粉体生产基地项目”，未来将保障公司原材料供应，进一步 降低原材料成本。

3、产品结构持续升级，快充+硅基推动，海外客户可期。公司在快充、新型 负极产品具有多年的技术沉淀与储备。与宁德时代能合资建设年产 10 万吨负 极材料一体化项目，以中高端产品为主，均配套碳化包覆产能，瞄准快充负 极领域，其中一期 6.5 万吨负极材料一体化将于 2022Q4 投产。在海外客户 端，有望持续实现新进展。