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中国建筑（601668）研究报告：核心受益稳增长的低估蓝筹，基建放量房建升级地产优胜彰显龙头地位。建筑+地产绝对龙头高质量发展，经营长期稳健 1）公司是全球规模最大的投资建设集团，系国内建筑+地产绝对龙头。公司业 务横跨大建筑领域几乎所有行业，并凭借丰富的资质经验及雄厚的技术实力，构 筑坚固护城河。稳增长背景下公司作为头部建筑央企核心受益， 2022 年 1-10 月 基建业务新签订单放量，同比高增 27%，基建系公司业务结构优化重点方向；房 建业务新签订单逆势增长 14%，同时房建业务结构持续优化，其中住宅类订单占 比持续降低，公司业务重心逐步向工业及公共建筑等中高端工程倾斜；地产业务 经营表现显著优于百强房企，2022 年前十月，中建系房企整体在拿地金额位居 TOP 榜单第 1 名、销售端位居榜单第 2 名，优胜龙头地位凸显。 2）房建/基建/地产构成公司三大核心主业，业绩长期稳中有进。2021 年公司总 营收 1.89 万亿元，房建/基建/地产业务营收占比 60.6%/21.7%/17.5%，2011-2021 年公司营收/归母净利 CAGR 分别+14.6%/+14.3%。22Q1-3 公司实现营收/归母净 利 1.54 万亿/435 亿元，同比+15%/+15%，经营稳中有进，龙头韧性凸显。 3）经营质量稳中向好，ROE 连续 8 年居建筑央企首位。2021 年综合毛利率录得 11.3%，近十年均保持两位数以上；资产负债率为 73.2%，较 2016 年压降 5.9 个 pct；三大费用率常年控制在 3.5%以内，费用管控能力优异；ROE 水平持续稳定 在 15%以上，始终领跑八大建筑央企，盈利能力突出。

基建充分受益稳增长，PPP 项目投资逐渐迎来运营回报期

1）基建系业务结构优化主要方向。充分受益于国家稳增长政策，2022 年 1-10 月 公司基建新签订单累计 7326 亿元，同比增长 27%，延续高增态势（2021 年基建 新签 yoy+24%）；基建业务占总订单比例已达 27%，较去年同期占比提升 2pct。

2）PPP 项目系公司经营重要组成部分。截至 22H1，公司在手项目权益投资额已 达归母净资产的 1.8 倍。随 PPP 业务逐步进入运营回报期，公司在基建 PPP 项目 的投资预计将逐步取得回报，推动公司从“纯工程建设企业”，到“投建营一体化” 全产业链运作企业的战略性转型升级。

房建业务结构持续优化，装配式建筑长坡厚雪助推高质量发展

1）公司主动调整房建业务经营策略。 22 Q1-3 住宅订单新签合同额约 5090 亿 元，同比下降 24.9%，占房建业务订单比例降至 28.6%；房建业务逐步延伸至客 户信用高、违约风险低、竣工价值高的公共及工业建筑领域，有效对冲地产景气 度下行对住宅类订单的影响。2022 年 Q1-3 公司在工业厂房领域新签合同额 2655 亿元，同比增长 96.6%；在教育设施领域新签合同额 1154 亿元，同比增长 48.0%，进一步巩固工业及公共建筑工程领域市场优势。

2）装配式建筑赛道长坡厚雪，十年市场规模将超 5 万亿，公司在装配式全产业 链均有深度布局，有望助推公司房建业务实现纵深发展。公司始终致力于推动建 筑建造方式变革，深度参与装配式建筑的技术研发、构件生产、房屋设计以及投 资建造等全产业链技术领域，2022年上半年公司承建我国最高、最大的模块化建 筑—北京亦庄蓝领公寓项目。当前公司投资建设的现代化装配式产业基地超过40 家，PC 构件设计总产能达 400 万立方米/年；旗下中建科工连续 9 年蝉联全国钢 结构行业榜首，钢结构年产能超过 120 万吨。

地产业务表现显著优于百强房企，深度受益供给侧改革，隐型航母锋芒毕露

1）2022 年 1-10 月实现合同销售额 3128 亿元，同比降低 5.9%，但 8 月、9 月、 10 月连续三月单月销售额同比转正，分别+18.4%、+25.8%、+25.9%，边际显 著转暖。根据中指研究院统计，2022 年前十月 TOP100 房企销售额均值为 610 亿 元，同比大幅降低 43.4%，公司地产业务表现显著优于其他房企。我们认为，当 前行业总量仍在持续出清，淘汰赛没有结束，中长期龙头集中度提升逻辑不 变，公司系头部地产央企有望优胜突围。