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金山软件（3888.HK）研究报告：AI产品化或带来重要营收增量。金山软件是国内最早的一批软件及互联网公司，主营游戏和办公软件： 办公业务方面，公司核心产品为 WPS Office，运营超 30 年，截至 22 年 6 月， WPS Office 在国内 Windows 平台的平均市场覆盖率接近七成。公司的主要商业 模式为机构及个人订阅、 机构授权 、 流量变现，机构业务受益于信创政策红 利，但具有不确定性和不连续性，公司积极转型提升产品能力促进自然付费，目 前主要由订阅服务拉动增长。

游戏业务方面，公司围绕《剑侠情缘》IP 推出多款端游和手游，主力端游《剑网 3》自 2009 年上线，热度不减。因《剑网 3》端游与《魔兽世界》同为人气高涨 的 MMORPG 头部端游，玩法相似度高，或可收割《魔兽》关服红利。

办公行业：GPT+Copilot 带来智能化革命，颠覆行业生态格局

办公场景天然具备高复杂度，AIGC+办公影响是多种领域的合力，潜力巨大。 GPT-4 和 Copilot 的出现颠覆现有行业范式，将改变办公软件整体生态格局，具 备 AI 能力的产品竞争优势明显放大。Copilot 在中国暂无上线计划，短期内微软 不会严重蚕食金山份额，但金山面临用户缓慢抽离和国内后进者弯道超车的压 力，行业范围内的 AI 军备竞赛或无可避免，金山办公接入类 GPT 大模型能力迫 在眉睫。

当前重点：WPS 的 AI 产品化落地具备高可行性，带来可观订阅收入

我们研究认为，WPS 拥有独家的落地场景优势，入口流量价值极大，考虑国 情，金山将为用户带来安全合规的、高性价比的 AI 落地产品，并借助数据-模型 -产品-用户的正向循环构建高竞争壁垒。市场关心的模型跟进上，一方面，金山 已有所储备，另一方面，金山办公或可充分利用国内大模型竞赛的成果，接入百 度、阿里等国内领先者的模型能力。

我们认为，GPT 技术和金山软件结合后，体验上将有飞跃式改善，有利于促进付 费订阅渗透率和付费水平的提升。若大模型产品顺利落地，用户规模不变的情况 下，如果付费率提升至接近 Microsoft 365 同等水平，同时 ARPU 提升 20-50%， 每年将为公司带来 52-65 亿元的个人订阅收入潜力空间。