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国电电力研究报告：煤电一体化优势凸显，清洁能源快速发展。国家能源集团旗下发电龙头，水火风光协同发展。公司是国家能源集团旗 下的常规能源整合平台，采用自主投产和集团注资相结合的方式进行扩 张。2023 年，公司控股装机容量共计 10563.73 万千瓦，其中火电 7279.4 万千瓦，水电 1495.06 万千瓦，风电 929.33 万千瓦，光伏 859.94 千瓦。 公司火电售电收入占营业收入比例较高，新能源售电业务占营业收入和净 利润的比例逐年上升，合营联营企业盈利水平总体回升。近年大量减值在 对公司的净利润造成一定影响的同时也夯实了资产质量。公司负债水平相 对稳定，且经营性净现金流表现良好，有望维持稳定高分红。公司注重股 东回报。2022 年现金分红比例 63.14%，创 2018 年以来新高，2023H1 实施半年度权益分派。

煤电一体化优势显著，电力市场化改革有望增厚利润。资产质量：公司在 2010 年被确立为集团常规能源发电业务整合平台以及 2019 年与中国神 华成立合资子公司后，装机容量大幅上升。2020-2022 年公司与国家能源 集团进行了四次资产置换，资产质量得到显著优化。当前公司控股火电装 机容量位居全国第二，公司火电机组性能优良，供电煤耗较低，大容量机 组占比高，经过数次减值后火电资产质量扎实。成本：公司背靠国家能源 集团煤炭供应，煤电一体化优势显著，2022 年公司长协煤比例提升到 97%；2022 年公司每兆瓦时燃煤成本仅为 296.5 元，相较于可比公司的 燃煤成本低约 100 元/兆瓦时，高长协覆盖率、低且稳定的燃料成本优势 有助于公司火电板块的稳健经营。电价：“十四五”期间我国电力供应预计 维持紧平衡，公司火电机组在东部沿海省份重点布局，充分享受电力市场 化改革带来的电价上涨红利，同时公司的火电板块有望通过辅助服务和容 量电价获益。

弃水改善、电量增长，水电板块盈利仍有提升空间。截至 2023Q1-3，公司 已投产水电装机容量 1495.06 万千瓦，主要布局在大渡河（1173.5 万千瓦）、 开都河（51 万千瓦）及伊犁河（46 万千瓦）；同时公司尚有 394.65 万千 瓦在建水电机组，其中双江口（200 万千瓦），金川（86 万千瓦）预计在 2024 年底装机投产。公司的核心水电资产集中于大渡河流域，“十四五”川 内用电需求高速增长以及外送特高压电网的打通，预计将提升公司的水电 利用小时数，同时对水电电价形成较强支撑，在量、价两方面提升公司水 电的盈利能力。

“十四五”风光装机快速提升，新能源贡献新的利润增长点。公司积极向新 能源转型，规划“十四五”期间新增风光机组 3500 万千瓦。截至 2023 年， 公司控股新能源装机容量为 1789.27 万千瓦，其中风电 929.33 万千瓦，光 伏 859.94 千瓦，按照公司规划， 2025 年清洁能源控股装机量占比将达到 40%。公司常规能源分布广泛，并积极通过火电灵活性改造和水电的抽蓄 调峰能力获取新能源项目。