PPI上行周期中，中下游制造与消费板块的投资逻辑及观测指标是什么？

在PPI同比转正后的上行周期中，中下游制造和消费板块的超额收益并非来自PPI上行的直接驱动，而是取决于价格传导的顺畅程度和总需求的改善情况。历史经验表明，PPI上行对大小盘、价值成长风格切换指引有限，但对行业风格有明确指引，周期风格受益确定，而中下游板块需观察顺价情况。 对于中游制造板块，PPI-PPIRM（工业生产者出厂价格指数-工业生产者购进价格指数）剪刀差是重要的观测指标。该指标表征上游周期品向中游制造工业品的价格传导情况。当PPI-PPIRM向上时，表明制造板块较周期板块的相对业绩改善或保持平稳，往往能获得超额收益，如2009-2011年总需求改善驱动时期。反之，若PPI-PPIRM向下，如2015-2017年供给侧改革驱动时期，制造板块相对业绩放缓，表现不及周期板块。本轮PPI上行主要由输入型因素驱动，PPI-PPIRM表征的制造业利润空间收敛，制造板块表现承压，后续需观察该剪刀差企稳回升及总需求实质性改善。 对于下游消费板块，CPI-PPI剪刀差是关键的观测指标，表征中上游至下游消费的价格传导与利润分配。当CPI-PPI向上时，消费板块相对业绩改善，如2009-2011年；当CPI-PPI向下时，消费板块相对业绩可能放缓，如2021年PPI快速上行而CPI受猪价拖累时期。本轮国内居民消费需求修复不足，CPI涨幅有限，CPI-PPI剪刀差震荡下行，消费板块大幅跑输周期板块。后续消费板块的beta机会需先观察到居民消费需求整体修复，带动CPI回升及负向剪刀差收敛。 此外，具备独立产业趋势的细分赛道仍可获得超额收益。例如2016年PPI转正后，食品饮料受益于消费升级和白酒提价，消费电子受益于智能手机升级和存储涨价，均走出独立行情。2021年PPI转正后，电力设备受益于“双碳”政策，半导体受益于国产替代和周期向上，也获得了超额收益。因此，投资者在关注宏观指标的同时，也应挖掘具备独立产业趋势和业绩确定性的细分行业。