海内外经济环境及政策影响有哪些？

美联储独立性仍受挑战。

1.海外经济环境及政策影响

美国：就业市场持续降温，通胀符合预期

劳动力市场持续降温。美国8月非农就业仅增2.2万人，远低于预期及7月修正值（7.9万）。6月数据下修至减少1.3万，失业率升至4.3%，反映劳动力市场压力加剧。特朗普政府的关税政策抑制企业招聘，不过由于移民政策的收紧导致劳动力数量下降，这在客观上对失业率起到了暂时的抵消作用。另外人工智能的大量投资一定程度上取代了对低技能工作的需求，因此年轻人失业率上升，而整体失业率维持稳定。

美国8月CPI同比上涨2.9%，环比上涨0.4%，显示出通胀温和回升的态势。这一上涨主要受能源、食品、交通运输和住房价格推动。剔除波动较大的能源和食品后，核心通胀保持稳定，同比增3.1%。此前实施的关税政策对消费品价格的传导效应已开始缓慢显现，尤其在二手车、服装等领域，但家具家电价格有所回调，显示其整体影响幅度仍相对有限。特朗普的驱逐移民政策导致劳动力供给下降，核心服务价格放缓的步伐也已基本停滞。

美国：美联储降息周期开启

美联储在9月如期降息。9月17日，美联储将联邦基金利率目标区间下调25个基点到4.00%至4.25%之间。这是美联储2025年第一次降息，也是继2024年三次降息后再次降息。美联储称，经济前景的不确定性依然很高，同时就业的下行风险已经上升。

美联储预测显示，到年底将再降息50个基点，未来两年每年再降息25个基点。此外，美联储17日发布最新一期经济前景预期，其中的“点阵图”显示，19名美联储官员中有9名预计今年将再进行两次降息，2位预计再降息一次，6位认为不会进一步降息。截至10月13日，CMEFEDWATCH根据美国国债收益率计算出来的市场降息预期来看，市场预计10月、11月和12月份将会连续降息，且概率超过了六成。

美国：美联储独立性仍受挑战

美联储独立性仍受挑战。1）特朗普试图解除美联储理事丽莎·库克的职务，冲击央行自主决策的传统。2）特朗普多次公开表达对当前美联储主席鲍威尔的不满，并已明确计划在鲍威尔任期于2026年5月结束后提名新主席。3）朗普已提名其亲信斯蒂芬·米兰担任美联储理事，以接替此前突然辞职的阿德里安娜·库格勒。这一人事变动被视为特朗普着手重塑美联储决策层的重要步骤。

这产生了双重影响：一方面，政治不确定性加剧了美元的弱势震荡；另一方面，特朗普可能预期通过更宽松的货币政策，以对冲激进关税带来的冲击，这也是近期威胁对华加征100%关税的筹码之一。当前美联储降息周期已经开始，若特朗普成功改变美联储决策人事，可能导致未来货币政策决策更加短期化和政治化。

美国：中美近期关税博弈增加

美国总统特朗普当地时间10月10日在社交媒体威胁从11月1日起对华加征100%关税。这一背后存在两方面动机：一方面，随着美联储进入降息周期，特朗普认为具备了更多应对潜在经济冲击的政策底气；另一方面，当前实际关税税率未达其预期，也为其继续加码创造了条件。

美国实际关税税率低于预期。根据the Budget Lab at Yale预测，2025年有效关税税率从2024年提高8.8个百分点，仅提高到10%左右，这一数字显著低于市场此前预期的15%-20%。实际税率偏低可能与其他国家未采取对等报复、企业提前囤货以及海关数据申报缓慢等因素有关。

考虑到全面实施100%关税将在执行层面面临巨大阻力，该政策最终完全落地的可能性有限。特朗普大概率先针对性关税升级（例如在关键零部件和高科技品种等等战略领域进一步提高关税），配合出口管控 / 技术禁运。同时也会保留谈判余地，若后续中美谈判取得进展或美国经济压力增大，美国也可能在部分关税上作出 “退让”或“暂缓执行”。

2.国内经济环境及政策影响

国内经济：经济运行承压，政策加码可能性提高

8月经济修复有所放缓，受益于出口韧性，生产仍然偏强，但消费、投资增速进一步回落。需求：消费延续回落，且运行至偏弱水平，出口有所回落，但总体韧性仍然偏强。  投资：在反内卷政策背景下，投资再度走弱。  生产：生产有所回落，但整体仍然明显强于消费及投资。

需求端：消费内生修复力待改善，出口仍有韧性

8月消费增速回落至3.4%（前值3.7%），内生动能修复仍然偏慢。7-8月消费增速回落，叠加去年8月逐渐开始启动国补，基数回升，消费增速回落压力明显上升，显示出消费的内生动能修复偏慢，仍然需要持续的政策刺激。 出口增速延续反弹，韧性仍然偏强。8月出口（人民币计价）同比增速4.8%（前值8.0%），抢出口效应带来的出口回落压力相对较为缓和，对东盟出口明显增加，显示出中国商品性价比优势仍然较高。

投资&生产端：投资延续回落，生产回落

8月固定投资增速进一步回落。固定资产投资进一步回落，产能过剩及反内卷影响下，制造业投资意愿不强；地方政府积极化债，基建投资力度有所回落，后续或主要依赖中央主导的重大项目基建；房地产市场量价走弱的背景下，地产投资延续弱势。8月工业增加值小幅回落，但名义增长偏弱，出口仍形成支撑。从实际增速来看，当前工业增长实际值偏强，但由于价格指数低迷，名义值明显偏弱。产能过剩的问题尚未有效缓解，不过随着部分行业启动反内卷、去产能，后续产能过剩问题有望逐步缓解。

金融数据：政府融资继续发力，信贷需求再度转弱

政府化债、偿还欠款推动企业现金流改善，叠加基数偏低，M1进一步回升，M2-M1剪刀差持续收窄。政府化债提速或推动企业现金流改善，此外由于去年基数较低，推动M1进一步回升，M2-M1剪刀差明显收窄。

8月政府债融资基数偏高，信贷需求仍然偏弱。8月社融同比8.8%（前值9.0%），政府债融资延续高增，但去年基数偏高，政府债发行高峰或已过，后续社融预计仍有回落可能。8月居民、企业信贷明显回落。总体来看，企业、居民信贷需求仍未企稳，政府债发行继续支撑社融。

PMI：9月制造业季节性修复，服务业修复放缓

9月制造业季节性修复，生产指标回升、价格指标回落。9月制造业PMI回升至49.8（前值49.4），9月生产季节性回升，不过景气度已连续第六个月处于收缩区间。

生产季节性修复，但价格指标有所回落。9月制造业PMI分项分化，生产季节性恢复较为明显（较前值+1.1），快于新订单修复（较前值+0.2），出口韧性仍强支撑生产；价格指标有所回落，原材料购金价格回落幅度（较前值-0.1）明显小于出厂价格（较前值-0.9），中下游利润或仍有压力；此外，从业人员分项有所好转（较前值+0.6），就业压力有所改善。

服务业PMI回落。9月服务业PMI回升至50.1（前值50.5），年初以来服务业景气度总体呈慢修复态势，暑期过后服务业景气度回落。