农药行业需求、产能与周期回顾

农药行业长期看持续成长，但中短期内受到资本开支的扰动，周期性表现较为明显，且 呈现出一定的规律性。我们从 2005 年开始对农药行业近 20 年的景气周期进行回溯。

一、农药刚需长期持续增长

（一）农药跟随人口增长趋势

农药是保障全球粮食安全的刚需品，农药需求长期跟随世界人口增长趋势。人口增长直 接推动耕地需求，农药作为粮食安全的“隐形杠杆”，其需求与人口增长呈正相关。据中 商情报网，2017 年农药市场规模为 616 亿美元，2023 年增至 789 亿美元，2017 年至 2023 年全球农药市场规模年均复合增长率（CAGR）约为 4.2%。

（二）农药落后产能持续出清

从近十年的农药原药的供给来看，中国农药原药供给量先降后增，并在供给侧改革下， 持续向头部集中。据万得，2016 年至 2020 年，在环保和安全生产压力下，大量农药落后 产能出清，农药原药年产量从 378 万吨持续下降至 215 万吨。据智研咨询及农业农村部 《“十四五”全国农药产业发展规划》统计，2015 年上半年规模以上农药企业 832 家， 2020 年仅剩 693 家，行业格局向头部优质企业集中。 不过，据农业农村部《“十四五”全国农药产业发展规划》，截至 2020 年我国农药企业仍 有 1705 家，50%以上的企业没有进入化工园区，其中规模以下企业数量占 60%，部分企 业处于环保敏感区域，淘汰高污染高能耗产能任务重，规划 2025 年降至 1600 家以下， 农药行业的供给侧改革仍有较大空间。

2021 年后粮油价格上涨，农药景气快速修复，农药企业积极进行新一轮资本开支，大量 农药企业在中西部地区扩产，农药原药供给量逐年爬升，2024 年，中国农药原药产量已 增至 367.5 万吨。

二、农药周期回溯：三年萎靡已尽

农药行业长期看持续成长，但中短期内受到资本开支的扰动，周期性表现较为明显，且 呈现出一定的规律性。我们从 2005 年开始对农药行业近 20 年的景气周期进行回溯。

1）2006-2012 年第一轮农药周期

2006-2009 年景气上行周期，供给端禁用有机磷类农药，且财政刺激下需求向上，行业资 本开支增加，草甘膦等农药过度扩张，至 2010 年，多国对中国农药反倾销调查，叠加供 给过剩，持续萎靡。 2010 年工信部等四部门出台《农药产业政策》，强力推进产业整合，淘汰落后产能，2010 年下半年至 2011 年一季度略有提振，后继续下行至 2012 年二季度，此轮下行周期历经 2 年半。

2）2012-2016 年第二轮农药周期

2012 年下半年，产能经持续消化叠加全球农药市场需求回暖，并且 2013 年 4 月农业农 村部办公厅关于开展农药监督抽查工作，加强不合规产品打击力度，市场迎来新一轮景 气，持续至 2014 年下半年；此后海外农药市场去库存叠加全球经济下行，需求萎靡，行 业再次进入下行周期，草甘膦价格也从 2014 年 4 月高点 3.56 万元/吨跌至 2016 年 8 月 1.73 万元/吨。

3）2016-2020 年第三轮农药周期

2016 年下半年，农药行业在供给侧改革背景下触底回升，2017 年监管强化，行业加速上 行，行情持续至 2018 年二季度，行情维持两年时间，此后行业转入去库周期，迅速转冷，需求清淡。 2019 年 3 月发生响水爆炸事件，随后引发江苏省最严厉的化工园区整治风暴，并向其他 省份蔓延，推动了农药落后产能出清，行情迅速发酵。但由于去库周期尚未走完，2019 年反弹高度有限，脉冲式波动后，整体仍延迟下行趋势至 2020 年二季度。此轮下行周期 持续接近 2 年时间。

4）2020-2025 年第四轮农药周期

历经 2 年产能持续出清，2020 年二季度新一轮农药周期启动，海外市场补库，行业企业 利润端改善催化行情加速，持续到 2021 年，此后叠加疫情期间海外大规模补库催化，行 情持续至 2022 年二季度，此轮景气行情持续近三年时间。 2021-2023 年间，农药行业持续进行新建扩产，根据 Agropages 统计数据，期间国内除草、 除虫、杀菌剂的原药有逾 55 万吨产能拟建或新建，且海外库存高企，2022 年三季度行情 急转直下，需求萎靡库存高企，新增产能和海外高库存持续消化，行情萎靡持续至 2025 年二季度，已历经整三年。

回顾下来，农药行业周期规律较为明显，基本 5-6 年一轮周期，上行和下行阶段基本都维 持 2-3 年。其中需要强调的是，农药的需求周期和资本开始周期是内生共振的，行业景气 度与企业资本开支决策具有强正相关性，企业倾向于在行业需求很好的时候做资本开支， 这在农药原药龙头-扬农化工的资本开支、净利润和股价表现上，也有较为清晰的展现。 站在当下，农药行业从 2022 年三季度下行至今已历经三年，仅从统计规律上看亦应该警 觉。不仅如此，我们认为行业已有较为明确的反转信号。

三、当下周期判断：景气周期已至

（一）价格处于底部而需求数据已现反转

当下情况与 2012、2020 年景气起点几乎如出一辙。 站在当下看，农药价格指数基本还处于行业最底部，根据我们统计，截至 8 月初农药杀 虫剂、杀菌剂、除草剂的价格指数仅 89.84、81.78、94.71，均处于 2015 年 9 月以来的底 部位置。相应地，据海关总署，行业出口数据从 2022 年 Q4 断崖式下跌，中国农药制剂 出口金额从 22 年 Q3 的 196 亿元跌到 135 亿元，2025 年 Q1 也仅有 145 亿元。 此前基于年初的行业数据表现，我们判断 2025 年是农药结构性的景气行情，行业风口率 先指向杀虫剂，但近期我们观察到的一些异常的行业数据指引着全行业反转的信号，7 月 20 日最新的农药 3808 项下的制剂出口金额数历经 10 个季度的大幅调整，于 2025 年二 季度出现了同环比大幅改善，达到 182 亿元，同比增长 22%、环比增长 25%，已接近 2022 年 Q2 水平。 尤其此前下跌最多，出口基本维持在季度 90 亿元左右的除草剂，也修复到了 110 亿元以 上，同环比增长 20%以上，虽然相比 2022Q2 的 147 亿元有差距但具有很强的指引意义。

跟随行业景气周期，农药原药价格呈现明显的周期性波动。2015-2017 年农药原药价格因 需求增长和供应收紧而快速上涨；2018-2020 年受去库存周期及产能过剩等因素影响持续 回调；2020 年下半年-2022 年受补库周期再次启动及能耗双控、市场对供应链担忧等影 响价格暴涨，其中 2021-2022 年环比涨幅达 30%-50%；2023-2025 年在行业景气下行周 期，价格持续回落。 目前农药原药价格指数虽仍处谷底，但随着补库周期启动和行业景气向上，价格指数已 逐步出现谷底反转态势。

2015-2017 年杀虫剂市场需求旺盛，价格指数稳步上升至 140-160 区间，2018-2020 年出 现明显回调，指数回落至 120 左右；2020-2022 年在新一轮景气周期内杀虫剂价格指数再 次攀升，2021 年达到峰值 180；2023-2025 年价格显著回落，2024 年指数降至 80。价格 指数月环比波动幅度在-15%至 25%之间，其中 2020-2021 年涨幅最为显著（15-25%），而 2023-2024 年跌幅最大（-10%至-15%）。

除草剂价格指数则在 2017 年 6 月起启动上行， 2019 年 1 月达峰回落；2020 年 9 月-2022 年 9 月，价格指数攀升逾越 200 峰值后大幅回落，主要是海外市场供应链担忧等因素导 致下游更加积极补库，后因资本开支兑现、产能过剩、库存高企，价格指数月环比出现 大幅波动；2022 年 9 月-2024 年 9 月，价格指数持续下滑至 100 以下。此后新增产能持 续消化，供需渐平衡，价格月环比回归平稳，围绕 0%小幅波动。 2017 年 9 月至 2020 年 8 月，跟随市场景气变动，杀菌剂价格指数先升后降，2018 年底 一度攀升逾 140 点；2021 年跟随新一轮景气上行，价格指数再次大涨至接近 140 点峰值； 2021 年 9 月后，价格指数从高峰持续下滑，2023 年 9 月后降至 100 以下，2024 年 9 月 接近 80，月环比曲线小幅变动；此阶段海外去库，市场供过于求，价格下行及需求中枢 稳增长持续消化过剩产能。

（二）美国农药市场或已启动补库行情

结合美国 FRED 库存和库存同比数据来看，2021-2022 年疫情扰动了全球农药供应稳定 性，叠加2021 年海运危机和 2022 年俄乌冲突导致的供应链风险担忧加剧，海外市场大 幅度补库，此后近三年美国市场农化品库存金额基本处于横盘状态，美国农化品库存金 额同比增速从 2022 年 Q3 开始从高点下行，美国农化品库存同比增长曲线于 2023 年内 转负。 2022 下半年起海外市场渠道端库存高企，海外头部企业一致转向“控产、控货、促销” 的去库存模式，降低库存换取现金流、降本增效成为行业共识，市场降负降价，部分企业 延长经销商账期。 但 2025 年 Q2，美国农化品库存同比曲线转正，4 月实现 0.9%、5 月 0.7%，具有指导意 义，与中国出口数据相呼应，指引着历经 3 年的萎靡时间，农药市场正逐渐转向全面补 库，农药行业周期启动上行。

当下，海外头部农化企业对市场的判断已经悄然转向。 先正达，2024 年末明确指出植保市场初现复苏迹象，渠道库存已近正常水平，并预计 2025 年下半年渠道去库存将基本完成并且作物价格下跌与产能过剩压力得到缓解。 科迪华，2024 年末公司判断全球库存已从高位回落，EMEA、拉美等地渠道库存趋向正 常化或加速去化，北美库存天数已回归正常，并预计 2025 年下半年需求回暖。自 2024Q4 以来公司业绩持续强劲，植保业务广泛增长，2025 年上半年业绩强劲，全年指引提高。 拜耳，2024 年末指出渠道库存高企和价格承压持续困扰业务。2025 年中报拜耳认为下半 年分销渠道的正常化有望在作物保护产品多个领域带来有利的发展。 巴斯夫，2024 年末公司农业板块渠道库存逐步正常化。2025Q2 公司农药业务在全球范围 内表现出色，特别是在北美、南美和欧洲地区。 FMC，2025Q2 认为其在欧洲、中东和非洲（EMEA）以及北美市场也有很强的信心，因 为目前这些地区的渠道库存状况非常好，大多数国家/地区的客户似乎已恢复到目标渠道 库存水平。 UPL，2024 年末表示去库存接近完成，公司业务表现强劲，北美补库存需求释放，渠道 库存恢复健康水平；印度市场本土需求复苏；拉美与欧洲地区增长温和，库存压力已缓解。 润丰股份，全球毛利率受库存拖累初显恢复。2024Q4 全球终端市场价格和毛利率正逐步 恢复理性，多数地区毛利率持续上升。

（三）行业资本开支周期与需求周期共振，供给收紧

经过 20 年农化周期的回溯，我们从现象及内生逻辑上可以看出，农药行业资本开支周期 与需求周期具有较强的内生相关性，行业资本开支周期通常与需求周期共振。 供给端，24 年底农药上市公司在建工程已经同比减少了 11%，非上市的中小企业在连续 三年萎靡的情况下，很多工程止步于环评或初期投资。与此同时，“一品一证”政策逐步 落地及农药工业协会积极在全行业开展“正风治卷”三年行动，一批非法生产、无序竞 争的地下工厂有望被清退，当下农药行业供给持续收紧。 供给端的收紧，也有望进一步刺激市场端和全产业链的采购，加速景气行情演绎，推升行情高度，预期后市的农化数据将持续修复。