极兔速递新市场与国内业务收入分析

收入规模方面，快递企业呈现分化。

1.新市场业务——潜力可期，东南亚经验提供可复制蓝本

“潜力腹地”：经济体量+电商布局孕育新市场潜力

新市场经济体量大，增速稳定带动电商基础盘持续扩容。对比东南亚，新市场整体经济体 量更大，市场基础更为厚实。2023 年新市场名义 GDP 总量达 5.9 万亿美元，2024 年新市 场名义 GDP 达到 6.1 万亿美元,预计 2029 年达到 7.7 万亿美元。新兴市场 GDP 高于东南 亚地区 GDP，展现出更强的消费支撑与增量空间。经济总量为零售和电商市场提供坚实基 础，也为快递与履约服务拓展奠定规模土壤。

横向来看，新市场电商渗透空间广阔，增长潜力充足。对比全球主要地区，新市场国家电 商增长动能显著强劲。根据亚马逊数据，2019–2023 年间，拉美、中东欧与中东非电商零 售额年均复合增速分别达 29.0%、28.3%、27.1%，远高于欧美等成熟市场的个位数水平， 展现出强劲的消费升级与线上转化趋势。尽管 2024 年新市场电商渗透率仍低于发达经济 体（例如中东与非洲仅为 4%、拉美为 10%），但这一“低基数+高增速”结构意味着其具备 广阔的提升空间，新市场有望持续成为全球电商与履约行业的核心增量来源。

电商渗透率稳步提升，零售扩容带动快递需求上行。在消费需求修复与线上渗透加深的双 轮驱动下，新市场零售总额从 2023 年的 7459.8 亿美元增长至 2024 年的 7621.4 亿美元， 同比增长 2.3%；其中电商零售额由 1099.6 亿美元提升至 1323.7 亿美元，同比增长 20.4%， 电商渗透率亦由 14.7%升至 17.4%，增幅显著。电商业务的扩张为快递行业注入结构性增 量，物流服务已成为平台履约体验的核心竞争要素。在电商体量扩张与渠道精细化运营趋 势下，具备广泛覆盖与高履约效率的第三方服务商有望持续受益，快递件量与密度有望双 升，推动其盈利能力稳中有升。

把握平台出海窗口，新市场筑底起势

上游跨境电商平台加速布局新市场，推动履约服务需求上行。在庞大消费基数与高成长预 期支撑下，新市场正成为全球跨境电商平台重点开拓的新兴阵地。根据 China Daily 以及 招商投资促进局信息，2024 年以来，TEMU、Kwai、TikTok 等主流平台相继布局拉美等新 市场地区。 以巴西为例，TEMU 已于 2024 年 6 月进入巴西市场，Kwai 同年 10 月落地，TikTok 则于 2025 年 4 月进军墨西哥，反映出平台对当地消费潜力与用户转化能力的高度重视。随着 上游电商平台体量扩张及履约颗粒度提升，第三方服务商在本地履约链条中的战略地位持 续强化，有望深度受益于电商平台出海趋势所带来的订单增量与服务外包需求。

平台出海趋势驱动需求外溢，公司加速拓展头部电商合作关系。在主要电商平台出海布局 加快背景下，新市场跨境电商相关需求逐步释放，为本地快递服务带来增量空间。公司持 续强化平台客户合作广度与深度，已与 Shein、TikTok、TEMU、AliExpress 等多家国际电 商平台建立合作关系，同时积极拓展 Mercado Libre 等区域性客户，实现本地电商与跨境 平台的双覆盖，新市场类似东南亚市场，电商平台与快递服务商直接合作。 根据公司公告，得益于稳定的履约能力与服务响应，公司新市场市占率由 2022 年的 1.6% 提升至 2025H1 的 6.2%，并在墨西哥、沙特阿拉伯、阿联酋、埃及等重点市场跻身本地排 名前五，展现出较强的网络拓展与客户黏性构建能力。未来，随着平台进一步推进半托管、 本地化运营等模式，快递服务商在末端履约链条中的价值有望持续提升，公司有望凭借先 发优势实现更深层次协同。

新市场收入包裹量双扩张，快递需求延续高增势头。2022–2024 年，公司新市场业务实现 快速扩张，快递需求持续释放。收入端，公司 2022 年在新市场的营业收入为 0.82 亿美 元，2023年同比大增300%至3.27亿美元，2024年进一步增长至5.76亿美元，同比+76.1%， 增速明显。包裹端，业务规模从 2022 年的 0.49 亿件增长至 2023 年的 2.3 亿件，同比 +368.4%，2024 年达到 2.81 亿件。整体来看，伴随平台电商在新市场加速渗透，包裹需求 持续提升，公司在该区域实现收入与件量的同步增长。 新市场亏损幅度收窄。随着收入规模扩大，公司在新市场的盈利能力呈现边际改善趋势。 2022 年，新市场仍处于早期投入阶段，毛利率、EBITDA 率分别为-23.3%、-90.2%，整体 处于深度亏损状态。进入 2023 年，公司毛利率小幅转正至 0.5%，2024 年进一步提升至 5.2%；EBITDA 率与 EBIT 率分别修复至-7.5%、-13.3%，亏损幅度明显收窄,2025H1 新市场 毛利率 EBITDA 首次转正。中长期来看，公司持续推动规模运营与本地履约能力提升，新 市场有望从“市场拓展”逐步过渡至“规模盈利并进”阶段。

新市场仍处培育期，单位成本受规模限制高企。2022–2024 年，公司新市场单票成本整体 维持在较高水平，2024 年为 1.94 美元，虽较 2022 年 2.05 美元有所下降，但仍偏高， 2025H1 单票成本在 2024 年基础上下降 0.02 美元，为 1.92 美元，单票成本偏高的核心原 因在于包裹规模尚小、履约链条尚未充分摊薄投入。 从构成看，2024 年新市场单票揽派成本达 1.20 美元，占比超六成，较 2023 年大幅提升， 反映出在末端网络快速拓展期，人工与设施摊销压力显现；运输与分拣环节单票成本也较 中国区高出数倍，分别为 0.31 美元与 0.33 美元，显示出当前干线运力调配与自动化水平 仍处优化初期。 整体来看，随着公司在新市场的网络密度提升、业务量加速增长，未来单位成本有望逐步 下行。当前阶段的成本结构虽承压，但亦为中长期扩张打下网络基础，具备明显的“先投入、后释放”特征。

2.中国业务——业务结构改善初显，盈利修复与投入协同推进

 盈利结构持续修复，2024 年实现全面转正

份额居第一梯队，公司站稳中国快递核心玩家之列。自 2022 年并购百世国内业务后，公 司在中国快递市场的市占率由此前的约 7%迅速提升至 11%，并连续三年维持稳定。从趋势 看，公司已稳定跻身国内头部阵营，在“通达系”格局下公司形成差异化存在。凭借在电 商客户、网络密度和价格策略上的协同优势，公司有望在存量竞争中持续夯实其市场份额 基础。

收入规模方面，快递企业呈现分化。收入端，圆通、申通及韵达在 2020-2024 年期间均保 持稳定增长，圆通 2024 年收入达到 690.3 亿元，规模领先；申通与韵达分别为 471.7 亿 元和 485.4 亿元，保持中等体量。极兔（中国）自 2022 年进入后，实现了快速扩张，2023 年收入已达 370 亿元，2024 年进一步提升至 459 亿元，展现出高成长性。相较之下，中 通凭借较高的基数和稳健增长，2024 年收入达到 442.8 亿元，绝对规模略低于圆通，主 要系口径不含派费。 收入增速方面，极兔表现突出。极兔在 2022-2023 年间实现 27.66%和 22.16%的快速扩张， 尽管 2025H1 增速回落至 4.6%，但仍高于部分传统龙头。相比之下，圆通和中通增速逐渐 趋于稳定，2025H1 分别为 10.19%和 9.85%。 盈利能力差异显著。毛利率方面，中通持续保持行业最高水平，2022-2023 年分别为 25.55% 与 30.36%，显著领先于同业。圆通毛利率维持在 9-11%区间，表现相对稳健；韵达基本维 持在 9-10%水平；申通则偏低，长期徘徊在 3-6%之间。极兔在初期扩张阶段毛利率承压，2022 年为-16.23%，但在 2023 年扭亏并逐步改善至 2024 年的 6.61%，显示出规模效应释 放下的盈利修复趋势。 整体来看，中通凭借稳定的高毛利率和稳健的收入增长，确立了行业龙头地位；圆通在规 模和增速上保持均衡；申通处于追赶阶段，增长快但盈利能力偏弱；极兔则通过快速扩张 实现份额提升，盈利能力有望进一步改善，展现出潜在弹性。

2022 年为-16.23%，但在 2023 年扭亏并逐步改善至 2024 年的 6.61%，显示出规模效应释 放下的盈利修复趋势。 整体来看，中通凭借稳定的高毛利率和稳健的收入增长，确立了行业龙头地位；圆通在规 模和增速上保持均衡；申通处于追赶阶段，增长快但盈利能力偏弱；极兔则通过快速扩张 实现份额提升，盈利能力有望进一步改善，展现出潜在弹性。

中国市场业务盈利边际改善。随着业务规模扩大与成本优化推进，公司中国区业务盈利能 力改善。根据公司公告，2022 年公司在中国区域仍处于亏损阶段，经调整毛利率、经调整 EBITDA 都为负值，反映出高成本压力与价格压力未达盈亏平衡。2023 年起盈利结构迎来 边际修复，各项利润率亦均由负转正或趋于收敛，经营拐点初现。2024 年公司在中国实现 盈利的全面转正，经调整 EBITDA 与经调整 EBIT 分别达 4.27 亿美元与 1.47 亿美元，对应 利润率提升至 6.61%、6.69%，显示出其“以量补利”策略已在规模扩张后初步兑现。2025H1 受价格战影响，毛利率、经调整 EBITDA 与经调整 EBIT 分别为 4.5%、4.9%和 0.4%。

盈利反转的底层逻辑：规模红利兑现与资本开支协同驱动

中国区盈利修复背后，本质是规模红利释放与成本优化协同转化。公司中国区盈利改善的 实质，在于规模扩张所带来的边际成本递减，以及基础设施与组织优化对成本结构的协同 改造。 规模红利释放推动单票成本下行。随着快递业务量持续扩大，公司 2024 年在中国包裹处 理量同比增长 29.1%，达到 198 亿件，带动各环节单票成本持续下行。整体来看，公司单 票成本由 2022 年的 0.40 美元降至 2024 年的 0.32 美元，累计降幅达 20%；其中 2023 年 降幅为 15.0%，2024 年继续下降 5.9%，边际改善趋势延续。2025H1 延续这一趋势，单票 成本降低至 0.28 美元，降幅约 12.5%。 分项来看，运输与分拣成本优化最为明显，2022–2024 年单票运输成本由 0.09 美元降至 0.06 美元，分拣成本由 0.08 美元降至 0.05 美元，分别下降 33%与 38%，反映出自有车辆 配置提升与自动化设备投入的成效；同时，揽派环节亦保持稳健，单票揽件及派件成本由0.20 美元小幅降至 0.19 美元。公司通过规模扩张撬动全链条履约效率提升，单票成本体 系逐步夯实，为中国区盈利能力的修复提供坚实支撑。2025H1，单票运输成本降至 0.05 美元，单票分拣成本降至 0.04 美元。

在中国业务端，公司持续加大资本投入，夯实履约基础设施建设。2022–2024 年，公司年 度资本支出及承诺支出合计分别为 5.9、6.1 和 6.4 亿美元，呈现稳步增长趋势。其中， 中国地区自有车辆数量自 2023Q4 的 3800 辆提升至 2025Q2 的 4900 辆，占比由 61%提升至 75%，干线运输能力持续增强。与此同时公司自动化分拣线持续扩容，2023Q4–2025Q2 数 量由 199 条提升至 270 条，设备投入节奏平稳，效率稳步提升。

除干线运力与设备端布局外，公司亦同步推进枢纽网络建设，强化转运基础保障。公司自 建的扬州转运中心已于 2024 年双 11 前投入运营，广州转运中心亦将于 2025 年起进入使 用阶段。配套设施的持续完善将进一步支撑公司网络密度与作业效率提升，为单票成本的 持续优化提供有力支撑。

资本开支持续推进降本进程，公司单票成本稳步下行。单票成本延续下降趋势，公司缩窄 与通达差距，2023–2024 年，公司单票成本实现持续下行，降幅在通达系中处于领先水 平。虽然目前公司单票成本高于竞争对手，但公司降本幅度明显优于主流竞争对手。我们 认为，随着自有资产和自动化能力提升，以及未来包裹规模持续增长，公司降本仍具释放 空间，有望在成本端持续缩窄与通达系的差距。