新凤鸣发展历程、主要产品、营收及成长性分析

深耕长丝主业，打造涤纶长丝优质企业。

1.围绕四大基地，打造优质长丝企业

深耕长丝主业二十余年，打造全球化优质长丝企业。新凤鸣前身为中恒化纤，中恒化 纤创办于 2000 年 2 月，于 2008 年更名为新凤鸣，2017 年成功上市，总部坐落在中国 化纤名镇——桐乡洲泉。2019 年独山能源一期 220 万吨 PTA 项目投产，代表公司成功 实现向涤纶长丝上游产业链延伸，而后 2020 年独山能源二期 220 万吨 PTA、中益 ZCP12 项目 30 万吨长丝投产，公司 PTA 实际产能达到 500 万吨/年，集团涤纶长丝和 PTA 主业“两个 500 万吨”的目标顺利实现。2021 年中磊短纤项目一期 30 万吨装置顺 利投产，代表公司实现短纤业务的横向拓展。经过二十多年的发展，公司已形成“PTA— 聚酯—纺丝—加弹”产业链一体化和规模化的经营格局，下设浙江桐乡、湖州、平湖、江 苏徐州四大基地二十余家子公司，员工一万九千余人。2023 年，公司还规划了 540 万吨 PTA 项目，预计到 2026H1 公司 PTA 产能有望超过 1000 万吨。此外公司公告，计划将 与桐昆股份合作建设印尼炼化项目，强化公司一体化布局，打造全球化优质企业。

公司主要产品为各类民用涤纶长丝和涤纶短纤，其中涤纶长丝产品包括 POY、FDY 和 DTY，主要应用于服装、家纺和产业用纺织品等领域；涤纶短纤以棉型、水刺、涡流纺、 三维中空、彩纤等为主，主要应用于棉纺行业。截至 2023H1，公司拥有涤纶长丝产能 740 万吨、涤纶短纤产能 120 万吨、PTA 产能 500 万吨。

公司现下设湖州东林、桐乡洲泉、平湖独山、徐州新沂四大基地。截至 2023H1，湖 州东林和桐乡洲泉基地均为长丝生产基地，合计最大产能超过 600 万吨；同时公司在现有 独山能源 500 万吨 PTA 产能基础上又规划了 540 万吨产能，预计到 2026 年公司将实现 千万吨级 PTA 产能，保障聚酯产品的原料供应；徐州新沂基地现拥有 60 万吨短纤、80 万吨长丝产能。此外，2024 年 1 月公司发布关于全资子公司投资建设新材料项目的公告， 将在桐乡洲泉建设包含年产 250 万吨差别化聚酯纤维材料、10 万吨聚酯膜材料，项目分 为两期，目前一期项目规划建设一套 25 万吨/年聚酯生产装置（阳离子纤维）和一套 40 万吨/年聚酯生产装置（差别化纤维）的规划确定，且建设周期为三年，有望于 2025- 2026 年陆续投产，后续二期项目暂未有明确规划。

公司涤纶长丝规模持续扩张。民用涤纶行业在国内经过二三十年的迅猛发展，已进入 技术、工艺成熟，运用领域广泛的稳定阶段。公司作为国内涤纶长丝产能规模较大的企业 之一，根据公司公告，2017-2023H1 期间长丝产能逐年增长，从 273 万吨增长至 740 万 吨，国内市占率超过 12%。2022 年公司涤纶长丝总产量约为 573 万吨，其中 POY、FDY、 DTY 产量分别为 388.2、119.6、65.7 万吨，占比分别为 58%、18%、10%。未来随着服 装、家纺和产业用纺织品等行业的持续发展，以及在消费降级过程中，涤纶长丝的替代性 需求逐步提升，公司发展有望受益于行业增长，预期产能规模有望持续扩张。

2.经营稳健叠加产能扩张，公司营收稳定增长

公司持股结构较为集中，庄奎龙、屈凤琪夫妇为公司实控人。公司控股股东为新凤鸣 控股集团有限公司，实际控制人为庄奎龙，直接和间接共持有公司 29.15%的股份，其中 庄奎龙先生分别持有新凤鸣控股 35.2%和中聚投资 16.5%的股份，而新凤鸣控股和中聚投 资作为上市公司控股股东，分别持有上市公司 15.41%、10.05%的股份。公司股权结构较 为集中，有利于长期稳定发展。此外，上市公司新凤鸣下设多个子公司，业务范围包括 PTA、长丝、短纤、热电等。

公司营收持续增长，利润受周期影响较大。公司营收规模多年来保持稳定增长， 2017-2022 年公司营收年均复合增速达到 18.3%。2017-2019 年公司利润水平较为稳定， 但 2020 年受疫情影响，上游原料价格暴涨叠加下游需求走弱，开工负荷降低，公司利润 出现大幅下降。2022 年油价再度拉涨带动原料价格走高，叠加扩产周期中行业需求不振， 产品价格走低，挤压产品价差，因此 22 年公司归母净利润出现二十多年来的首次亏损， 为-2.05 亿元，同比下降 109.10%。进入 2023 年以来，原料价格从高位相对回落，且开工同比有所提升，归母净利润同比显著回暖。根据公司公告，预计 2023 年公司实现归母 净利润 10.3-11.3 亿元，同比+12.35-13.35 亿元，其中 Q4 单季度预计实现归母净利润 1.43-2.43 亿元，同比+6.32-7.32 亿元，环比-65%~-40%。2023 年公司业绩改善明显， 2024 年长丝行业供需格局改善有望带动长丝价差向好，业绩增长可期。

涤纶长丝贡献主要收入和利润，FDY 和 DTY 盈利能力优于 POY。公司主要经营模式 是采购 PX 等产品用于生产 PTA，并将部分自产和外购的 PTA 与 MEG 作为主要生产原料， 供公司聚酯工厂使用，生产并销售各类规格民用涤纶长丝和涤纶短纤产品。由于 PTA 主 要自用，因此公司的收入和利润基本都来自于涤纶长丝。2022 年 POY、DTY、FDY 产品 合计占公司总营收的 86%，其中 POY 占比 63%，FDY 占比 21%，DTY 占比 12%。由于 FDY 和 DTY 产品更多应用于定制化消费场景，市场需求相对较小、供给格局较好，终端 价格相比 POY 往往高出 10%以上，所以毛利率始终高于 POY。

资产负债率处于行业较低水平，公司经营较为稳健。通过对比四家民营聚酯炼化优质 企业，公司资产负债率虽然整体在不断提升，但仍在行业内处于较低水平。此外，公司各 项费用管理得当，各项费用率相对比较稳定。在 2020 年国内民营炼化项目投产前，公司 三费管理基本处在行业领先水平；2020 年随着民营炼化逐步投产后，公司相对优势虽然 有所下降，但是与专注长丝主业的桐昆股份相比，公司管理费用率始终保持更低水平，销 售费用率和财务费用率目前基本持平。总体来看，新凤鸣秉持稳健发展的理念，费用管理 水平相对比较优秀。

3.进军海外大炼化，一体化布局成长可期

布局海外印尼炼化项目，为公司长期成长注入活力。2023 年 6 月，公司发布了“关于启 动泰昆石化（印尼）有限公司印尼北加炼化一体化项目”的公告，项目报批总投资金额 862,371 万美元。其中，新凤鸣、桐昆股份分别设立子公司罗科史巴克、桐昆香港投资，通过 华灿国际有限公司，分别间接持有泰昆石化 44.1%、45.9%的股权，上海青翃直接持有泰昆石 化 10%的股权。根据公司公告，新凤鸣和桐昆股份作为我国涤纶长丝优质企业，预计到“十四 五”末，两集团将拥有超 2000 万吨 PTA、2500 万吨涤纶长丝年生产能力，对上游原料对二 甲苯（PX）的年需求量达 1300 万吨。该项目建设的年产 520 万吨对二甲苯（PX）将运回国 内，给桐昆和新凤鸣两集团在浙江、江苏、福建的生产基地使用，加快发展下游 PTA 聚酯纺 丝产业，增强发展竞争力。项目建成后，预计将实现年均营业收入 1,043,821 万美元，年均税 后利润 132,762 万美元，税后财务内部收益率 16.68%，税后投资回收期 9 年（含建设期 4 年）。未来随着印尼炼化项目的投产，我们认为公司有望推动公司盈利持续提升，为公司长期 健康发展注入活力。

产业链上游延伸，强化一体化优势。印尼泰昆石化项目规模为 1600 万吨/年炼油，对二甲 苯（PX）520 万吨/年，乙烯 80 万吨/年。项目主要产品包括：成品油 430 万吨/年、对二甲苯（PX）485 万吨/ 年、醋酸 52 万吨/年、苯 170 万吨/年、硫磺 45 万吨/年、丙烷 70 万吨/ 年、正丁烷 72 万吨/年、聚乙烯 FDPE 50 万吨/年、EVA（光伏级）37 万吨/年、聚丙烯 24 万吨/年等。其中，成品油、硫磺等 467 万吨/年产品由印尼国内市场消化，对二甲苯、醋酸、 苯、丙烷等 847 万吨/年产品由中国国内市场消化，聚乙烯 FDPE、EVA、聚丙烯等 118 万吨/ 年产品由中国、印尼及东盟市场共同消化。公司在现有“PTA—聚酯—纺丝—加弹”产业链 的基础上，主动向上游 PX、醋酸等原料和下游化工品延伸，保证原料供应的同时进一步 完善产品布局，强化公司一体化优势。