未来油轮供给预测

运力出清态势有望持续数年。

1.交付运力预测：新船供应有限，或难抵消出清运力

在手订单占比较低，未来数年新船供应有限 如前所述，未来 2 年油轮运力交付一 般可通过当前在手订单量推算。据克拉克森统计，2023 年 7 月以来，VL/ULCC 在手订单量虽回升势头度劲，从 366.6 万载重吨升至 2596.84 万载重吨（2025 年 1 月），但其占船队总规模的比重仍 有 9.3%，处于近二十年来的较低位置。究 其原因有三：

一是新船价格高企。目前，集装箱航运业、LNG 航运业受红海绕行，俄乌冲 突、环保要求提升等因素影响，运力供给出现紧张，各船公司大量订购船舶， 推高了造船业的整体价格。这一局面下，油轮造价亦到达十年来的最高水平 ， 对新造油轮的回报率要求同步增长，致使船东不得不谨慎 考虑造船。

二是船台资源短缺。目前由于集运业、LNG 运输业大量订船，船台资源已非 常紧俏，新订船舶普遍要排期到 2027 年后开始建造。交付时间拉长带来的 未来不确定性因素增大，亦致使船东需谨慎考虑造船。

三是新能源船舶的技术路线尚不确定。环保要求趋严下，未来船舶需使用 LNG，甲醇，液氨等清洁能源已是共识，但具体技术路线上仍有不确定性（例 如 LNG 是否符合碳中和要求尚未有定论），使部分船东选择观望。

未来两年交付运力有限，或难抵消出清运力 通过详细分析 VL/ULCC 在手订单可 知，未来两年运力交付有限，2025 年将有 5 条新船交付，共计 152.88 万载重吨； 2026 年将有 24 条新船交付，共计 749.5 万载重吨。目前来看，下一个新船交付 高峰将在 2027 年来临，届时将有 40 条新船交付；2028 年交付数量则将回落到 14 条。目前船台排期冗长，2027，2028 年可交付订单量几乎不可能再有增长， 未来四年船舶供应端态势已经确定。考虑到前述的油轮船队老化严重、环保要求 趋严、碳费逐年增加、制裁范围扩大等因素的催化，未来四年预计会有大量运力 出清，新增运力或难抵消出清运力。

环保约束趋严下，油轮船队清洁化为大势所趋 如前所述，随着国际海事组织提高 EEXI/CII 要求，欧盟等地碳排放征费提升，传统柴油船舶经济性正逐年下降，转 向清洁能源已成为全航运界的共识。目前在手的 VL/ULCC 订单中，双燃料船舶 已占 19%，其中绝大多数采用柴油-LNG 双燃料技术方案；柴油单燃料船舶虽仍 占大头（81%），但其中 23.5% 预留有改造为柴油-液氨双燃料船舶的条件，20.6% 预留有改造为柴油-LNG 或柴油-甲醇双燃料船舶的条件。短期来看，双燃料船舶 需要较为复杂的发动机和燃料储存系统，造价明显高于传统柴油船舶，必然进一 步约束运力的新增；中期来看，若环保要求继续逐年提升，部分油轮还需陆续返 厂进行双燃料化改造或加装减排设备，营运时长受到一定约束；长期来看，随着 清洁能源船舶陆续到位，老旧船舶将加速出清。

2.未来待出清运力盘点

运力出清受多种因素影响，规律性较差 如前所述，船东决定拆船与否，受到船龄、 运价、交付运力、环保要求、制裁等多种因素影响，较难预测。从历史大周期看，

交付运力高时，拆解运力亦会增高，船东会选择在交付高峰后 拆船，拆船周期较交付周期推后一年左右。并且，本轮大周期（2004 年至今），船东拆船积极性不及上一轮大周期（1990-2004），导致船舶老龄化 程度不断提升。

运价高时，拆解运力会反之降低，船舶运价高时，老旧船舶营 运经济性相应增高，船东倾向于继续维持其运营；运价低时，老旧船舶则较 不具营运经济性，营运收入可能不抵营运成本，则船东会更多选择报废拆船。

老旧船舶堆积加速，运力拆解势在必行 未来数年老旧船舶将加速堆积。根据克拉 克森现有 VL/ULCC 船舶名录推算，若假设“一船不拆”，则到 2028 年末，15 年 以上老旧船舶将达 521 条，占船队总规模达到 52.68%；其中 25 年以上的老旧船 舶增速最快，从 19 艘猛增到 126 艘，增长率达到 563.2%，甚至将出现数艘 30 年以上的“废铁船”。这一局面显然无法为船东、客户及监管部门所接受；在环保 要求日趋严格，黑灰色船队逐步退出等前述多项制约因素下，运力的大量拆解势 在必行。

未来运力供给维持低增长态势，甚至可能出现负增长 鉴于上述原因，我们认为老 旧船舶在环保要求提升的大环境下，经济性将下滑；同时灰色、黑色船队受到多 方挤压，已难以继续吸收老旧运力，运力出清已是大势所趋，未来供给将长期紧 缩。就此，我们对未来运力出清提出三种假设：

保守假设：若未来运价涨势超预期，制裁放松，碳征费执行力度不及预期， 则出清运力可能相对少。考虑新船交付周期，此时我们假设对于船龄 25 年以 上船舶，2025 年出清 10%，2026 年出清 30%，2027 年出清 40%，2028 年 出清 20%。

激进假设：若未来运价涨势不及预期，制裁继续收紧，碳征费执行力度超预 期，导致老船丧失经济性，则出清运力可能相对较多。此时我们假设对于船 龄 25 年以上船舶，2025 年出清 20%，2026 年出清 60%，2027 年出清 80%， 2028 年出清 40%。

中性假设：取保守、激进假设下的预设增速均值，我们假设对于船龄 25 年以 上船舶，2025 年出清 15%，2026 年出清 45%，2027 年出清 60%，2028 年 出清 30%。 在保守假设下，2025-2027 年运力规模将呈低增速增长，而 2028 年将出现负增 长，当年剩余 925 条 VLCC，年均增长 0.52%；激进假设下，从 2025 年开始运 力规模将持续负增长，到 2028 年剩余 889 条 VLCC，年均减少 0.47%；中性假 设下，除 2028 年有小幅度增长外，其余年份持平或小幅负增长，2028 年将余 904 条 VLCC，年均减少 0.06%。实际出清量可能在三个假设之间波动，且须注意： 由于船舶拆解量的影响因素较多，实际拆船量难以预估，可能与该预期有较大差 异。

总结：供给端出清加速，关注油轮版块配置机会 综上所述，环保、制裁等多方因 素利好下，国际油品运力供给有望出现持续紧缩，将有力支撑运价企稳上行。我 们判断，春节前运价将逐步稳定在5万美元/天区间，春节之后进入第二共振阶段， 运价高度有望进一步打开；制裁活动作为油轮板块目前的主因素，还将围绕预期 与现实反复博弈。因此，当前仍将油轮作为超配板块推荐。