新华保险首次覆盖：负债价值修复与权益弹性共振

背景：寿险主业聚焦，改革转型进入价值兑现期

新华保险作为A股上市险企中寿险属性较强的标的，长期聚焦人身险业务，其收入、利润和内含价值主要由寿险主业贡献。2023年以来，公司经营导向由规模扩张逐步转向价值经营，管理层重塑经营策略，重点聚焦渠道质态、产品结构和客户经营能力。此前在行业深度调整阶段，公司经历代理人规模收缩、新业务价值（NBV）增长承压及渠道转型阵痛，原有依赖人力扩张和保费规模驱动的增长模式可持续性下降。随着新一轮管理层调整和战略重塑推进，公司更加重视寿险主业的经营质量，通过渠道制度优化、产品结构调整、客户分层经营和资产负债协同，推动经营目标由保费增长转向价值创造。2024年以来，公司归母净利润和ROE明显修复，新华保险作为寿险主业集中公司，在负债端修复和投资收益修复阶段具备较强业绩弹性。

核心内容：负债端价值修复与资产端权益弹性双轮驱动

在负债端，新华保险已从规模修复进一步转向价值修复，个险提质增效和银保高增长共同推动NBV改善。2023年至2025年，公司新业务价值连续修复，分别同比+24.8%、+106.8%、+57.4%，2025年恢复至98.4亿元。个险渠道经历代理人队伍出清后，人均产能持续提升，保费规模阶段性企稳，个险NBV连续三年恢复增长。银保渠道2025年保费、新单保费、NBV分别同比+39.5%、+52.3%、+110.2%，银保首年保费口径NBVM由2023年的1.4%提升至2025年的13.9%，预计将成为新华保险价值增长的重要渠道。

在资产端，公司投资资产规模持续扩张，非标占比持续压降，资产配置更加偏向债券和权益类资产。2025年公司股票、基金、股权投资占比分别为11.8%、9.4%、4.8%，其中股权投资主要包括与中国人寿共同设立的长期股票投资试点基金。较高权益敞口和FVTPL占比使公司总投资收益率弹性较强，2024至2025年总投资收益率分别回升至5.8%、6.6%。权益配置提升使净利润和净资产对资本市场表现更敏感，权益市场改善阶段利润弹性更强。

数据与中观支撑：财务指标修复与估值折价

财务数据显示，2024至2025年公司归母净利润分别同比+201.1%、+38.3%，主要受权益市场改善和投资收益修复带动。2024至2025年ROE快速回升至26.1%、34.9%，处于近年高位。内含价值自2024年以来恢复正增长，2025年同比+11.4%至2,878.4亿元。从估值角度看，新华保险上市以来P/EV估值较同业有一定折价，较中国人寿、中国平安、中国太保平均折价约17.1%，主要由于公司业务规模相对较小，渠道结构和业务结构稳定性弱于头部同业，利润表现对资本市场波动的敏感度更高。

结论与价值：买入评级，目标价81.22元

综合考虑新华保险负债端价值修复与权益市场改善阶段的利润弹性，我们预计公司2026至2028年保险服务收入分别为532.8、561.3、592.6亿元；归母净利润分别为287.4、286.4、317.0亿元；期末内含价值分别为3,167.5、3,482.1、3,829.6亿元。考虑上市以来公司P/EV估值较同业有一定折价，给予公司2026年0.8x P/EV，对应目标价81.22元，首次覆盖，给予“买入”评级。