宁波银行：顺周期弹性与财富管理第二曲线共振

引言：双重驱动下的业绩与估值修复

在当前经济企稳且出口驱动的宏观背景下，高弹性银行有望获得显著的相对收益优势。宁波银行作为高弹性顺周期银行的龙头，其业绩与估值修复有望实现共振。核心逻辑在于两方面：一是优质客群经营构筑了坚实的业绩护城河，下行周期风险可控且暴露充分，上行周期可轻装上阵，得益于信贷久期较短的优势和较强的定价能力，优质客群信贷业务有望领先同业量价齐升；二是多元化利润中心布局强化了业绩弹性，综合服务留存活期存款，进一步放大息差弹性，同时中间业务及子公司业绩在上行周期增长弹性显著。

ROE拆分：盈利能力筑底回升，顺周期弹性显现

纵向来看，宁波银行核心盈利能力已筑底回升，顺周期弹性逐步显现。25年末，公司通过“四化五帮”解决客户在经营管理中的痛点，提升客户粘性，活期存款占比大幅提升，负债成本优势持续凸显。资产端，23年随着零售风险暴露加剧，公司快速调整资产端投向，向上进行客群经营，压缩小客户及零售信贷规模，对公战略继续秉持差异化经营，通过提供多元化融资方案，在降低企业综合融资成本的同时，维持较高的贷款定价水平。

非息收入方面，25年以来，随着权益市场景气度明显提升，中收优势再度明显走扩，核心驱动来自旗下永赢基金的逆势深耕与蓄势勃发。22年后基金行业持续低迷，永赢基金并未收缩战线，反而坚持“夯实内功、逆势布局”，全面推进投研体系改革，重塑产品线布局，重点打造以“智选系列”为核心的权益产品矩阵，前瞻卡位新质生产力赛道。26Q1中收相对城商行板块的优势较24A大幅走扩。

第二增长极：综合化布局进入兑现期

从中长期视角来看，一旦银行的服务体系趋于完善、客户关系粘性持续增强，中收业务便天然具备弱周期属性。在公司持之以恒地综合化布局下，目前中收第二成长曲线已进入业绩兑现期，25年四家子公司营收、净利润均实现了超过两位数的高增。随着公司自身客户基础、客户规模与客户忠诚度已进入成熟阶段，预计第二增长极中收的贡献将趋于稳定且弱周期，中收中长期增长中枢有望上移，成为推动估值提升的根本驱动力。

具体来看，永赢基金是增长弹性最突出的板块，25年营业收入、净利润同比分别增长74%、136%，成为业绩增长的重要引擎。永赢基金在银行系基金公司中已处于第一梯队，26Q1非货规模逆势增长，依托“1+N”投研体系，将结构性机会通过体系化研究、产品化表达和人员能力匹配，转化为客户能够理解、选择并长期持有的基金产品。宁银理财管理规模快速扩张，25年业绩同比增速超过20%。永赢金租资产规模与利润稳健扩张，筑牢子公司盈利基本盘。宁银消金风偏回落，质效改善。

盈利展望与估值分析

预计公司26年业绩增速保持双位数增长。规模方面，优质区域禀赋与市占率提升双轮驱动，26E、27E贷款增速分别为14.6%、14.2%。第二增长极方面，预计26年中收同比增速超过40%。浮盈及拨备充当业绩增长稳定器，测算可平滑40%的净利润波动。预计公司26/27年营收增速分别为12.6%/13.0%，归母净利润增速为11.3%/12.5%。

估值方面，平稳交接定军心，短期估值制约因素已逐步消退。考虑到第二增长极已进入业绩兑现期，且随客户基础持续夯实，中收业绩贡献趋于弱周期，对中收采用PEG估值，传统银行业务采用PB估值法，给予公司基于26E每股净资产计算1.07倍PB，对应合理价值40.03元/股，维持“买入”评级。