国邦医药：兽药龙头一体化壁垒深厚，周期复苏驱动价值重估

一体化平台型布局构筑核心壁垒

国邦医药创立于1996年，2021年上交所上市，主营人药、动保原料药、关键中间体及制剂业务。公司依托浙江上虞、山东潍坊两大国家级生产基地，形成覆盖医药、动保、中间体、植保及CDMO五大核心领域的平台型架构。截至2025年末，公司生产销售原料药及中间体产品超80个，其中销售收入超亿元产品13个、超5亿元产品4个，累计20余个产品市占率位居全球前列。

公司以关键中间体自给为核心壁垒，向上掌控核心原料供应，向下支撑三大主业。浙江上虞基地为医药原料药核心生产区，主产大环内酯类及喹诺酮类原料药；山东潍坊基地聚焦高壁垒特种中间体与动保原料药，是全球前列的硼氢化钾、硼氢化钠供应商，同时拥有氟苯尼考、强力霉素等动保核心大单品。2025年8月引入浙江省国有资本运营有限公司战略投资，在产业链协同、资本运作等方面获得支撑，同步推出第二期员工持股计划，治理结构进一步完善。

动保大单品周期底部夯实，价格弹性空间打开

氟苯尼考作为公司弹性最大的动保单品，2025年全年出货量超4000吨，产能及市占率位列全球首位。该产品为畜禽及水产养殖主流抗菌药，受益于全球养殖业复苏及替抗政策下的刚需属性，终端采购意愿持续提升。经过多年价格下行调整，行业多数厂家利润极低或亏损，中小产能基本出清，市场供应呈现紧平衡状态。公司依托两大生产基地自产关键中间体D-乙酯，大幅降低生产成本，形成显著壁垒，具备较强的市场话语权，价格修复空间大。

强力霉素作为另一优势大单品，2025年出货量突破3000吨，获欧盟CEP认证，覆盖全球60余个国家、300余家客户。国内行业经过持续出清，市场竞争格局较为集中，公司作为龙头之一，预计年出货量将保持较快增长，规模优势进一步巩固，提供稳定增量现金流。

高壁垒中间体自用降本、外供扩容

公司是国内硼氢化钠、硼氢化钾等还原剂产能最大的企业之一，合成难度与工艺壁垒极高。硼氢化钠固体产能4000吨/年、液体产能60000吨/年，硼氢化钾产能1500吨/年，规模领先于国内第二大厂商。该业务采用自主优化连续化工艺，实现规模化、高纯度生产，除对外销售外，可直接供应自身原料药生产，极致降低原料采购与运输成本，显著提升大环内酯类等产品的盈利水平。在全球医药创新、抗生素合成、造纸漂白及新能源储氢等多元需求驱动下，还原剂市场有望持续扩容。

人用抗生素龙头地位稳固，特色原料药梯队放量

公司是全球大环内酯类、喹诺酮类原料药核心供应商之一，阿奇霉素全球市场占有率超过30%，克拉霉素为雅培主要合作伙伴之一。关键中间体环丙胺、还原剂自产自用，较同行极致优化成本。大环内酯类抗生素全球市场规模预计将持续扩容，第二代产品需求稳步提升，公司核心品种盈利韧性突出。

特色原料药板块聚焦心脑血管、降糖、消化、抗凝等领域，矩阵已成型并处于快速成长阶段。泰拉霉素为国内首个通过FDA+欧盟EUGMP双认证的大环内酯类动保原料药，2026年有望成为新的过亿元大单品；富马酸伏诺拉生、阿哌沙班、维格列汀等品种随专利到期或原研到期，仿制药市场有望带动原料药需求增长。

植保业务打造第二成长曲线

全球作物保护市场规模稳健增长，行业集中度持续提升。公司植保产品与现有业务技术高度协同，可依托现有三大生产制造平台集约化生产，无需大规模新增产能。凭借覆盖全球117个国家和地区的销售网络、国际认证及与拜耳、诺华等龙头企业的合作资源，能快速开拓市场。环保趋严导致中小植保企业产能出清，为具备合规与成本优势的头部企业提供份额提升机遇。

财务表现与盈利展望

2024年公司实现营业收入58.91亿元，归母净利润7.82亿元，同比分别增长10.1%和27.6%。2025年在核心兽药品种价格历史底部、抗生素原料药需求相对疲软背景下，仍实现营业收入60.11亿元，归母净利润8.21亿元，延续增长态势。毛利率自2023年触底后逐步修复，2025年回升至26.03%，净利率提升至13.60%。期间费用率整体保持较低水平，费用管控能力较强。

公司预计2026-2028年收入分别为65.43亿元、71.35亿元、78.69亿元，归母净利润分别为8.75亿元、10.75亿元、12.68亿元。伴随动保原料药板块核心产品产能稳步释放、价格低位品种恢复性上涨、特色原料药及植保等培育项目逐步起量，业绩具备较强向上动力。