星源材质：隔膜盈利拐点与半导体第二曲线深度解析

隔膜国产化龙头，全球化布局进入收获期

星源材质作为国内首家同时掌握干法、湿法、涂覆及固态电解质膜制备技术的隔膜企业，连续六年稳居国内市场份额第二位，干法隔膜出货量位居国内第一。公司技术体系实现全品类覆盖，拥有完整的锂电隔膜产品矩阵，是全球少数拥有完整隔膜技术矩阵的企业之一。2025年公司营收达到41.25亿元，同比增长16.5%，归母净利润0.36亿元触底。2026年盈利拐点确立，核心驱动力来自湿法基膜价格从底部回升、海外毛利率显著高于国内水平，以及涂覆产品占比已达74%的产品结构优化。

公司港股IPO已获中国证监会备案，A+H双平台战略有望引入国际战略资源，拓宽融资渠道，为全球化产能布局提供更充足的资本支持。核心管理团队多为硕博学历，高分子材料专业背景深厚，2020-2026年连续实施股权激励计划，充分绑定核心团队利益。

行业供求紧平衡，周期反转信号明确

锂电隔膜行业经历2023-2025年上半年深度价格战后，2025年下半年起见底信号明确。头部企业库存天数逐季下降，至2025Q4已降至约2个月健康水平。湿法基膜价格从底部0.74元/平回升至0.82-0.88元/平，累计涨幅约15%，涨价通道开启。行业并购整合频发，头部企业达成暂停扩产共识，供给端持续优化。

需求端维持高增，动力与储能双轮驱动。2025年中国锂离子电池隔膜总体出货量达到328.5亿平米，同比增长44.4%，其中湿法隔膜占比提升至80.7%。全球新能源车渗透率持续提升，储能市场新增装机保持高速增长，为隔膜需求提供坚实支撑。

超薄化升级重塑竞争格局，结构性溢价凸显

5μm超薄隔膜替代7μm成为行业最重要的结构性趋势。该规格隔膜针刺强度高达560gf，相较7μm隔膜提升16.7%，厚度减少28.5%，隔膜内阻下降20.9%。目前高穿刺强度的5μm及以下超薄湿法隔膜需求集中，全球缺口约30-40亿平，仅少数企业具备量产能力，供需持续偏紧。

5μm超薄隔膜采用湿法同步拉伸工艺，高分子材料拉伸难度大，现阶段多依靠低速窄幅产线生产，产能释放受阻。预计2026-2027年行业供需持续紧张，2027年后工艺虽逐步成熟，但5μm高穿刺隔膜产能利用率仍超80%，紧缺态势难以扭转。5μm隔膜单平售价较7μm高0.2-0.3元，结构性溢价带来的盈利弹性可观。

海外产能矩阵构建差异化盈利模型

公司是国内隔膜企业中海外产能布局最积极、最完整的企业之一，推进美国、马来西亚、瑞典三大海外基地建设。马来西亚20亿平、瑞典3亿平、美国5.8亿平基地将于2026年底至2027年上半年陆续投产。2025年公司海外平均售价1.69元/平，为国内0.81元/平的两倍以上；2024年海外毛利率49.4%，显著高于国内26.5%。

公司已覆盖全球十大锂电制造商，客户壁垒深厚。2024年4月三星与公司以备忘录形式约定供应约22.2亿平湿法涂覆隔膜材料，深化战略合作。随着海外产能投产，海外高毛利业务有望带动公司综合毛利率体系性修复。

固态电池材料率先卡位，固锐系列覆盖全技术路线

公司针对固态电池材料领域搭建起多元化技术体系，覆盖氧化物、硫化物、聚合物三条主流技术路线。固锐系列包括专为高性能固液混合电池开发的电解质复合膜产品，破膜温度高达400℃级别，总厚度仅9微米；以及专为全固态电池量身打造的刚性骨架膜，最薄可达2-3微米，孔隙率最高85%，解决了电解质膜厚度、机械强度和离子电导率无法兼容的痛点。

公司硫化物电解质千吨级产线计划于2026年投产，达产后年产能可达1000吨，离子电导率超10mS/cm。氧化物电解质正在扩产百吨级规模化产能，聚合物电解质膜25μm刚性骨架复合膜已于2026年实现千万平方米级批量供货。预计2026年固态业务贡献收入2-3亿元，2027年增长至5-8亿元。

入股邦瓷科技，半导体打造第二增长曲线

2026年4月公司完成邦瓷科技约13.5%股权收购。邦瓷科技是国内少数掌握全套多层压电陶瓷驱动器生产技术并实现产业化的企业，在国内压电陶瓷驱动器细分市场占据约80%份额。压电陶瓷驱动器应用范围广泛，横跨半导体、光通信、新能源、航天多个高景气赛道。

压电促动器基于逆压电效应原理，位移精度达亚纳米级，响应速度达微秒至亚毫秒级，具有低功耗、无电磁噪声干扰、长寿命等优势。在半导体领域，压电比例阀是质量流量控制器的核心控制部件，气体压力控制精度高达±0.2%F.S.，响应速度小于10ms；在光刻机中用于纳米级高精度定位和主动振动抑制；在OCS光交换领域，压电DLBS技术有望成为AI算力革命的关键引擎。

盈利预测与投资建议

报告预计公司2026-2028年实现营收60.46、92.29、117.78亿元，同比增速分别为46.6%、52.7%、27.6%，实现归母净利润7.80、15.22、21.57亿元，同比增速分别为2044.1%、95.2%、41.7%。当前股价对应2026-2028年PE分别为23倍、12倍、8倍。考虑隔膜行业周期拐点确认、海外高毛利产能进入放量期、固态电池材料率先卡位头部客户三重逻辑叠加，半导体打造第二成长曲线，报告维持推荐评级。