2022年新能源汽车行业中期投资策略 新能源汽车下半年销量有望持续改善

1.购置税减征催生新景气，下半年新能源汽车销量有望持续改善

政策刺激是国内汽车销量增长的重要驱动力。复盘中国汽车行业若干次连续月度销量下跌时间段总结发现：1）国内汽车市场与宏观经济关联度较高；2）消费政策刺激是车市低迷时期快速恢复的直接动力：

与宏观经济相关性高。2018 年中国汽车工业历史上的首度销量下滑；在去杠杆、国内经济下行背景下随后 2019 年销量仍持续下滑；2020 年国内受到新冠疫情冲击，社会经济近乎全面停摆；2020Q1 汽车销量大幅下滑属于极端事件；2021 年下半年在去年高基数、芯片短缺以及商用车国六切换等情况下，汽车销量同比下滑；2022 年 3-4 月，俄乌冲突、疫情反复等因素阻碍供应链运转及生产，终端市场受疫情和经济下行制约，产销两端均受到较大打击。

政策刺激是直接推动力。在政策驱动下，2009-2010 年我国汽车销量增速分别达 45.4%/32.4%；2015-2017 年我国汽车销量增速分别达4.7%/13.9%/3.0%，刺激效果显著。2020 年政府积极推进后疫情建设，在政府扶持和消费激励下，新能源车市场迎来大爆发，汽车需求强劲反弹，从2020 年4 月起销量连续13 个月的同比正增长。2022 年在疫情反复、供应链受阻等不利局面下，新一轮购置税减免政策的到来，汽车销量有望快速实现反弹。

近阶段政策密集出台刺激汽车消费。受疫情等多方面因素影响，2022 年一季度国内经济下行压力大，具体到汽车行业，由于疫情封控、物流受阻、经销商停止经营活动等，产业供需两端持续承压，汽车产销形势不容乐观。汽车作为提振消费的重要抓手，近段时间以来，从中央到地方密集出台刺激汽车消费的举措。2022年 2 月，国务院印发《“十四五”推进农业农村现代化规划》，在第五章第六节内容中明确提到：鼓励有条件的地区开展农村家电更新行动、实施家具家装下乡补贴和新一轮汽车下乡，促进农村居民耐用消费品更新换代，完善县城和中心镇充换电基础设施建设。

本轮补贴政策力度整体超预期。1）从补贴范围来看，结合前两轮补贴内容，市场普遍预期本轮补贴对象为 1.6L 及以下排量燃油乘用车，而实际补贴政策本次框定到 2.0L 以下（小于 30w），将惠及范围从预期的 65%提升到84%（占2021年燃油乘用车比重），几乎成为普惠政策；2）从补贴时限来看，坐实之前市场普遍预测的年内消耗完补贴优惠，本轮补贴有望成为车市“强心剂”，高效提振市场消费。

我们预计本轮购置税减征有望促进约 150 万辆左右燃油乘用车销量增量。2021年6-12 月受益车型（2.0L 排量及以下、价格低于 30 万元的燃油乘用车）销量为销量为 898 万辆，占 2021 年 6-12 月燃油乘用车比重84.7%，以此为基准：1）测算出补贴基准金额为 630 亿元（=900 万辆*5%*14 万元/辆）；2）结合第二轮补贴时的边际促进效应：0.24 万辆/亿元（考虑到当下汽车市场保有量较高，降低消费对政策刺激的敏感性，本轮刺激的边际效用有所衰减）；3）测算出本轮补贴有望带来约 150 万辆。

随着芯片供应、刚需拉动、新车效应、新能源继续发力等各种因素的改善，乘用车增长潜力向好，整体来看，预计 2022 年乘用车销量约2370 万辆，同比+10.4%，商用车由于其具备周期性，预计下滑 9%，为 435 万辆。预计全年汽车销量2805万辆，同比+6.9%（其中乘用车+10.4%、商用车-9.0%）。

2.技术与品牌双轮驱动，自主车企持续乘风突破

汽车行业作为国民经济的支柱性产业之一，而在内燃机时代的深入人心的外资品牌背景下，2020 年自主品牌车企全球份额仅占 14%（自主品牌空调约占63%，自主品牌手机约占 46%）。全球双碳（碳达峰碳中和）背景下，汽车从能源端对核心技术环节进行颠覆，中国凭借完备的三电供应链、灵活响应的车企管理机制、类消费电子的全新商业模式，有望在新能源车时代强势突围。对比空调、手机产业，自主品牌乘用车全球份额仍具较大提升空间。自主品牌乘用车过去多年维持 15%以内的全球份额（且几乎都是内销），相较于自主品牌空调 60%、自主品牌手机 40%的全球市场份额，自主品牌汽车在全球仍有较大提升空间，而新能源即为自主品牌汽车份额增长提供了突破口（自主新能源乘用车在全球市场份额占比近 30%）。

过去十年自主品牌复盘：一起两落，国内份额 45%以内徘徊难以向前，新能源化带来自主品牌破局关键机遇。 2009-2020 年，自主品牌的年销量从 452 万辆增长至795 万辆，复合增长率5%，略弱于乘用车总体增长率 6%。自主品牌的市场份额从44%下降至38%，主要是由于国民经济改善、初次购车需求满足、整体保有量提升加剧汽车行业竞争，合资品牌推出低端品牌、低级别产品（例如大众捷达），不断抢占自主品牌市场空间。1）2009-2014 年：政策退出+油价上涨+部分城市限牌，抑制自主品牌的销量。2）2015-2017 年：中西部市场及三四线城市的用车需求挖掘，SUV 市场持续增长，自主品牌受益。 3）2017-2020 年：中西部市场日趋饱和，千人保有量到达一定水平（170 辆/千人）后竞争加剧，合资品牌推出 SUV 产品、低级别产品侵蚀自主品牌份额。4）2021 年之后？自主品牌快速推出新能源车型，新势力和传统车企新能源品牌形象建立，国内完备的三电供应链、灵活的车企管理机制、类消费电子的商业模式助力自主品牌进入新一轮崛起（中长期维度）。

2.1从发动机到电动机：汽车技术的演变与自主品牌的追赶

技术：电动车改变汽车行业的游戏规则

在传统燃油车时代，发动机、底盘、变速箱是汽车的三大核心零部件，供应链体系相对封闭，机械性能构成整车的核心竞争力。同时由于零部件数量庞大，整车厂的生产管理与质量把控构成产品力的坚固防线。突出特征：机械性能主导，以发动机为代表的核心零部件直接影响燃油车的竞争力。以本田为例，1963 年本田参加 F1 失败后，对发动机的轻量化和冷却系统进行优化，自主研发马力达到 240 匹的 RA272E 发动机，超过法拉利TIPO158发动机的 210 匹马力，在第二年 F1 赛场取胜，开始和丰田、日产平起平坐。1973年本田 CVCC 发动机横空出世，助力其在美国市占率持续提升。

产品节奏：由于内燃机的基本原理不变，燃油车的技术路径经过多年发展，趋于稳定，导致技术迭代的节奏相对缓慢。燃油车产品力的提升在很大程度上依赖于已有技术的改进和优化，一款优秀车型的竞争力可以延续很长时间，后发企业除了从头追起或逆向防制以外，没有捷径可走，已有的市场格局难以松动。

质量控制：传统燃油车有大约 3 万多个汽车零部件，集成整合的生产技术与工艺要求高。同时由于变速箱等核心零部件的内部机械构造极为复杂（比如行星齿轮结构），容易发生噪音、震动、异响等品控问题，对消费者的体验构成负面影响。能够提高质量管控水平、降低故障发生率的整车厂拥有突出优势。

在电动车时代，以电池、电机、电控为代表的三电系统取代了传统的动力系统，以计算平台和电子电气架构为代表的科技硬件奠定了汽车产品力的基石，以智能驾驶、智能座舱为代表的软件生态构成了品牌差异化的核心壁垒。突出特征：电池影响续航里程，电机、电控影响动力性能，电动车的三电系统取代了传统燃油车的动力系统。国内的三电系统产业链与配套厂商的实力相较传统燃油车的产业链更强，技术更成熟。2020 年中国新能源汽车电机市场格局中，前三名的企业有两家中国品牌，前五名有四家中国品牌；中国动力电池装车量排名中，前三名的企业同样有两家中国品牌，前五名有四家中国品牌。

产品节奏：以智能驾驶与智能座舱为代表的软件内容可以快速迭代升级。区别于传统燃油车技术进步速度趋缓，智能驾驶与智能座舱行业在近几年兴起，正处于日新月异的高速发展期，迭代速度较快。国内的互联网产业高度发达，软件工程师数量庞大，在算法开发升级的效率方面具有明显优势。质量控制：电动车的零部件大幅减少，数字化产线大幅提升了整车生产的自动化程度，二者共同降低了整车厂的品控难度。同时，由于自主品牌在产线改造、生产工艺、质量管理方面的不懈努力，至 2019 年，自主品牌与国际品牌在新车故障率方面的差距已经明显缩小。

品牌：自主品牌小步快跑，持续缩小差距

自主品牌的强势崛起在电动车时代才被大部分消费者所感知，因此它们在燃油车时代的努力耕耘、奋力追赶往往容易被忽视。实际上，自主品牌对合资品牌、外资品牌的差距早在燃油车时代就一直在缩小，在此过程中的技术积累与产业链培育为电动车时代的优异表现埋下了伏笔，最直观的反映就是以小鹏汽车为代表的造车新势力从传统整车厂吸收了大量人才，大部分传统汽车零部件都可以直接在国内的供应商体系中挑选采购。自主崛起的逻辑一直在整车行业以暗线的形式存在，直到近几年水滴石穿、聚沙成塔，终于借新能源的东风获得市场的广泛认可。燃油车时代：以发动机为代表的传统技术方面，自主品牌的迭代速度远快于头部合资品牌。长城汽车的发动机换代时间大约为 3 年，大众需要6-7 年时间。2011年长城自研的第一代 1.5T 发动机综合性能与三菱淘汰的发动机相比无明显优势，但是 2020 年的第三代 1.5T 发动机已经可以与大众EA888 三代发动机一较高下。

电动车时代：首先看三电技术，以造车新势力为代表的自主品牌技术进步的速度相较于外资品牌更快。2019 年特斯拉 Model 3 国产版上市，在续航里程、电机功率、百公里加速等硬性指标上普遍优于自主品牌竞品。到2021 年，特斯拉ModelY 国产标准续航版上市，与自主品牌的竞品车型相比在直观参数上已无明显优势。

电动智能大环境下，整车竞争格局重塑，新势力强势突围，自主品牌崛起。1）新势力：特斯拉、蔚来、小鹏、理想凭借高性价比的电动智能车突围，智能化（智能座舱、智能驾驶）新功能不断解锁，并带来新的整车架构、商业模式、出行方式，新势力向上突围为此轮汽车周期的特征。2）自主品牌：电动智能车时代，新的车型架构、新的人车交互关系，自主品牌不甘示弱，迅速布局新能源新车型，其背后源于我国的工程师红利、ICT 文化、产业链配套、制造能力。自主品牌市占率近期持续抬升。2021 年自主品牌乘用车销量达955 万辆，同比+23%；市占率达到 46%，同比+7pct，自主崛起进程已经开启;从市占率角度看，自主品牌市占率自 20Q2 开始持续提升，由 2020 年的38%提升至2022 年前5个月的 48%。从销量增速看，特斯拉催化行业、新势力紧跟变革、自主品牌加码推新，2021 年初至今自主品牌和新势力的销量增速持续超行业。

3.经济增速放缓叠加产业发展周期，高性价比车型有望迎来爆发

2020 年下半年以来，新能源乘用车销量高速增长、加速渗透（2022 年4 月渗透率29%），我们认为新能源乘用车行业在 2015-2019 年间处于导入期，行业格局近似于自由竞争市场；2020-2025 年间处于成长期，行业格局近似于垄断竞争市场；2025 年以后逐步进入成熟期，行业格局近似于寡头垄断市场。

我们预计未来几年定位在 10-20 万元之间的高性价比车型有望在新能源乘用车市场内部迎来较为强势的结构性机遇，主要因为： 1）经济背景：宏观经济增速放缓，居民收入增长有限，汽车作为大宗可选消费品，消费者会倾向于物美价廉的产品； 2）消费人群：新能源乘用车加速渗透，消费主力人群逐渐从科技爱好者转向普通消费，产品性价比在消费决策中的比重会越来越高；3）城市分布：一线城市的新能源渗透率已达阶段性高点，三四线城市仍有较大提升空间，高性价比车型与三四线城市居民的收入水平更加匹配；4）消费结构：电动车成本总体呈下降趋势，消费结构有望从哑铃型向橄榄型发展。

宏观经济增速放缓，汽车消费面临转型

从经济总量来看，2000-2021 年，我国的 GDP 从 10 万亿元增长至114 万亿元，年均复合增长率 12.29%；GDP 同比增速逐步放缓，自2007 年达到14.20%的峰值后波动下滑，自 2011 年开始降至个位数，2020 年受疫情影响，GDP 增速降至2.30%。我国 GDP 与人均 GDP增速呈放缓趋势。

3.1新能源汽车加速渗透，消费主力逐渐转为普通居民

复盘智能手机的发展历程，在渗透率超过 20%后，一方面智能手机进入加速渗透阶段，另一方面消费主力会从技术极客、科技爱好者转向普通居民，大规模渗透在一定程度上依赖于高性价比的平价机型涌现。 2011 年 1 月至 2022 年 2 月，中国的智能手机渗透率从16%增长至98%。其中2011年 2 月智能手机的渗透率首次超过 20%，随后几个月于20%上下波动。2011年6月，智能手机渗透率再度超过 20%后，之后一路走高，呈现渗透加速趋势。

伴随着智能手机的加速渗透，智能手机行业的出货主力也在发生变化。2011年之前智能手机行业处于早期导入阶段，此时的主力消费往往是购买力较强的科技爱好者，有能力为先进的智能产品支付高溢价。因此软硬件全面自研、综合实力最强、品牌定位最高端的苹果作为出货主力，引领行业前行。2011 年以后，行业进入高速增长阶段，智能手机进入普通消费者的视野，行业出货量增长的主要贡献者明显转变。

类似于智能手机在加速阶段所表现的行业出货特点，2022 年以来，伴随着新能源乘用车的加速渗透，定位相对中高端、产品主打性价比、面向广大普通消费者的广汽埃安和比亚迪交付量与市占率都呈波动上升趋势（2022 年1 月底交付量下降是由于春节假期，2022 年 4 月交付量下降系上海疫情影响全行业的生产与交付）。

3.2一线城市渗透率已较高，三四线城市仍有较大提升空间

根据交强险的数据，2021 年 1 月第 1 周至 2022 年4 月第2 周，国内新能源乘用车的渗透率已从 7%提升至 28%，增长了 21 个百分点。其中，北京/上海/广州/深圳四大一线城市的渗透率，分别从 18%/27%/13%/18%提升至28%/44%/30%/45%。受限于充电基础设施建设、城市电网载荷能力、人口密度与交通拥挤程度、部分消费者更偏爱燃油车等因素，我们认为四大一线城市的新能源乘用车渗透率已达阶段性高峰，后续增速可能放缓，对整个市场的增量贡献也难以进一步提高。

排除北京、上海、广州、深圳、成都、杭州、重庆、西安、苏州、武汉、南京、天津、郑州、长沙、东莞、佛山、宁波、青岛、沈阳共19 个全国主要一二线城市，国内三四线城市的新能源乘用车渗透率从 2021 年 1 月第1 周的5%增长到了2022年 4 月第 2 周的 26%，并一度于 2022 年 3 月第 3 周达到31%的阶段性峰值。进入 2022 年以来，三四线城市的新能源乘用车渗透率从2022 年1 月第1周的12%大幅提升至 2022 年 4 月第 2 周的 26%，大约 4 个月的时间提升了14 个百分点，呈现出明显的加速提升趋势。考虑到目前三四线城市的新能源乘用车渗透率距离一线城市仍有较大差距（大约 2-19 个百分点），并且三四线城市的人口密度相对较低、交通拥挤程度相对较轻，我们认为往后几年三四线城市的新能源乘用车需求有望迎来较大幅度的增长，成为国内新能源乘用车销售增量的重要贡献力量。

我们认为，国内的一线城市、经济发达省份与经济普通省份之间的城镇单位平均工资存在着明显的阶梯式差距，新能源乘用车的增量主力从一线城市向三四线城市转移，可能伴随着由收入水平差异带来的消费偏好差异。相较于品牌定位较高、科技感较强的车型，品牌定位更亲民、性价比更高的车型可能更受三四线城市消费者的欢迎。（报告来源：未来智库）

3.3新能源乘用车消费结构有望从哑铃型转向橄榄型

传统汽车市场总体呈橄榄型结构，以售价普遍在 10-20 万元之间的高性价比车型为销量主力，具体反映在车型级别上就是 A 级紧凑型车占比较高。这一特点符合基本的消费规律，即平价产品往往拥有最广阔的细分市场。

新能源乘用车则呈哑铃结构，售价在 10 万元甚至 5 万元以下的低端车型与售价在20 万元以上的高端车型销量占比高，而中间价位段的车型占比低。造成这一现象的主要原因在于 10-20 万元价位段是传统燃油车竞争最激烈、性价比最高的价位段，早期的电动车受制于成本及产品力问题难以在这一区间有效替代燃油车。

从实际销售结构来看，伴随着平价车型的产品力提升，新能源乘用车的销售结构呈现明显的从哑铃型向橄榄型转型的趋势。A00 级别的微型车和C 级中大型车的占比逐渐下降，A 级紧凑型车的占比持续提升，新能源乘用车的销量结构在向传统燃油车靠拢。

编辑：123木头人