2022年投资策略专题研究 量化选股策略解析及2023年展望

主动量化：从预期差到景气趋势

从预期差到景气趋势：风格因子视角

2013年转型预期+并购扩张，小市值、高成长风格组合的相对业绩增速提高，表现靓丽： 2013年至2015年，伴随经济增速下台阶，国内移动互联网红利时代的到来令投资者转型成长风格，外延式并购重组进一步引发了市场对于小市值、高成长风格股票的业绩遐想。

从预期差到景气趋势：风格因子视角

高盈利、低估值风格表现的变迁： 2016年中至2018年初，市场整体业绩增速逐渐降低，而高盈利风格的业绩增速在提高，相对业绩增速提高，超额收益较稳定。

主动量化：超预期策略失效的启示

“前瞻分析师”观点的含金量同样在下降

差异性的刻画：该篇报告发布日期前6个月时间内，取每家机构最新盈利预测数据，计算均值、标准差。盈利预测差异性=（盈利预测−前6个月各家机构最新盈利预测均值）前6个月各家机构最新盈利预测标准差。领先性的刻画：该篇报告发布日期前6个月时间内，取每家机构最新盈利预测数据，共n条数据，其中m条盈利预测低于最新盈利预测。则该篇报告盈利预测的领先性即m/n。当领先性为1时，说明该报告盈利预测高于市场过去6个月所有的盈利预测报告。寻找分析师群体中存在差异度和领先性的盈利预测观点，在一致预期形成前，获取业绩预期变化过程的超额收益。2013年以来，前瞻盈利预测组合相对中证500指数年化超额收益为31.3%，信息比率达3.1。今年以来，策略相对中证500指数的超额收益仅3.6%。

超预期投资赚的什么钱？

市场趋于有效，纯粹的博弈事件难以获得稳定低频Alpha。超预期策略的本质：预期差动量。

如何破局：寻找延续性更强的预期差

统一时间尺度：将数据转换为单年目标业绩增速。（t年、t+1年、t+2年）。确定目标年份：Q3季报未披露时，优先选取当年或后续最近年份业绩增速；如Q3季报已披露，优选选取次年或后续最近年份目标增速。按目标增速由小至大将样本分为5组，各组相对中证1000的年化Alpha分别为13.3%、22.6%、25.8%、24.6%、28.5%。

如何破局：寻找延续性更强的预期差

样本筛选：1）剔除ROE排名后1/3的样本；2）剔除目标增速排名后1/2的样本；3）精选预期差排名前50%的样本。 周频调仓设定下，2017年以来，截至2022年10月28日，股权激励事件精选策略相对中证1000指数的年化超额收益达 33%。

指数增强：博弈价值/成长风格

中低频因子的收益来源（1/2）：“理想很丰满”

因子收益来源：风险补偿（Smart Beta）、行为偏差（SmartBeta&Alpha）等。“理想很丰满”：相对稳定的风格Beta溢价，永不回撤的Alpha。

中低频因子的收益来源（2/2）：“现实很骨感”

“现实很骨感”：没有免费的午餐，中低频因子周期性愈发明显。均衡配置因子能否在降低波动的同时、提升Alpha的稳健性？——不能。长期存在显著溢价的风格Beta短期可能出现巨大回撤。 中低频增强的必然趋势：风格的判断。

中低频风格的判断（1/2）：回归业绩、估值

风格的降维：回归业绩、估值。 技术面维度，随着高频量价策略快速发展，中低频已很难存在稳定的技术面Alpha。 基本面维度，因子表现是投资者行为的衍生结果，而业绩、估值是投资者关注的重点，驱动上述两类因子的长期表现靠 前。

GARP因子配置逻辑下的沪深300增强模型实践

GARP思路的成长/价值因子配置逻辑。成长、估值因子存在一定负相关性，传统加权方法可能选择两维度相对中庸的股票。 成长/价值+PEG的加权方式更贴近GARP策略的因子配置逻辑。 个股打分：基本面/估值主风格*70%+相对估值因子*30%。 策略构建：月频调仓，行业/市值0暴露，中证800空间选股，沪深300成份权重超80%。 2013年以来，策略年化超额收益13.2%，信息比3.2。 今年截至10月28日，策略累计超额收益7.08%，GARP思路的策略逻辑经受住了风格 频繁切换的考验。