2023年度FOF和资产配置策略 2023年国内股债如何配置？

1、2023年配置建议

1、2023年国内股债如何配置？

预计明年经济由底部开始复苏，盈利和风险偏好都会有所提振，中美周期错位人民币 汇率压力降低，当前股债风险溢价仍处高位，权益配置价值凸显。债市受经济复苏和中美 利差压制预计偏弱震荡，战略上整体超配权益低配债。 2. 明年权益内部哪些主线值得关注? 方向上关注三大主线赛道包括：1.预期差修复的疫后大消费和金融板块；2.大安全主线 中信创数字经济、军工、粮食；3.医药、风光储景气成长。节奏上预计上半年先价值修复搭 台经济复苏，下半年联储加息步伐停止美债利率走低，景气成长开始唱戏，赛道轮动仍存。

3.主动基金明年能否贡献正 alpha？ 从公募主动权益基金和市场(分别以万得偏股混合型基金指数和万得全 A 代表)走势来看， 公募主动基金在受益于 2017-2020 连续 4 年的核心资产行情获得平均每年+10%以上的 alpha 超额收益后，近 2 年连续小幅跑输市场-1.49%和-2.48%，原因可以大体归结于公募 的主要投资风格-大盘成长风格的回调。展望明年，尤其是下半年经济复苏叠加外盘流动性 转松成长风格有望回归，且历史来看公募不会连续 3 年跑输市场，看好明年主动股基的 alpha 配置价值。

4.基金投资中赛道型 VS 均衡型如何选择? 2022 年风格的表现来看，市场风格全年加速轮动，并未有单一风格在季度以上的时间 区间显著跑赢，整体呈现激烈博弈的轮动行情。展望明年，随着市场不断进化静态配置单 一板块难以躺赢，行业景气差异收敛，预计仍以多赛道轮动为主。对于基金投资来说，重 仓单一板块更难成为最优策略，建议增配均衡型产品打底，轮动持有主线赛道类产品增强 收益。

2022 年全球资产经历通胀掣肘下的美元流动性收紧、地缘政治冲突和疫情反复对供需 冲击的影响都有不同程度的下挫，同时全球各大经济体均有增速放缓迹象，当前中美周期 错位，我国统筹疫情防控和经济社会发展，同其他国家相比全年保持了较低的通胀水平， 明年有望率先进入复苏，整体配置价值凸显。 国内权益来看，预计 2023 年市场逐步迈向后疫情时代，经济走向修复，A 股二次见底 后处于中期上升趋势，战略上乐观，同时预计 2023 盈利小幅增长，风险偏好有所提振，市 场逐步从存量环境中走向增量，指数整体大概率走出复苏结构牛行情。战术上逢调整布局， 把握节奏与结构积极参与配置。

方向上关注预期差修复的疫后大消费和金融板块；大安全主线中信创数字经济、军工、粮食；及风光储景气成长。节奏上预计上半年先价值修复搭 台经济复苏，下半年联储加息步伐停止美债利率走低，景气成长开始唱戏，赛道轮动仍存。

国内债券来看，利率债总体承压，预计保持震荡格局。明年国内经济大概率复苏，对 债市产生小幅压制，且美国基准利率难以较快下行，中美负利差可能延续一段时间，但在 弱复苏背景下国内货币政策以稳为主也难言收紧，债市整体有望保持震荡偏弱格局。 商品来看，国内和海外周期错位，海外需求衰退走弱对海外定价的油、铜等产生压制， 国内经济企稳复苏对部分国内定价的黑色系产生支撑。黄金则随着美国通胀拐点已现、联 储加息进入后半程，加息放缓在即，受益于美指和美债的下行配置价值凸显 海外资产来看，美国衰退担忧加剧，美国三季度 GDP 季调环比增长 2.6%，高于市场 预期的 2.4%，但回升主要由出口增加和进口减少驱动净出口增加，一定程度上反应的是需 求端的不景气，长短端利率的持续倒挂也预示衰退的来临。

明年加息节奏来看，当前市场 对于 2023 年下半年降息的一致预期仍较为一致，市场定价的加息路线在最近一次联储会议 前后基本上没什么变化，与联储点阵图出现分歧。鉴于通胀目前绝对值仍在高位故仍有预 期反复风险，对于美联储而言，首先需要避免在滞胀环境中过早作出政策转向，同时维持 高息环境以稳定通胀预期。整体来看 11 月以来市场转向“Fed Pivot”交易的幅度已有较大 透支，不排除明年出现基准利率、CPI 和失业率交汇在 5%，并持续较长时间的风险，目前 的较为乐观预期差有可能成为后期风险资产的风险。总体来看美股或还有杀业绩的最后一 跌，下行风险高于上行风险；美债利率和美元指数有望继续回落。

1.1、资产表现回顾

2022 年全球资产经历通胀掣肘下的美元流动性收紧、地缘政治冲突和疫情反复对供需 冲击的影响都有不同程度的大幅下挫，仅部分大宗商品在滞胀环境中获得正收益，但随着 主要经济体衰退风险加剧下半年也有大幅回调。作为全球资产之锚的美十债收益率从年初 1.63%一度飙升至超过 4%，对风险资产尤其是长久期成长类资产造成大幅压制，A/H 市场 主要指数跌幅超-20%，全球优质成长股的代表纳指更是回撤超-30%，相比之下欧洲和部分 承接产业转移的亚太小经济体权益表现较好，整体来看仍是大类资产集体“退潮”的一年。

A 股市场内部来看，今年以来波动剧烈，主要宽基指数均收跌,仅煤炭行业收涨。中信 一级行业指数中，煤炭、交通运输、建筑、石油石化和综合等板块涨幅靠前，涨跌幅分别 为 23.43%、-1.17%、-5.54%、-6.06%和-7.02%，表现靠后的行业有电子、综合金融传媒、 食品饮料和建材,涨跌幅分别为-31.39%、-27.4%、-27%、-24.58%和-24.39%。

从公募主动权益基金和市场(分别以万得偏股混合型基金指数和万得全 A 代表)走势来看， 公募主动基金在受益于 2017-2020 连续 4 年的核心资产行情获得平均每年+10%以上的 alpha 超额收益后，近 2 年连续小幅跑输市场-1.49%和-2.48%，原因可以大体归结于公募 的主要投资风格-大盘成长风格的回调。展望明年，尤其是下半年经济复苏叠加外盘流动性 转松成长风格有望回归，且历史来看公募不会连续 3 年跑输市场，看好明年主动股基的 alpha 配置价值。

2、2022年基金市场回顾

2.1、基金市场整体表现

今年以来受美国加息周期、海外地缘政治动荡和国内疫情扰动经济的背景下，全球大 类资产整体动荡，国内也是呈现股债齐下挫的局面。从基金指数来看，除以黄金产品为主 的另类投资基金指数+2.63%，中长期纯债和短债基金指数分别+2.01%/+2.00%，货基+1.72% 外其余均获负收益。其中偏股混合型基金指数更是全年下跌-23.07%排名末尾。

2.2、主动权益基金-净值大幅回撤，收益分化

今年在外盘流动性收紧叠加国内经济衰退背景下，国内股票市场波动剧烈，主要宽基 指数均收跌，公募前期重仓的各大赛道悉数下挫，权益基金整体净值大幅回撤平均超-20%， 但仍有 69 只产品获得正收益，首尾产品收益差超 100%。整体规模出现萎缩，新发市场也较 为冷淡。但仍有基金在震荡行情中取得了较好的 Alpha。 从收益前 20 产品来看，大部分重仓配置在周期板块且把握住今年煤炭行情。万家黄海 包揽前 3，其中万家宏观择时多策略+51.85%拔得头筹，排名第 5 的英大国企改革主题的张 媛也同样较为精准把握煤炭行情。金元顺安元启的繆玮彬以极致的中小盘风格打造 了独树一帜的净值曲线。

2.1、指数增强基金：指增产品集体下挫，中证1000跌幅相对较小且超额收益靠前

年初至今各类宽基指增产品集体下挫，但相较基准指数超额均为正值。中证 1000 指增 产品平均跌幅最小-14.65%相对指数超额+8.44%排名靠前。中证 500 指增产品来看，年初至今平均收益-18.83%超额+2.86%。其中收益前 5 包括鹏 华中证 500 指数增强 A、南方中证 500 增强策略 ETF、华夏中证 500 指数增强 A、万家中证 500 指数增强 A 和华夏中证 500 指数智选 A。沪深 300 指增产品来看，年初至今平均收益-20.19%超额+2.32%，整体表现略差于追踪 指数。其中收益前 5 包括中欧沪深 300 指数增强 A、万家沪深 300 指数增强 A、鹏华沪深 300 指数增强 A、兴全沪深 300 指数增强 A 和富荣沪深 300 增强 A。中证 1000 指增产品来看，年初至今平均收益-14.65%超额+8.44%。其中收益前 5 包括 天弘中证 1000 指数增强 A、万家中证 1000 指数增强 A、建信中证 1000 指数增强 A、招商中 证 1000 指数增强 A 和华夏中证 1000 指数增强 A。

2.2、FOF基金：年初至今FOF市场表现不振，偏债混合型FOF较为抗跌

年初至今 FOF 型产品表现不振，偏股混合型净值下挫-17.34%。分类型来看，46 只偏股 混合型 FOF 平均收益-17.34%，93 只偏债混合型 FOF 平均收益-5.27%，28 只平衡混合型 FOF 平均收益-10.44%。

2.3、固收+基金：年初至今固收加基金跌多涨少，安信基金和华泰柏瑞基金多只产品业绩表现靠前

年初至今固收加产品跌多涨少。分类型来看，198 只稳健型固收加平均收益-1.32%， 394 只品平衡型固收加平均收益-3.49%，344 只激进型固收加平均收益-6.35%。

3、2023年基金市场投资建议&组合回顾

3.1、A股权益基金配置推荐

1：均衡型产品：核心部分 -“鑫” 选 20 均衡型股基 FOF 组合 《鑫”选 20 均衡型股基 FOF 组合》： 稳定跑赢主动股基指数的解决方 案 在明年大概率主线继续轮动的行情下，增配均衡型产品获取相对稳健的超额 Alpha 收 益不失为一种较佳的配置方案。 其中推荐重点关注华鑫金工-“鑫”选 20 均衡型权益 FOF 组合。组合采用基金全天候 标签+六维因子定量两步走定量选基框架，结合定性入库每期优选 20 只板块稳定均衡型权 益基金，组合 2013 年至今年化接近+20%可作为基金组合中压舱石类产品，是稳定跑赢主动 股基指数的良好解决方案。均衡型股基“鑫”选 20 组合可作为股基组合当中的压舱石类产品，年初至今-14.64% 超额+9.59%,与回测区间中平均年化超额+10%的效果契合。

港股在本轮美元收缩周期中大幅下挫，遭受 EPS 和 PE 的双杀。2023 年港股内外压制因 素有望大幅缓解，或迎来受益美元流动性回暖的拔估值和国内经济复苏的提盈利带来 的双击，政策面二十大提出发展平台经济，中美审计进展也超预期催化，大级别上行 趋势转机将至。方向上来看看好恒生科技为代表的互联网成长股港股对对流动性更加 敏感弹性更强，以及国企央企能源股为代表的深度价值修复机会。

华鑫金工-港股基金组合。华鑫金工-港基能攻善守组合和港基掘金成长组合自今年 4 月成立以来收益分布为5.75%和+13.72%，均大幅跑赢基准恒生指数。当前港股经历自 11 月以来的大幅反弹后， 当前赔率仍处于历史高位。 规则：首先在近 3 年两段下行区间收益平均排名在前 40%、最大回撤不超过同期恒生指 数(-41.52%)的产品，根据上行区间排名、择时能力、选股能力综合打分选出排名靠前 的 5 只产品。

消费主题基金 筛选方面我们结合华鑫金工基金标签体系，在时序和截面上同时观察选出 102 只稳定 在消费风格上的产品。同时利用回归法测算细分二级消费行业暴露，将消费类基金分 为传统型(主要配置酒类)和均衡型。 我们测试了六大分类 20 个细分因子在消费类基金池中的表现情况后，整体来看因子表 现略逊于全市场选基，alpha 类和持有人结构类因子有较强的消费类选基能力，规模类 并不会影响消费基金业绩。

于是结合因子表现排名和定性分析， 1．传统型消费基金：交银施罗德品质升级(韩威俊)，消费老将擅于在板块中寻找高增 速细分赛道灵活切换，Alpha 能力强劲因子排名前列，近 3 年 sharpe 和 calmar 都大于 1 在同类产品前列攻守兼备，且当前在药和酒上有充足的暴露保存强进攻性。 汇添富消费升级（胡昕炜），消费老将秉持低换手长线持有有竞争壁垒的高质量龙头 公司的理念，且避免泡沫过高时买入回撤控制出色，年内增持部分低估的港股消费板 块。

2．均衡型消费基金：大成消费主题（齐炜中），行业能力圈较广涵盖食品饮料、医疗、 农业、电商及供应链等，擅长捕捉有核心能力的龙头公司，滚动一年超额胜率 100%， 且近 3 年 sharpe 和 calmar 都大于 1 业绩十分出色，当前敞口均匀分布在食品、农林 牧渔、汽车、电新、轻工、医药。 富国品质生活（王园园），敢于集中长线持股，相对于同类消费产品滚动一年超额近 +9%胜率 95%，擅于捕捉消费创新升级带来的 alpha 机会，当前在食品饮料和消费者服 务敞口较多。

在我国经济向高质量发展迈进，实现科技自立自强的过程中，科技要素发挥着举足轻 重的作用。在数字经济蓬勃发展的背景下，我国正在全面建设自主创新的技术体系， 十四五规划更是首次把“科技自立自强”作为国家发展的战略支撑。软件与信息技术 产业作为数字经济的核心技术基座，国产替代与自主可控成为了当前的关注重点。

在 外部环境日益复杂的大背景下，信息技术产业链的稳定都直接关系到了下游各行业的 发展。“国家安全”与“科技自立自强”在党的二十大报告中被反复提及，软件与信 息技术的国产替代与自主可控有望迎来前所未有的发展机遇 1。在 12 月 15 至 16 日 召开的中央经济工作会议上，“发展和安全并举自主可控和安全可靠”、“战略性新 兴产业培育壮大”等关键字再次被提及。 结合华鑫金工标签与选基因子体系，推荐关注安全主线中的军工、信创推荐关注南方 军工改革 A 和中欧电子信息产业 A，农林牧渔中挑选纯度较高且 Alpha 靠前的财通升级 混合 LOF。

医药赛道估值溢价基本出清，公募持仓史低有望回补，政策面边际向好，当前配置价值凸显。优质赛道属性：医药行业自 2005 年以来在中信 28 个一级行业中有一半年份收益率排 在前 10，年超额平均+2.4%，是名副其实的优质赛道，但近两年受市场下行及政策面利 空整体大幅回撤，年初至今以-16.03%排在 19 位。 估值溢价出清较为充分：截至 2022/12/12，中信医药板块估值为 26.68 倍，接近 2018 年底的 24.39 倍，低于 2019 年以来的平均估值 35.83，2019 至 2021 年中医药板块大 幅上行带动的估值溢价提升已经得到充分释放；医药板块相对于万得全 A 的估值溢价 率为 37.24%，处于近 10 年的历史低位。

政策边际放松：22 年医药行业多项政策有超预期表现，如国家脊柱集采方案优化、种 植牙服务费大降幅、创新器械暂集采放松，同时防疫政策边际放松催化中药/新冠药物 /疫苗需求等。 公募占比史低：主动股票型基金每季报期在医药行业占比来看，从2020Q1的20.0%一 路下行至2022Q3的10.4%，当前占比已接近10年以来低位，未来有较大回补空间。

新能源主题基金如何定义？首先定义新能源主题股票，借助中信一级电力设备与新能 源指数(缺少部分新能源车上下游成分股)和中证新能车指数的成分股取并集，作为新 能源主题股票。随后将一定报告期内新能源板块成分股持仓超过一定比例的基金认定 为新能源主题基金。根据筛选最新一期得到 113 只新能源主动股基，总规模 2681.5 亿。 其中规模最大为农银汇理新能源主题-邢军亮 174 亿和华夏能源革新-郑泽鸿 171 亿 如何优选新能源产品？首先将板块划分为 5 个子赛道：光伏、上游-能源金属、中游锂电池、下游-新能源汽车、风电。

定义子赛道轮动型产品：定义基金的”行业轮动率” 为每季度子行业变动绝对值之和。根据过去 2 年每期轮动率在 30%以上的为子赛道轮动 型产品。1.轮动型产品中-优选轮动能力强的：在 2021 年以前成立的轮动型产品中， 选取轮动能力(过去 2 年轮动超额收益率)前 5 的产品，推荐关注中信建投智信物联网 A-周紫光、前海开源新经济 A-崔宸龙、泰达宏利转型机遇 A-王鹏、东方阿尔法优势产业 A-唐雷、长城行业轮动 A-杨宇 2.非子行业轮动型产品中-优选选股能力强的：根 据近 2 年超额 Alpha 均值筛选出前 5 产品推荐关注：浦银安盛环保新能源 A-杨达伟、 华泰柏瑞盛世中国-牛勇、申万菱信新能源汽车-周小波 、富国新材料新能源 A-徐智翔、 红土创新新科技-石炯。

3.2、固收+基金配置

从获利能力、风险控制能力、风险调整收益获取能力、业绩持续性、不同市场情境获 利能力、持有人体验和大类资产收益贡献拆分共 7 个维度结合定性分析产品特性优选 后，在稳健型中每季度挑选产品构造组合。 组合年初至今获正收益+0.01%，相对混合二级债基指数超额+5.20%表现出色。

其中重点关注基金：工银瑞信双利 A、景顺长城四季金利 A、东兴兴利 A、中银稳健添 利 A 和长安鑫益增强 A，5 只低权益仓位基金回撤控制和收益获取能力在同类中均排名 靠前，在管基金经理多为固收方向出身，重视绝对收益，符合固收加投资者偏好。其 中，东兴兴利 A（174.29 亿）和工银瑞信双利 A（207.77 亿）两只产品 2022Q3 合计规 模均远超百亿。 工银瑞信双利 A（485111.OF）成立于 2010 年 8 月 16 日，由固收加投资老将欧阳凯先 生和新秀基金经理徐博文先生共同参与管理。欧阳凯重视资产配置及回撤控制，擅长 赚经济周期的钱，通过调整组合波动率和对冲配置，最优化组合夏普比率。产品最为 突出的特点是回撤控制能力强，风险收益指标表现优异，基金净值曲线非常平滑，属 于典型的画线派。

景顺长城四季金利 A（000181.OF）成立于 2013 年 7 月 30 日，现任基金经理为彭成军 先生，自 2021/4/2 任职至今，15 年证券从业经验、3.45 年基金管理年限。彭成军曾 有长达 10 年的银行从业经历，对固收投资体系形成了较为深刻的认识，擅长利率债的 把握。其债券投资框架按照优先级分成五大部分：久期、期限结构、相对价值、交易、 利差。对于各个投资策略选择，他要求既要符合经济学解释，同时也强调数理统计规 律。此外，也会结合负债端特点，综合权衡静态收益和流动性等因素，以实现对投资 组合的持续优化。

3.3、其他资产基金配置

我们在月报中提出明年“三重见顶”概念，即随着本轮 2021 年中开始的美联储加息周 期进入下半场，A 股弱复苏盈利底逐步探明，展望明年市场或面临美元指数、美债利率、 A 股风险溢价的三重见顶，其中我们看好以下外盘资产机会：

1.美股纳斯达克指数。作为美股成长风格代表，纳指自高点调整已超-30%且调整幅度 明显超越标普 500，后续随着美国进入衰退加息转向纳指有望迎来上行趋势。 推荐关注场内流动性较好的广发纳斯达克 100ETF 159941。 2.越南市场。越南今年股市的回调主要是由于全球资金收紧导致的股市估值下行回调， 近期风险资产交易通胀首次显著拐头后的美联储转向预期时，越南股市也并未反弹， 与成长类风险资产走势出现背离，对美元流动性收紧的计价较为充分。待 2023 年美国 衰退进程兑现联储货币政策开始转向后，分母和分子端压力共同释放后的配置机会。 推荐关注 008763 天弘越南市场 QDII 产品。

3.黄金。黄金价格与美国 10 年期国债实际利率呈反向关系，即实际利率高时，市场倾 向于投资债券等金融产品而非黄金，反之亦然；而当市场风险大幅增大时，投资者倾 向于黄金这种相对保值的资产。随着美国通胀拐点已现、联储加息进入后半程，加息 放缓在即，黄金将迎来大级别配置机会。

编辑：JACK