2023年A股春季投资策略 哪些因素可能打破Fed put+国内复苏交易的趋势

两大交易：Fed put交易+国内复苏交易在2月暂歇

叙事的迅速切换： 12月经济数据差定价衰退、 1月经济数据超预期证伪衰退、 2月通胀预期抬头重新定价紧缩 。Terminal Rate继续上冲至5.6，紧缩交易冲击或告 一段落 。一月经济数据季调因素扰动较大。

哪些因素可能打破Fed put+国内复苏交易的趋势

本轮不一样之处在于：在通胀读数仍然高的情况下，DM市场反弹具有自我约束性。风险资产反弹 -> 金融条件转松+中国经济企稳 -> 通胀预期抬头,市场自发形成联储鹰派预期约束市场反弹。 1月议息会议，开会之前市场在预期鲍威尔可能口头压制一下明显转松的金融条件，但他支支吾吾的态度并且说金融 条件没有很松，助长了市场的鸽派情绪。Fed做利率决策的时候不可能不知道坚韧的就业数据，所以他选择使用数据 来让市场自发打断FCI的转松势头，而不是顺应市场预期在发布会口头干预，显然起到了预想的作用。 但超预期的非农和服务业ISM数据后，终点利率仅抬升至5%，年末降息预期空间被动打开至60bp。

QT会否有流动性冲击？ Waller提及reserve + ONRRP应当回落至GDP的10-11%才会减缓QT规模，没有人清楚合意的reserve水平到底 是多少，联储新的常备便利工具也从未用过效果未知，在缩表途中我们会不会遭遇19年9月类似的流动性冲击？

本身对于复苏预期并不高，数据验证时刻未到，流动性依然宽松，外部约束放松，风格向成长倾斜。当微观主体对复苏预期趋于一致（Q2），收政策成为潜在风险，警惕关键会议节点附近的经济数据，也将成为风格 切换的时点，类似2019年4月政治局会议冲击。密切关注：3-4月开工旺季开工率修复情况以及库存去化情况。

各个行业2010年以来的产成品库存分位数，去库相对充分的、分位数低于50%的行业有: 家具制造业 (0%)、医药制造业 (10.3%)、金属制品制造业(10.3%)、铁路船舶航空等运输设备 (12.6%)、通用设 备制造业(18.5%)、非金属矿采选业 (22.2%)、纺织服装服饰业 (22.9%)、黑色金属冶炼及压延加工业 (27.4%)。 行业库存未完全出清的板块，可从原材料扩产的角度寻找“营收-成本剪刀差”的行业机会。

哪些制造行业有望出现“营收-成本”剪刀差

在国内宏观弱复苏的环境下，原材料有扩产的行业或许能避免因原材料上行而出现类似日本餐饮企业利润被挤 压的现象， 我们统计了常见的14种作为社会生产原材料的商品期货在23年产能投放计划，以观察其产能增速，综合看下来值得关注的有乙二醇（对应纺织服装）、纯碱（对应玻璃制造）、PTA（对应纺织服装）、菜 油（对应食用油加工）、工业硅（对应光伏）和纸浆（对应造纸）。

总结

海外市场及对A股的影响：美国经济衰退的方向确定，衰退交易的趋势不会发生变化。短期，在仍高的通胀 读数下，美股反弹具有“自限性” ,新兴市场相对更受益。 关注国内复苏进程，把握风格切换时点：高库存水位压制了复苏力度，弱复苏是一致预期的情况下，短期 仍利好TMT行情；密切关注“金三银四”开工率及库存去化情况，若开工率恢复正常，4月市场风格将从成 长切换至顺周期。 关注两条主线：1.顺周期低库存行业：家具制造业、通用设备、钢铁等；2.原材料扩产视角下，有营收-成 本剪刀差的行业：造纸、食用油加工、纺织服装、玻璃。