2023年传媒行业春季投资策略 科技突破将带来长期性，需求改善带来估值提升

第一部分，迎接游戏行业的拐点

逻辑1：需求改善带来估值提升

近5年来，版号曾两次停发，分别是2018年4月及2021年7月； 2021年7月，自2021年国家新闻出版署官网7月22日公布7月国产网络游戏出版审批名单后，2022年4月国家新闻出版 署重新开始发放版号； 自版号重启发放以来，2022年4/6/7/8/9/11/12月分别有45/60/67/69/73/70/84款游戏获批，2023年1月共88款游 戏获批，2月共有87款版号获批，发放数量持续上涨，逐渐恢复之前水平； 游戏行业版号重发有望再次提振整体板块估值，目前游戏版号已进入常态化，政策面筑底，行业整体趋势向好，整体 估值中枢有望修复。

版号将改变需求 。 从玩家的心里角度出发，对于老游戏的消费冲动，从长期来看，整体一定是呈现下滑的状态；而新 游戏将激发玩家的尝试和探索心态，从而推动玩家在游戏中的消费，达到改善市场整体需求，而版 号决定了新游戏； 从2018和2021年两次版号的停发可以看见，版号对行业增长有着至关重要的作用； 所以版号将显著影响行业需求。

经济续期好转将改善需求。 随着我国疫情逐步得到有效控制以后，在2022年年底，国家逐步科学的放开了疫情管理，经济活动 快速回复，在这样的背景下，尤其是进入2月以后，国内的娱乐消费，包括：免税、出行、食饮、 影视等，均出现了比较明显的恢复，当然游戏行业也呈现出明显的需求反弹；我们认为，作为娱乐消费的一环，市场对游戏行业的需求弹性和收入预期关联度很高，随着我国经 济复苏的必然，游戏的消费需求也将呈现明显改善的状态；

电影行业和游戏行业作为传媒行业的两个核心领域，目前估值差异非常巨大，这也是我们认为游戏行业 具备估值修复空间的客观参考条件： 电影和游戏具备可比性：高度依赖内容、具有项目属性；电影和游戏的估值差异：“供给创造需求行业”和“内卷行业”之争； 如何改变“内卷行业”的判断：需求改善。

逻辑2：业绩拐点有望出现

业绩才是投资的安全垫 。过去几年，因为疫情压制了消费欲望、版号限制了新游戏的推出，以及国家对行业的规范，导致游戏行业的整体增长 速度下滑，甚至在2022年出现了显著的负增长局面，呈现出比较明显的行业增长疲态； 而随着2023年，疫情已经逐步放开，经济开始回复、国家也逐步提高了版号发放的数量和质量，需求端开始出现显著 改善；对于行业的规范也基本达到效果；在政策、版号、疫情三因素共同改善的大背景下，行业有望迎来行业性的业 绩拐点； 如果说第一部分逻辑是需求改善推动PE上升，那第二部分就是业绩改善推动EPS上升，形成对行业的双击。

把握季度性节奏 。连续三个季度的低基数效应；2022年，虽然一季度游戏行业还是保持比较强势的局面，但是从第二季度开始， 行业因为疫情、政策、版号等因素，呈现连续下滑的态势，这为今年反弹储备了很好的基数效应； 版号效应将在二季度开始逐步体现：虽然2022年年中，版号就开始逐步放开，但是真正的优质版号大多是四 季度才开始大规模发放，从游戏公司获得版号，到版号对应的游戏开始盈利，还需要一定的时间，所以正好 对应到2023年的中期这些版号就开始释放利润，叠加低基数效应，行业业绩反弹确定性较高。

逻辑3：科技突破将带来长期性

AI将推动行业的长期逻辑变化 。AI会提高沉浸感。玩家和NPC之间的隔离带，是阻碍沉浸感提升的重要因素之一。随着AI技术的突破，NPC将被AI赋 予与玩家完全一样的生命，将巨大的模糊玩家和NPC之间的差异，使得玩家的沉浸感得到显著提升。而沉浸感将是 ARPU值提高的最核心因素； AI会带来游戏公司成本的改善。我们认为，3年之内，AI在文本生产、人物生产、道具生成、剧情生成乃至场景生成 等领域将取得巨大突破，随之游戏公司将用AI取代大量的中低端码农，显著改善游戏公司的成本结构。

随着技术升级以及年轻用户对VR接受度的提高，VR游戏的硬件设备不断升级优化，提升了用户在VR游戏中 的沉浸式体验，各游戏厂商加速布局VR游戏市场，VR游戏世界即将到来。Steam2022年上半年VR游戏数 量已达6683，其中VR独占游戏占比达到83%。

VR游戏品类发展迅猛。目前，VR游戏已囊括射击类、音乐类、动作类、冒险类、RPG类、模拟类、休闲类 等类型，为玩家提供多元选择。游戏工作室Skydance InteractiveVR项目Behemoth于2022年10月Meta Connect 2022上公布，用户将在VR世界与体型巨大的怪兽搏斗。2023年，该游戏将面向Meta Quest 2、 Playstation VR 2和PC VR 发布。

二、职业教育与教育信息化

逻辑1：就业难推高职业培训需求

毕业人数增多，学历升级趋势显著，加剧就业市场竞争。2021年，我国本专科毕业生人数为826.5万人；2022年，我国高校（本 科+专科+硕士+博士）毕业生人数1076万人，较2021年大幅增长167万。同时，整体学历提升趋势显著，2016-2022年，研究生 考生人数由177万增加至457万，考研比例由16年的25%大幅提升至21年的46%。毕业生人数增加叠加学历提升，就业市场竞争 激烈。

新增就业人口维持在千万以上，就业景气度自2021下半年持续下行。2013-2021年，我国新增就业人口数量维持在千万以上； 2021年，新增1269万，城镇就业人口总数达4.7亿，持续攀升。但市场招聘需求并未与求职人数同向增加，自21Q3就业景气度持 续下行，2022Q1高校毕业生景气指数仅为0.71，为2018年以来最低点。

城镇总失业率稳定在5%左右，青年失业率处于历史高位。中国从2018年至今的城镇失业率总体控制在5%左右，但16- 24岁人口城镇失业率呈现上升趋势，2022年7月达19.9%，为2018年以来峰值，8-9月有所回落但仍高于平均水平。在疫 情反复、宏观经济较弱、高校毕业生人数新高的多重因素下，2022年我国就业市场竞争激烈，就业涉及共同富裕的基本 国策，国家层面或将更加重视，建议关注提升人口求职就业素养的商业模式，比如招录培训、考研培训和职业技能培训。

职业技能培训需求旺盛，职教机构布局学历教育打开第二增长曲线。职业培训需求较为旺盛，职业技能培训包括IT培训 、烹饪、汽修和财会等，根据沙利文预计，2021年职业技能教育市场规模为1467亿元；单IT培训职业教育收入来看， 2021年为539亿元。职业培训机构也在积极布局学历教育，吸引不同需求的用户，传智教育旗下大同互联网职业技术学 院已获得初步办学批文；截至2021年10月，中国东方教育已拥有43个中职牌照，其中7所为高级技工学校。

职业技能培训方面，政策维持鼓励态势，21年4月职业教育大会提出培养更多高素质技术技能人才、能工巧匠、大国工 匠；12月国务院常务会议通过“十四五”职业技能培训规划，支持各类职业院校和职业培训机构开展培训，发挥企业培 训主体作用，并加强财政支出对公共实训基地建设的支持。

逻辑2：政策推动教育信息化发展

财政教育支出占GPD比例约为4%，其中教育信息化占比不低于8%。2016-2020年，财政性教育经费由3.1万亿元增长至4.3万亿 元，占GPD比例稳定在4%左右，自2019年开始呈现上升趋势，2020年为4.2%。2011年6月教育部发布的《教育信息化十年发展 规划（2011－2020年）（征求意见稿）》提出，“各级政府在教育经费中按不低于8％的比例列支教育信息化经费”，而国家财 政性教育经费支出占国内生产总值比例一般不低于4%。 义务教育阶段为主要支出，高等教育支出占比稳中有升。横向来看，义务教育支出占比最高，保持在45%以上。纵向来看，各类 教育支出占比保持稳定，学前、义务和高教均有小幅上升趋势，其中高教经费占比由2016年26.01%提升至2020年26.41%。

教育信息化：政策支持力度大，智慧校园建设中

财政贴息支持高职校设备更换，教育信息化板块迎来新机。2022年9月7日，国务院常务会议提出对高校、职业院校和实 训基地等领域的设备购置和更新改造专项贷款，规模达1.7万亿；后续，人民银行宣布设立不低于2000亿元设备更新改 造专项再贷款，支持金融机构以不高于3.2%的利率（财政贴息2.5%，实际利率不高于0.7%）向高校贷款，每所学校贷 款项目总投资原则上不低于2000万元。教育信息化板块有望受政策驱动获得订单增量。