2023年医药行业二季度投资策略 两会回顾，过去五年医疗卫生领域发展成果颇丰

核心观点：

政策方向不变，规则优化持续。医疗卫生领域顶层设计规划已较为清晰，政策延续性较强，集采后周期品种仍处于自下而上的选股窗口，优选政策影响逐步见底的恒瑞医药、华东医药。此外，中药板块受去年疫情低基数以及疫后终端补库等影响，2023年具备较好的业绩兑现度，优选政策后周期+低估值的华润三九、济川药业。

创新药板块在波折中砥砺前行。伴随港股市场的整体调整，港股创新药板块目前又重新回到了3倍PS左右的合理估值，为下一轮行情的启动积蓄动能。第二阶段行情将出现一定分化，二季度多项催化剂兑现将成为驱动行情的主因。优选潜在催化较多的康诺亚，以及百济神州、荣昌生物、康方生物等头部公司。

复苏主线具备较高的确定性，市场预期相对充分。医疗常规就诊量有望逐步恢复至疫前水平，往后看，低基数效应下的恢复性高增长将更多体现在Q2、Q4，但市场预期较为充分，难以进一步超预期，Qz有横向比较优势。优选:估值仍具有性价比的零售药店（益丰药房、大参林，受益标的漱玉平民、健之佳)、IⅣD(普门科技)﹔跳出疫情复苏的高频数据，回归中长期自身景气(爱尔眼科、海吉亚)﹔以环比思维、从兑现的时间线考虑左侧布局（南微医学)。

医药央国企有望延续价值重估。近年来进一步深化国企改革的政策春风推动央国企在多元化、平台化等方面持续积极迈进，价值重估有望持续演绎。从2023年业绩趋势看，22年低基数效应使得23年普遍具备较好的业绩兑现度。

01、政策动态:基本方向不变

两会回顾:过去五年医疗卫生领域发展成果颇丰

过去五年，我国医疗卫生领域发展成果回顾:：深入推进健康中国行动，深化医药卫生体制改革，把基本医疗卫生制度作为公共产品向全民提供，进一步缓解群众看病难、看病贵问题，持续提高基本医保和大病保险水平城么早已EIJ可T n .从450元提高到610元，将更多群众急需药品纳入医保报销范围，住院和门诊费用实现跨省直接结算，惠及5700多万人次，推行药品和医用耗材集中带量采购，降低费用负担超过4000亿元。

设置13个国家医学中心，布局建设76个国家区域医疗中心，全面推开公立医院综合改革，持续提升县域医疗卫生服务能力，完善分级诊疗体系，促进中医药传承创新发展，基本公共卫生服务经费人均财政补助标准从50元提高到84元，改革完善疾病预防控制体系，组建国家疾病预防控制局，健全重大疫情防控救治和应急物资保障体系，努力保障人民健康。

2023年，我国卫生健康工作发展重点:疫情防控:当前我国疫情防控已进入“乙类乙管”常态化防控阶段，要更加科学、精准、高效做好防控工作，围绕保健康、防重症，重点做好老年人、儿童、患基础性疾病群体的疫情防控和医疗救治，推进疫苗迭代升级和新药研制，切实保障群众就医用药需求，守护好人民生命安全和身体健康。医疗卫生服务体系建设:推动优质医疗资源扩容下沉和区域均衡布局。人口资源均衡:加强社会事业加强养老服务保障，完善生育支持政策体系。保障妇女、儿童、老年人、残疾人合法权益。

2022年医保目录调整:包容度更优化，首要还是可及性

国谈2022年医保谈判共有147个药品参加，121个谈判或竞价成功，总体成功率为82.3%，较上年(2021年)的成功率高3.5个百分点。其中108个目录外新增药品(2020、2021年分别为96、67个，创新高），新增价格降幅-60.1%，与去年基本持平;1月18日新版医保目录2967个品种，本次新增111个品种，过去5年累计新增618个品种。

02、聚焦创新和复苏主线

连锁药店:支付端迎来利好政策

处方外流的必要条件为满足处方药的可支付性，从门慢门特及国谈等特定范围的药品，到支持延伸至多发病/常见病用药，再到医保目录内的品种均可统筹支付，定点药店统筹账户可报销范围的提升有望为药店带来显著增量，处方外流的阻力进一步降低。配合个账改革，对药店而言，统筹账户增加抵消个账缩减逻辑有望逐步验证。政策要求医保结算周期为30个工作日内，较当前结算周期更短，资金回笼更快。

基金监管加强，有望加速中小药店出清。统筹基金监管更为严格，配合2021H2开始的医保系统切换工作，更有利于规范性经营的龙头药店;处方外流对药店专业性提出更高要求，龙头药店更易满足人员配备/专业设施等条件，行业集中度有望加速提升。

创新药:波折中砥砺前行

国际化仍是创新实现的重要路径。过去一年除了Biotech作为创新主体之一，通过海外授权实现国际化路径下的规模和Deal数量得以逐步爬升外，传统药企作为另一大创新主体也开始出现了多个成果落地;货币+技术两大周期中，创新药板块趋势继续向上。第一阶段由BETA驱动的板块性反弹告一段落，第二阶段行情将出现一定分化，催化剂兑现将成为驱动行情的主因。海外通胀韧性与经济韧性诱发市场对美联储加息路径预期的改变，叠加吸部风险因素的爆发，全球市场一度开启risk-off模式。伴随港股市场的整体调整，港股创新药板块目前又重新回到了3倍PS左右的合理估值，为下一轮行情的启动积蓄动能。

康诺亚:差异化深耕免疫炎症类疾病，Q2催化剂丰富

康诺亚差异化深耕免疫炎症类疾病，公司核心产品针对2型免疫炎症发病机制最关键的IL-4Ra和TSLP两个靶点，竞争梯队位于国内同靶点研发前列，有望在2型免疫疾病的蓝海市场抢占先发优势。公司2023H1将有多个重要里程碑落地兑现，催化股价向上。

CM310是我国进展最快的IL-4Rα单抗，同靶点药物Dupient，通过不断开拓2型炎症疾病的新适应症，上市五年全球销售额达87亿美金。目前CM310的特应性皮炎成人适应症已在Phase3，有望2023Q1达到主要终点、2023Q2在中国申报上市，CM310在Phase2展现出不逊于Dupixent的潜力，有望快速打开我国过敏性疾病市场;此外，CM310的慢性鼻窦炎伴鼻息肉适应症也在Phase3，预计2023H2在在中国申报上市，未来随CM310在2型炎症领域不断拓展新适应症，产品峰值有望持续爬升。

CM326靶向炎症最上游的TSLP，能更及早的阻断炎症信号，且作用范围不局限于嗜酸型2型免疫炎症类疾病，同靶点药物Tezspire已在重度哮喘展现优异疗效，CM326在临床前展现更优的活性，单药有望实现更佳疗效，同时未来与CM310有望发挥联合治疗协同作用。CMG901是全球首个进入临床的CLDN18.2 ADC，在2023 ASCO GI上公布了Phase1a期研究，在前线中位疗法2线的胃癌患者中，展现出75%的ORR，有望重塑胃癌治疗格局，公司未来联手阿斯利康，有望开拓全球广阔的胃癌市场。

03、盈利预测

医药板块相对估值溢价有所修复但仍处于底部

疫情以来，医药板块绝对收益和相对收益均较为突出，此后2020年9月以及2021年2月曾出现过两次显著的估值收敛，自2021年7月以来，医药板块的估值出现明显回落。尽管2022年3季度后迎来估值修复，但目前整个医药板块对应2022年预测PE28X，相对于全部A股估值溢价率约123%，溢价水平有所抬升但仍处于底部区域。