2023年固定收益专题报告：红利策略的底层逻辑

红利策略的时间价值

红利策略赚什么钱？

长期来看红利指数能跑赢沪深300，背后是红利策略的两大长期价值： ① 复利的魅力（股息再投资）； ② 长期稳健（股价往往能够穿越牛熊）。

高股息资产具有“类固收”属性，收益来自于3方面： ① 稳定股息：类票息（安全垫 + 再投资）；② 低估值：类凸性（“涨多跌少”）； ③ “填权”策略：以ZS银行为例，分红后低股价更具备吸引力，从而填补除权后的股价下行（吸引新资金）。

红利策略的配置性价比

红利策略收益特征： ① 可观的稳定复利收益；② 具有较强的“绝对收益”属性。

红利策略能够显著改善组合风险收益特征： ① 高息资产能够显著拓宽有效前沿；② 结合“固收”持仓后，红利策略Calmar比显著更优，长期持有体验较佳。

红利策略背后的宏观逻辑

红利策略的“超额”驱动因素

红利策略超额收益来自于哪？ 历史上，估值修复主导红利股超额收益； 长期以来，高股息企业增速放缓，中证红利相对沪深300估值存在系统性下降，相对估值变动需要去除趋势变动。

红利策略“超额区间”容易出现在3种环境中： 1） 过热滞涨、顺应周期 —— 周期行业受益； 2） 利率上行，低久期为王 —— 利率上行环境中，“低久期”资产更受益； 3） 熊市中彰显避险属性 —— ① 风险溢价压缩，票息资产可提供安全垫；② 低估值的安全边际更高。

“超额”区间背后的逻辑

1）过热滞涨：红利策略的“超额”区间，大多发生在生产下行，通胀高企的类滞涨环境中

红利指数更容易囊括进周期行业，滞涨环境相对有利： ① 红利指数中，周期行业占比显著高于大盘指数；② 滞涨周期中，煤炭、钢铁、化工等板块对红利策略贡献显著。

2）利率上行周期

高息资产久期低，在利率上行环境中受影响更小，容易收获超额： ① 2021年以来，美债利率上行主导了本轮红利股相对沪深300估值修复；② 当国债利率上行，沪深300和国债息差压缩，从配置“有息”资产角度出发，沪深300性价比下降，中证红利估值扩张。

3）熊市抗跌

① 业绩增速较低但相对稳定；② 估值扩张与风险溢价正相关（越跌越买）；③ 除了绝对价格外，股息能够在熊市中形成安全垫。

窥见“固收+红利”产品

4只具有代表性的“固收+红利”产品： ① 安信稳健增值；② 鹏杨汇利；③ 华泰柏瑞享利；④ 国富恒瑞。

选什么板块？

“固收+红利”两大流派 1）“周期”+“金融”轮动 —— 安信稳健增值（张翼飞,李君）、华泰柏瑞享利（董辰,姬青）； 2）All In 金融 —— 鹏扬汇利（杨爱斌,焦翠） 、国富恒瑞（赵晓东）。

选什么行业？

在极具配置性价比的5个“金融”及“周期”行业中： 具有明显对冲效应的行业有：①有色金属-银行；②基础化工-银行； 具有弱相关性的行业有：①银行-石油石化；②银行-煤炭；③银行-建筑建材。

选择高息板块 还是 高息个券？

组合高红利的潜在来源：① 超配本身股息率高的板块；② 选择板块中股息率高的个券。 以上“固收+红利”产品如何在板块和个券间进行选择？

普遍做法：超配金融 + 周期择股 。 从配置效应来看，“固收+红利”产品主要通过超配金融板块来为组合提供超额股息；从择券效应来看，“固收+红利”产品主要通过在周期板块挖掘高股息标的，增加组合股息率。

编辑：火腿肠