2024年中小微主题量化投资策略：生态优化，机遇渐增

1.回顾2023年：政策引导、企业推进，助力市场流动性再平衡

2023年，在市场磨底阶段，政策端及公司端共同助力市场生态保持平衡。 市场流动性供给上，分红和回购近年来规模稳健增长，A股市场的股东回报水平持续提升； 市场流动性消耗上，证监会阶段性引导企业放缓IPO及再融资的节奏和规模，减持规模有所减少。

2.资本运作行为分析及选股策略

分红：使用分红预案信息的预期高股息策略能增强红利收益

分红政策从披露监管向半强制迈进，全市场分红意愿稳步提升。分红政策从对披露的监管逐步向半强制迈进，如陆续与 再融资、减持等挂钩（再融资已取消）。在此背景下，全市场的现金分红总额及股利支付率均稳步向上。

分红事件具备超额收益但较为有限。分红事件侧重体现公司稳健的基本面，长期持有具备一定的超额收益，根据我们计 算持有60个交易日相对于中证全指全收益指数的超额为1.3%。通过股利支付率、股息率、业绩是否超预期等因子对分红 事件进行筛选可以提升其超额收益水平，但分红的事件驱动效应仍较为有限。

回购：市场磨底引发回购热潮，回购策略具备防御属性

回购潮通常发生在市场低谷期，对市场有正向提振作用。近期随着市场估值下行，叠加回购制度优化预期，市场迎来回 购热潮，2023年8月1日至10月31日已发布主动型回购预案达378件，我们认为这预示市场或处于价值低估阶段。

回购事件具备超额收益，市场对于回购首次公告的反馈最为显著。回购可增加做多力量、优化财务指标、助力公司稳健 运营，故具有正面的事件效应。从事件的不同时间点看，首次公告后60个交易日的超额收益达4.78%，最为显著，优于实 施开始日（1.83%）及回购完成日（1.07%）。

策略逻辑：回购事件具备明显的事件驱动效应，我们进一步研究发现根据负债水平 做剔除、根据回购力度及ROE择优，可进一步提升回购事件的超额收益水平。 策略评价：2018年10月-2023年10月，年化收益率达31.24%，对比中证全指指数 （3.07%）有明显的超额收益。精选后的回购事件股在大部分年份内跑赢全市场的 指数，在市场震荡磨底期或小盘风格上行的市场中回购策略体现出一定的防御属性 ，而在牛市或者大盘风格下回购策略的超额收益出现回调。

股权激励：事件隐含预期目标增速，结合情绪面可带来超额收益

股权激励热度自2021年起维持高位。从股权激励预案角度看，2017年以前相对较少，2017年开始维持在每年300起以上 ，2021年创历年新高（819起），而后保持高位。2023年截至10月，股权激励的预案数量为571起，实施率为89.7%。 股权激励预案期超额收益显著，对未来业绩增速预期的指引或是超额收益的主要来源。我们基于2021年股权激励事件测 算，预案公告后60个交易日内，事件相关个股相对中证1000超额收益均值达6.54%。考虑到超额收益衰减较慢且与盈余 惊喜接近，对未来业绩增速预期的指引或是其主要来源。我们计算，高目标净利润增速组（G5）预案公告后的事件效应 更强，持有60个交易日相对中证1000指数的平均超额收益约7%，显著高于低目标净利润增速组别（G1）。

策略逻辑：股权激励具备显著的事件效应：从基本面看，高目标净利润增速能够强 化市场对绩优公司业绩持续增长的预期；从情绪面看，分析师在股权激励预案公告 后若上调盈利预测体现了其对企业目标业绩指引的认可，而预案后首日超额收益能 够体现市场对业绩指引的真实反应。 策略评价：2017年-2023年10月，股权激励事件策略相对中证1000指数的年化超额 收益达到30.7%，在今年市场较弱的情况下实现了10.10%的绝对收益和7.03%的超 额收益，策略因具有相对确定性的业绩预期而具有一定韧性。

并购重组：事件预期增强，关注央国企并购重组投资机会

当前大量公司存在并购重组需求，以央国企为代表的并购重组事件最受关注。2021年至今，并购重组事件呈现减少趋势 。当前，国务院国资委与监管机构相继发文鼓励企业在矿产资源、医疗机构、新型基础设施、生物技术、智能网联汽车、 证券等行业进行并购重组、做大做强，并购重组预期升温。 并购重组投资重在关注确定性，事件竞买方均具有超额收益。并购重组从企业选择并购重组战略，到企业间协商、监管 批准、完成并购、业绩承诺，各个环节都有极大的不确定性，因此确定性是并购重组策略的重要考量。投资收益角度看， 我们发现事件竞买方在首次公告日后均具有较为显著的超额收益。

策略逻辑：央国企并购重组预期更有迹可循且确定性更强，同时央国企作为并购重 组竞买方均有明显的超额收益，故我们针对央国企，从发生并购重组需求及公司自 身特点两大维度构建央国企并购重组预期打分模型。 策略评价：我们每半年选取分数最高的前10/30/50标的，并判断未来一年内是否会 作为竞买方参与广义的并购重组事件，并以每年央国企上市公司作为竞买方参与广 义并购重组占比作为基准。在2013年11月-2022年11月的样本中，平均预测准确度 为61%/56%/52%，较基准（约42%）有所增强 。

股东增持：增持行为具备超额收益但差异较大，应择优参与

增持事件发生数量现处于较为稳定的水平。近5年增持事件每年发生约1500次、每年涉及公司近1000家、每年涉及市值 约1000亿元。 增持行为具备超额收益但差异较大，应择优参与。重要股东具备信息优势、且其增持行为或受市场追随，因而增持行为 具备超额收益。我们计算，在增持公告发布后的100个交易日内，个股相对中证1000的超额收益均值达3.7%，但标准差 为27.4%，故增持行为具备超额收益但差异较大、应择优参与。

策略逻辑：基于增持事件自身特征、被增持标的特点及增持公告的信息价值3个方 面下9个维度，我们构建了针对增持事件的多维度打分体系，评分体系对增持事件 超额收益具有较好的区分能力且稳定性较优。 策略评价：2010年至2023年11月3日，该策略年化超额收益达14.15%，但各年份 差异较大。我们分析认为该策略更适用于非震荡市，尤其在熊市时表现更佳；熊市 环境下中小盘风格可进一步增强策略超额收益能力。

股东减持：减持计划使市场出现非理性定价，存在做多投资机会

进一步规范减持行为，推动企业高质量发展。2023年8月27日，证监会发布《证监会进一步规范股份减持行为》，要求上 市公司存在破发、破净或分红不达标的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。我们认为新规进一步 完善了减持制度，严防绩差公司股东减持套利，助推上市公司高质量发展。 减持计划的发布不等价于企业价值被高估、亦不代表股东具备必然减持的意愿，而首日冲击显著，故具备超额收益可能 。根据我们测算，针对持有期间看，非职业经理人及职业经理人减持计划的超额收益均值分别达2.26%及2.06%，具有超 额收益。

策略逻辑：针对非职业经理人股东的减持计划，我们进一步发现可结合公司是否盈 利、事件首日冲击水平及公司估值以提升超额收益水平。 策略评价：基于2018年-2023年8月期间回测结果，我们发现该策略超额收益较为 持续，各年超额收益均为正，期间超额收益年化达8.07%。从样本外数据看，2023 年超额收益年化达18.5%、IR为3.01，体现了策略较好的泛化效果。

3.展望2024年：生态再平衡，重视股东回报增强

总体看，市场生态将逐步恢复，资本运作行为会更加活跃，股东回报的增强有较高的确定性值得重视。 分行为看，不同资本运作行为及相应策略具有不同适用性： 股东回报：分红预增，回购维稳，适用于磨底持续或保持小盘风格的市场。 企业战略：并购重组预期升温，国企改革推动央国企并购重组值得重视；股权激励因其韧性值得持续关注。 股东行为：增持或保持相对稳定，减持方面可持续跟踪减持计划数量以发现策略适用机会。

报告节选：

编辑：火腿肠