2023年策略深度报告：外资如何看2024年经济和市场

一、全球宏观经济形势展望

海外宏观经济关注点（一）：经济可能面临的衰退/滞涨情况

大部分资管机构普遍认为，全球经济将面临通货膨胀下降、经济增速放缓的趋势。他们普遍预计，由疫情引起的供需不平衡正在逐渐得到解决，通货膨胀有望趋于下降。此外，多数机构看到全球经济增速的放缓，甚至有些机构警告可能出现温和的衰退。随着货币政策的调整，包括加息和其他限制性货币政策的措施，多数机构预计货币政策将变得越来越紧缩。尽管存在一些区域和国家之间的分化，但对于全球经济的整体增长，机构们持谨慎态度，并强调密切关注金融环境、贸易碎片化以及中东危机等风险因素。根据对 19 家机构的观点统计，对美国经济偏乐观的机构共有 3 家，对美国经济偏悲观的机构有 8 家，另外8 家机构持中性态度，整体来看各机构态度中性偏悲观，认同温和衰退。

对美国经济持乐观观点的机构认为，美国经济将进入温和衰退，主要理由包括劳动力技能不匹配的趋于正常、通货膨胀下降、需求恢复正常、商品价格下降等。对美国经济持悲观观点的机构认为，美国经济可能面临硬着陆，主要理由包括企业的谨慎情绪可能导致投资和招聘减少，高利率和工资增长放缓可能加剧经济各个部门的压力。综合来看，各机构对未来发达经济衰退程度的判断主要基于对通货膨胀、劳动力市场、需求恢复、企业投资和利润、货币政策等问题的看法。不同机构在对这些关键因素的分析和权衡上形成了各自的观点，导致对经济未来走势的不同判断。后文将对各主题分别阐述各机构的观点。

1) Blackrock 认为：由疫情引起的供需不平衡情况得到解决，通胀正在下降。随着需求恢复正常，商品价格正在拉低通胀。劳动力技能方面的不匹配也趋向正常化，有助于减缓工资增长。受紧缩政策影响，2023 年通胀下降的代价是经济增速减缓。欧洲的制造业急剧放缓，与此同时，美国悄然到来的经济滞涨并未引起关注。国内生产总值数据显示美国经济活动得以维持，但从某些指标来看，美国经济在过去 18 个月里并没有太大增长。因此，美国经济仍有可能陷入衰退。但重要的是，预计美国经济在未来一年将基本保持稳定，但今明两年会成为二战后除全球金融危机外增长最疲弱的时期。

2) 高盛认为：随着通货膨胀温和冷却、就业市场强劲复苏，以及加息对GDP增长所带来的影响达到峰值，预测明年将有强劲的收入增长，制造业或进一步复苏。与此同时，若中央银行担心经济增长放缓，将有可能更进一步降低利率。预计 2024年全球 GDP增速为2.6%，高于彭博社统整的共识预测增速2.1%。美国经济在今年克服了衰退担忧后，将在 2024 年再次超越市场普遍预期。预计 2024 年美国 GDP 全年将增长 2.1%，远高于彭博社调查的共识预测值1%。高盛坚持长期以来的观点，即未来 12 个月内美国陷入衰退的可能性远低于普遍预期，仅为 15%。

3) JP Morgan 认为：经过两年的货币紧缩，预计全球经济将减速。展望未来，由于通胀背景趋软和定价能力减弱，企业利润率可能会受到挤压。高利率和工资增长放缓的有限迹象可能会加剧这种局面。目前，私人非住宅投资在2023 年第三季度仅增长 1.6%，而在 2023 年上半年则大幅增长了23%。突显未来资本支出意愿的数据也在走弱。企业的谨慎情绪不仅可能导致投资减少，还可能导致招聘减少，从而将经济推向衰退的边缘。最终，2024 年的经济状况将在很大程度上取决于美联储(Fed)的政策立场。过度紧缩或长时间保持高利率可能会加剧经济各个部门的压力。首先，更高、更长时间的利率可能会对金融部门施加不应有的压力，无论是通过银行的资产负债表，还是通过私人市场。如果避开这样的结果，预计美国经济将在2024 年缓慢地度过周期后期。鉴于没有过度行为或系统性失衡，任何衰退都可能是温和的。

4) Morgan Stanley 认为：在货币政策的推动下，全球经济增长面临的风险仍然很高，盈利逆风可能会持续到 2024 年初，然后才会出现复苏。随着风险资产开始定价增长放缓，全球股市通常会在新一轮货币宽松政策开始前的三个月内开始抛售。如果各国央行继续按计划降息，全球股市的估值可能会在今年年初下降。然而在下半年，通胀下降应该会导致货币宽松政策，从而提振经济增长。

5) 瑞银认为：在基准情形下，预计 2024 年全球经济增速从2023 年的3.1%放缓0.5 个百分点至 2.6%，主要拖累来自美国(从2.4%放缓至1.1%)和中国(从5.2%放缓至 4.4%)，美国经济有可能在 2024 年中连续两个季度环比收缩，而欧洲增长平淡(0.6%)、日本经济增速小幅放缓(0.7%)。在新兴经济体中，印度增长或大致持稳，土耳其、巴西可能小幅拖累全球增长，而韩国、中国台湾的股市则可能受益于科技周期上行而有所反弹。

6) 景顺认为：在政策制定者对抗通胀近两年之后，我们对2024 年的展望集中在增长持久性与通胀粘性之间的平衡上。尽管实施了几个季度的限制性货币政策，但全球经济——尤其是美国经济——仍保持着显著的弹性。在近期货币政策收紧的推动下，全球经济正进入一个低于趋势的短暂增长时期，市场已经部分消化了这一点。然而，有关通胀路径的问题仍然存在。在展望范围内，反通胀过程将持续下去，经济增长将在上半年进一步放缓，然后在下半年开始改善，从美国开始。随着通胀趋软，政策制定者开始降息，预计风险资产将重新走强。

7) 施罗德认为：在 2023 年全球股市回报率可观的表面之下，明晟世界指数迄今以美元计算上涨了 9.1%，但情况绝非良性。也许过去十年金融市场最显著的特征是风险成本的稳步下降。随着全球金融危机（GFC）后央行政策将利率降至零，对资产价格的影响是巨大的;他们上升了很多。有许多不同的因素在起作用，但它们可以有效地分为三类，即 1） 人口限制;2）脱碳势在必行;3）去全球化举措。它们共同构成了我们所说的 3D 重置。这些因素加上高主权债务水平，造成了供应瓶颈，推高了工资成本，推高了总体物价通胀，并支撑了民粹主义政治。各国央行被迫采取果断行动。利率已经大幅提高，并且看起来将在一段时间内保持这种状态。

8) 富达认为：我们预料未来数月的前景将渐转明朗，包括通货膨胀、最佳利率水平，以至美国就业市场的顽强韧性。然而，投资者忧虑本周期的下一个阶段将令市场更为波动，其实不无道理。2023 年最令人感到意外的是，获财政支持的消费者及企业带动经济表现强韧，但除非出现特殊情况，否则预期明年经济最终将会下行。事实上，有迹象显示经济已逐渐转弱。仍然相信存在其他可能性。除了机率达 60%的温和型衰退外，2024 年展望也会探讨更严竣的深度经济衰退（机率为 10%）情景有何投资启示。在实质利率极高引发破坏性冲击的情况下，企业及消费者广泛削减开支，震撼整体经济，甚至将延续至 2025 年。我们亦预测出现较温和的经济软着陆情景的机率（20%），以及在 2024 年经济没有衰退的机率（10%）。

9) Vanguard 认为：随着通胀下降和抵消力减弱，货币政策将变得越来越严格，美国经济将出现轻度衰退。由于限制性货币和财政政策的持续，预计欧洲经济增长乏力。

10) Barclays 认为：2024 年世界经济将放缓，但放缓的方式相当温和，主要经济体的失业率峰值较低，通胀率进一步下降。这不是彻底的软着陆，但明显偏软。明年全球经济将增长 2.6%，这将是商业周期的良性底部。2024年不会出现衰退。

11) Capital Group 认为：考虑到消费价格上涨的幅度和美联储加息的力度，美国经济的韧性尤其突出。2024 年美国的经济实力或将推动全球经济增长。

12) Amundi 认为：2024 年全球经济前景将呈现分化态势，全球经济增长将逐渐放缓，通胀率将有所回落，但仍将高于各国央行的目标，直至今年年底。假设中东危机继续得到控制，全球经济前景的疲软将主要由发达市场（DM）的放缓所推动。我们预测 2024 年全球国内生产总值（GDP）增长率为2.5%，预计德国马克的平均增长率为 0.7%，而新兴市场（EM）的平均增长率为3.6%。

13) Allianz 认为：虽然增长放缓或轻度衰退的情况无疑是可能的，但有几个理由认为情况可能会有所不同：首先，经济学家在预测经济衰退方面是出了名的糟糕；其次，各种领先指标（收益率曲线倒挂、货币供应收缩、以及央行利率高于中性水平）仍显示，美国经济衰退将在2023 年底至2024 年上半年之间开始。

14) HSBC 认为：那些呼吁全球衰退的人将再次被证明是错误的。美国消费者强劲、政府刺激计划支持科技和医疗领域的投资和创新，美国经济增长引擎仍在继续运转。

15) 巴黎银行认为：到 2024 年，推动 2023 年经济活动的现金将开始减少。在美国，过剩的储蓄很快就会被花掉，企业投资将会减少。欧洲更容易受到衰退风险的影响，并将面临滞胀，而中国正在努力解决其房地产危机。金融环境收紧将拖累经济增长和企业利润。随着政府将重点放在削减债务上，财政支持可能会逆转。关键风险在于，经济增长放缓的幅度超过市场预期。

16) PGIM 认为：尽管宏观挑战增多，但全球经济保持了韧性。在美国，弱通胀——疲软的增长和上升但正在下降的通胀的结合——仍然是我们的基本假设。预计 2024 年实际 GDP 增长率将在 1.0-1.5%之间，通货膨胀率将降至2.5%-3%。在欧元经济中，我们看到全球利率上升、能源价格高企和持续通胀带来的逆风是持续的挑战，预计在 2024 年出现一些改善之前，欧元经济将出现温和收缩。

17) RBC 认为：美联储激进的加息周期最终将限制GDP 增长，推动经济在2024年陷入温和衰退。

18) LAZARD 认为：随着各国努力应对利率上升、财政灵活性下降和贸易碎片化等问题，对 2024 年全球增长的预测并不乐观。

19) 富国银行认为：全球经济将在 2024 年面临不稳定的气候，经济风暴在某些时候和某些经济体可能会相当严重。在我们看来，欧元区和英国将受到最严重的打击。中国经济增长可能将继续面临结构性阻力。相比之下，印度2024年的经济前景仍然相对晴朗。在这方面，我们预测全球GDP 在2024 年将仅增长 2.4%，比过去 40 年的年均增长率低了整整一个百分点。

海外宏观经济关注点（二）：通胀与全球央行加息节奏

多数资管机构普遍认为，全球央行正面临通胀与经济增长之间更为复杂的权衡，而传统的对经济增长疲软的反应可能不再适用。供应链限制等因素导致通胀持续，各国央行因此不得不采取紧缩政策。尽管多数发达国家央行已完成加息，但机构们对短期内降息的动力持谨慎态度。对于美联储，市场预期的降息时间较晚，通常集中在 2024 年下半年，这与央行对通胀的相对温和反应有关。机构们也对美联储的量化紧缩计划表示关注，认为其可能在明年提供大量的联邦赤字资金。在发达国家央行中，一些机构预计欧洲央行、英国央行及加拿大央行可能会在2024Q3或更早开始降息，而相较之下，对美国的降息预期则较为延后。对于新兴市场，一些机构认为通货紧缩仍在持续，央行仍有一定的降息空间。总体而言，机构们普遍预计全球央行将在未来一段时间内逐步实施降息政策，以缓解通胀压力并支持经济增长。然而，由于经济状况的不确定性，不同机构对具体政策路径和时间表存在一定分歧。 总结来看，美联储面对通胀问题的反应相对温和，受供应链限制等因素影响。通胀压力持续，不得不保持紧缩政策，可能在 2024 年下半年才考虑首次降息，预计会以每季度 25 个基点的速度逐步正常化。欧洲央行、英国央行及加拿大央行：预计 2024Q3 或更早开始降息，步伐可能相对缓和；欧洲央行可能在2024 年6月开始降息。日本央行可能在 2024 年结束负利率，逐渐温和加息，2025 年4月结束收益率曲线控制。

1) Blackrock 认为：央行在对抗通胀方面面临着更艰难的权衡，而且不能像过去那样对经济增长的疲软做出反应。这将给全球央行和投资者带来更大的不确定性。美联储对于经济出现滞涨的反应相对温和。受供应链限制等因素影响，通胀压力持续，各国央行不得不保持紧缩政策。

2) 高盛认为：2024 年通胀仍将略高于目标，失业率将保持在长期水平以下，GDP将以趋势速度增长。尽管主要发达国家央行(除了日本)已经完成了加息，但短期内降息的动力不大，除非经济增长结果弱于预期，否则发达国家不太可能在 2024 年下半年之前降息。在发达国家央行中，预计欧洲央行、英国央行及加拿大央行可能在 2024Q3 或更早开始降息。相比之下，预计美国的增长表现将降低调低利率的紧迫性，并将首次降息推迟到2024Q4。由于通货膨胀率仍略高于官方目标，各国央行在启动降息周期后可能会谨慎行事，在所有情况下，预测利率将以每季度 25 个基点的速度逐步正常化。

3) JP Morgan 认为：新冠肺炎疫情结束后，美联储在大量购买美国国债和抵押贷款支持证券(MBS)后，开始实施量化紧缩(QT)，以缩小资产负债表。我们的核心设想是 QT 按照计划移动，美联储每年有序地缩减其资产负债表1万亿美元。，风险主要集中在美联储 QT 计划和即将发行的美国国债之间的交集，这些债券将为明年近 2 万亿美元的联邦赤字提供资金。总而言之，我们的基准是通胀表现良好，美联储只有在 2024 年下半年才有可能降息，与市场普遍预期相符。在这种情况下，投资者可以考虑锁定更高的收益率以实现资本增值。

4) 瑞银认为：各国央行预计将于明年开始降息周期。美联储应维持政策不变。预计美联储将会在 2024 年 3 月开始降息、全年降息275 个基点，2025年初进一步降息，直到 2025 年下半年随着通胀回升而小幅加息(目前市场预期2024 年 6 月左右开始降息，全年降息 100 个基点)。与市场预期的差异主要由于由消费支撑经济软着陆可能性较低，相反，预期美国经济将在2024年二三季度进入小衰退，促使美联储更快降息。而欧央行可能在2024 年6月开始降息，不过鉴于其劳动力市场更为稳健，经济活动不会衰退，降息步伐可能更为缓和，一直延续到 2025 年底。相反，日本经济在走入温和通胀，日本央行可能在 2024 年结束负利率、逐渐温和加息，2025 年4 月结束收益率曲线控制。

5) 景顺认为：随着通胀下降，预计实际政策利率将上升，作为回应，联储将降息，以缓解经济增长、就业和工资面临的任何额外压力。预计这种宽松政策将在 2024 年上半年晚些时候开始。预计，降息——加上通胀下降——将为复苏奠定基础，使全球经济在 2024 年下半年走上伴随实际工资增长的趋势增长之路。货币政策制定者现在已经达到了紧缩周期的终点，下一步可能是宽松政策，预计宽松政策将在 2024 年上半年末开始展开。预计，随着通胀继续向可接受的水平靠拢，经济增长放缓，2024 年上半年末将出现宽松政策。随着通胀正常化，实际工资恢复增长，宽松政策应有助于经济复苏成形，使全球经济在 2024 年下半年回归趋势增长。

6) 施罗德认为：重要的是，正如美联储所承认的那样，与货币政策相关的“长期和可变滞后”的全部影响尚未完全显现。在一个负债累累的经济体中，假设不会有意想不到的后果是相当乐观的。我们已经开始看到加息的一些后果。随着联邦基金利率的上升，企业的融资成本继续走高。

7) 富达认为：随着经济增长受损的情况日益明显，各国央行政策将会转向，并开始减息。纵观发达经济体，随着财政支持的滞后效应逐渐减退，紧缩货币政策将使经济步入温和衰退，应会令上述情况实现。在各个情景下，美联储的政策路径，以及通胀和增长走势将会截然不同，而且就时间及结果而言，难免存在高度不确定性。

8) Vanguard 认为：央行提高利率目标的影响可能会使美国经济在2024年陷入温和衰退，但也应有助于进一步抑制通胀，并在下半年允许美联储下调政策利率。不过，在削减周期结束时，美联储和其他发达市场央行的利率目标可能会高于我们近年来所习惯的水平。仍然认为美联储在2024 年下半年之前不会考虑降息。欧洲央行将维持该利率至少到 2024 年下半年。

9) Barclays 认为：各国央行的加息周期非常激进。美联储会让美国经济稍微热一点，希望它最终会自行降温。代价就是未来的降息；我们的研究团队预测美联储到明年 12 月之前只会降息一次。

10) Amundi 认为：美联储和欧洲央行将在 2024 年分别下调利率150 个基点和125个基点。在新兴市场，通货紧缩仍在持续，央行有一定的降息空间。

11) Allianz 认为：2024 年欧洲央行仍有加息的可能。

12) 荷兰国际集团认为：美联储已经结束了加息，下一步将是明年的降息。预计2024 年将降息 150 个基点，2025 年初将进一步降息100 个基点。即使欧洲央行(ECB)官员仍试图为进一步加息敞开大门，欧洲央行已经完成了加息，第一次降息可能在 2024 年 6 月实现。英国央行(Bank of England)的紧缩周期几乎肯定已经结束，政策制定者正投入大量精力让投资者相信，降息还需要一段时间。我们将在 2024 年降息 100 个基点，并在2025 年降息100个基点。日本央行走向正常化的第一步将是取消其收益率曲线控制计划，这可能会在2024 年第一季度发生，届时日本国债将跟随美国市场的走势跌至低于1%的水平。在日本央行确认了春季薪资谈判的结果后不久，其可能会在第二季度加息 10 个基点，但在年底前将短期政策利率维持在0.0%。

13) PGIM 认为：目前利率接近多年高点，经济增长和通胀终于开始放缓，我们很可能接近央行加息周期的尾声。虽然预计美联储将在2024 年实施约50个基点的“微调”降息，但经济的中性长期利率可能会被吸引到3.0%的区域(高于之前估计的 2.5%)。

14) RBC 认为：美联储可能会从明年夏天开始进行一系列温和的降息。欧洲央行可能会在 2024 年之前保持利率不变。

15) LAZARD 认为：美联储、欧洲央行和英国央行已经结束了加息周期。虽然有可能再加息一次，但从目前的水平来看，加息 25 个基点的影响并不大。美联储考虑最早在 24 年第二季度降低政策利率，这应该会缓解经济增长的不利因素，并在经济周期性反弹的预期中提振资本支出。

16) 富国银行认为：联邦公开市场委员会可能已经完成了加息，但在委员会开始放松政策之前可能还需要一段时间。因此，随着联邦公开市场委员会将联邦基金利率的目标区间维持在目前 5.25%-5.50%的水平，而通胀率继续缓慢向2%下降，未来几个月实际联邦基金利率将缓慢走高。虽然，许多央行的加息周期已经结束，有些央行实际上已经开始降息，但货币政策变化与其对经济增长和通胀的影响之间存在长期和可变的滞后，这意味着限制性货币政策的影响可能会在未来几个季度继续显现。

海外宏观经济关注点（三）：全球劳动力市场变化

多数资管机构认为，随着美国人口老龄化，工人短缺已经显现，人口老龄化对未来劳动力供给造成了限制。这导致美国每月新增工作岗位的数量相较之前显著减少。劳动力市场的紧张状况在一些机构看来仍然存在，但一些迹象表明可能会出现减速。机构们关注到劳动力市场的一些不平衡，包括工资增长放缓和单位劳动力成本的下降。此外，一些机构指出，企业面临基本面走弱，可能导致劳动力市场状况的走弱。总体而言，多数机构认为劳动力市场的紧张状况可能在未来几个月逐渐缓解，工资增长可能放缓，但对于不同地区和时间段的劳动力市场表现存在一定分歧。

1) Blackrock 认为：随着越来越多的美国人口进入退休年龄，工人短缺已经出现。人口老龄化降限制未来的劳动力供给。这意味着在不引起通胀水平升高的情况下，美国每月只能新增约 7 万个工作岗位，而之前的数字是20万个。2) 施罗德认为：我们也开始看到以前防弹的消费者的压力迹象。随着疫情期间储蓄接近枯竭，储蓄率现在回到 4%以下，为 1960 年以来的最低十分之一，消费者越来越依赖债务。信用卡余额最近达到了超过1 万亿美元的历史新高，拖欠率虽然很低，但正在上升。劳动力市场依然强劲，但有减速的迹象。3) Barclays 认为：美国的就业市场在 2023 年仍然非常紧张。面对即将到来的衰退的几个信号，当地经济的持续强劲是这种表现的部分原因。另一个因素可能与“劳动力囤积”有关：企业留住员工是因为担心在经济前景好转时无法再把他们招回来。 4) Amundi 认为：美国劳动力市场的不平衡正在缩小，工资增长正在放缓。这一缓解劳动力市场状况的过程应会导致工资压力的持续缓解和单位劳动力成本的下降。

5) Allianz 认为：未来 3 至 6 个月企业基本面走弱，将导致美国劳动力市场状况走弱。 6) 荷兰国际集团认为：英国劳动力市场正在降温，私营部门工资增长8%以上的日子已经过去，通胀预期正在降低，劳动力短缺也大幅缓解。7) LAZARD 认为：美国劳动力市场平均每月增加 23.9 万个就业岗位，远高于维持相对于人口增长的稳定失业率所需的数字。8) 富国银行认为：美国劳动力成本的上升仍然过高，无法与2%的消费者价格通胀保持一致，但劳动力市场的进一步放缓也会导致超级核心通胀的逐渐下降。较高的实际利率将对家庭支出和企业固定投资支出产生不利影响，从而导致劳动力需求减弱。

其他关注点：AI 带来的投资机遇

资管机构普遍认为，随着大型科技公司引领整个科技行业将业务重点转向人工智能，目前可能正处于智能革命的风口浪尖。机构们在未来6-12 个月内相对看好发达市场人工智能主题股票，并预计人工智能将成为2024 年美国企业整体利润增长的主要推动力。各机构强调人工智能与其他技术和结构趋势相互作用，可能带来巨大的投资机会，这将成为未来研究的重点。

1) Blackrock 认为：在少数大型科技公司的带领下，整个科技行业都在将业务重点转向人工智能。我们可能正处于这场智能革命的风口浪尖。我们在未来6-12 个月的维度来看，相对看好发达市场人工智能主题股票。科技行业的盈利弹性将持续存在，并预计它将成为 2024 年美国企业整体利润增长的主要推动力。以人工智能为中心的多国及多行业投资周期已经开启，对盈利增长和生产力都是一个重要的积极因素。人工智能与其他技术以及结构趋势的相互作用可能会产生最大的投资机会，这将成为未来研究的重点。

2) JP Morgan 认为：今年到目前为止，对人工智能的热情推动了科技股的优异表现。人工智能加快了技术进步的速度，并已扩散到各个部门和更广泛的经济领域。除了大型科技公司，相关的计算基础设施业务也表现出色，这些业务使消费者和企业能够采用。预计，随着应用范围的扩大，人工智能市场将继续增长，为基础设施、半导体和软件公司提供有利条件。我们仍然对互联网和半导体以及人工智能、自动化和电气化的长期驱动因素感到兴奋。在经济低迷的情况下，高质量科技股可能比其他行业更具弹性，因为它们的资产负债表强劲，与经济周期的相关性较低，因为它与盈利有关。事实上，自互联网泡沫以来，大型科技股的基本面已经有所改善，杠杆率更低，现金更多，盈利能力更高，生产率更高。

3) Morgan Stanley 认为：近期的不确定性将让位于美国股市的反弹。Wilson预计，到 2025 年，盈利增长将保持强劲：“人工智能带来的积极的运营杠杆和生产力增长应该会导致利润率的扩张。

4) 瑞银认为：我们看好美国信息技术行业，并将其从中性升级为最受青睐。这在一定程度上反映了我们对优质股票的偏爱：许多回报率最高、资产负债表最强的公司都属于 IT 行业。但它也承认，最新财报季的迹象表明，智能手机和 PC 的需求正在改善。该行业还提供当今最具吸引力的长期投资机会之一：人工智能（AI）。与此同时，我们将美国从最不受欢迎的地区偏好上调至中立。

5) 施罗德认为：人工智能已经抓住了投资者的想象力，当然，它存在被过度炒作的巨大风险。然而，市场兴奋背后的逻辑是无可辩驳的。自动化是一个长期趋势，已经从狭窄的工业流程迅速扩展到整个服务部门。基于语言模型的生成式人工智能大大提高了风险。

6) Barclays 认为：人工智能(AI)的指数级采用可能为最快的技术革命之一铺平道路。事实上，人工智能的第一个切实影响明年就可以感受到，无论是对就业(负面)、生产力还是盈利能力(两者都可能是积极的)。

7) Amundi 认为：投资者应该关注使用生成式人工智能实现自动化和转型的基础设施、软件和服务领域的机会。更喜欢 AI 的部署者(例如:金融科技(Fintech)、消费者和医疗保健公司)，有上涨潜力。同时需要关注韩国(即在内存领域的主导地位提升了其在芯片领域的领先地位)、中国台湾(即晶圆代工厂将从芯片需求中获益)的机会以及在美国投资的欧洲注册公司。

8) HSBC 认为：生成式人工智能领域强劲的结构性增长保证了高科技公司的估值。

9) 巴黎银行认为：随着人工智能继续扩展到新的应用领域，预计2024 年将是人工智能提供的投资机会发展的关键一年。ChatGPT 的发布在云服务提供商和其他技术公司之间引发了一场竞赛，以扩展他们的数据中心基础设施、软件堆栈、基础模型和应用程序。该领域的几家领军企业公布了大幅正面的收益修正，并在 2023 年实现了惊人的股票回报。

10) PGIM 认为：最近的人工智能(AI)热潮似乎使科技行业摆脱了衰退。

其他关注点：选举年对经济的影响

资管机构普遍认为 2024 年将是历史上最重要的选举年之一，对美国和其他国家的经济产生影响。虽然选举年可能带来市场波动，但长期投资者仍被建议保持冷静，因为政治不确定性有时会提供有吸引力的投资机会。机构们也指出，虽然选举可能产生噪音，但美联储政策和经济周期对市场回报的影响更为重要。

1) Blackrock 认为：2024 年将是历史上最重要的选举年，届时将有超过一半的世界人口参加投票。美国的选举尤为重要。 2) JP Morgan 认为：2024 年，印度、印度尼西亚、俄罗斯、南非、英国和美国等世界各地都将举行重要选举。尽管这些选举无疑会占据新闻头条和电视广播时间，但对市场的影响可能会更微妙。 3) 富达认为：美国大选年将突显两党分歧，对政府开支能力构成威胁。4) Barclays 认为：2024 年，美国和英国将举行两场重大选举。随着今年最后一个季度的临近，这些国家的政治不确定性将会加剧。5) Capital Group 认为：2024 年将是一个关键的选举年，不仅在美国如此，在许多其他国家也是如此，包括印度、俄罗斯、南非和英国等。从全球范围来看，这可能是历史上影响最大的选举年之一。尽管市场在选举年可能会出现波动，但对于长期投资者来说，赢得白宫的政党对回报的影响并不大。政治不确定性的增加有时会提供有吸引力的投资机会。优质公司往往会受到政治因素的影响，这可能会带来买入机会。

6) Allianz 认为：11 月美国大选的影响加剧了经济的不确定性。但好消息是，投资者可能会因再次承担风险而获得回报。 7) HSBC 认为：美国大选辩论的话题可能包括全球关税和医疗成本，这可能会影响通胀前景，但总统任期的第四年往往对股市有利。其它经济体——包括墨西哥、印度、印尼、欧盟(或许还有英国)——也将迎来繁忙的选举日程，这可能会加剧双向波动。 8) 巴黎银行认为：尽管选举格局可能会对 2024 年的市场产生重大影响，但目前还不可能为潜在的结果分配有意义的概率。 9) RBC 认为：选举可能会产生噪音。继 2016 年和2020 年有争议的选举之后，2024 年的竞选季节可能会给投资者带来更多的焦虑。随着新闻头条和社交媒体上的帖子煽风点火，投资者应该保持冷静，因为市场历来在总统选举年表现良好。自 1928 年以来，标准普尔 500 指数平均上涨7.5%，在总统大选年结束时，几乎有 75%的时间是上涨的。在影响市场回报方面，美联储政策和经济周期比华盛顿的政党控制发挥更大作用。10) LAZARD 认为：2024 年美国大选可能成为地缘政治上的分水岭，因为对乌克兰的进一步援助，以及外交政策的可预测性和法治都悬而未决。

其他关注点：ESG 相关主题

在 ESG 方面，资管机构普遍强调低碳转型是当前市场中的重要力量。重点关注能源转型，不仅看好可再生能源机会，还认为传统能源公司在供需不匹配的情况下可能表现出色。机构们建议投资者关注净零排放主题，同时探索新兴增长机会，尤其是在必须实现净零排放的行业中。可持续投资的成熟和监管环境的不断发展使更广泛的 ESG 问题成为焦点，不仅注重 ESG 对公司的影响，还强调公司活动对环境和社会的影响。

1) Blackrock 认为：低碳转型是当今市场中发挥作用的巨大力量之一。重点关注能源转型，不仅仅是要发现可再生能源的机会，传统能源公司也有可能跑赢大盘，尤其是在供需不匹配的情况下。对增强气候适应能力的产品和服务的需求在不断增长。随着时间的推移，市场可能低估了这一主流投资主题。

2) 瑞银认为：无论 COP28 的措辞如何，对逐步淘汰化石燃料的大力支持都将加速这一趋势。，所有国家最终都接受了摆脱化石燃料的承诺，这一事实是排放和气候政策的转折点。不同的经济体显然处于不同的转型阶段，各地区拥有众多技术、资源和能力。但长期的脱碳趋势是显而易见的。我们继续预计，在可预见的未来，能源投资领域将占上风，正如COP28 和英国、新加坡、中国香港等发布的最新监管指南所表明的那样，将越来越重视转型规划。扩大可再生能源和基础设施的新目标将加速脱碳。尽管并不出人意料，但从2022年到 2030 年，全球可再生能源装机容量增加两倍的目标获得批准，可能会推动电力脱碳取得有意义的进展，并有助于恢复市场对可再生能源行业的信心。根据能源和清洁空气研究中心的数据，这一承诺意味着每年增加的容量将增加五倍。COP28 也将核电带回了主桌，22 个国家承诺到2050 年将其核电容量增加两倍，美国在核聚变的研发承诺中处于领先地位。

3) 景顺认为：中国实现净零排放、电气化和能源革命的道路。中国是2021年最大的二氧化碳排放国，占全球排放量的 31%左右。中国承诺实现净零排放，并制定了雄心勃勃的目标，即在 2030 年前达到二氧化碳排放峰值，到2060年实现碳中和。这些监管目标刺激了绿色产业的显著增长，吸引了对可再生能源和清洁技术的大量投资。预计这些目标还将推动广泛的电气化，这是中国实现碳中和战略的一个关键方面。中国拥有完整的绿色能源供应链，涵盖原材料、新能源、智能电网传输、电池、电动汽车等。碳消费和制造业的垂直供应链可以为中国的供应商和企业提供比较优势，巩固他们的领导地位。从估值的角度来看，明晟中国市场目前的交易价格与明晟美国市场相比约有45%的折扣。中国股市的估值具有吸引力。独特的结构性机遇、再全球化和绿色化创造了一个不容忽视的投资领域。

4) 施罗德认为：美国的赤字超出了大流行前的任何时候。令人担忧的是，短期内似乎几乎没有减少的迹象。虽然疫情支持措施现在几乎已经结束，但长期的“绿色”补贴，包括《通胀削减法案》提供的补贴（有助于为脱碳工作提供资金）现在已经接过了财政接力棒。与此同时，出于保护国家利益（更广泛的去全球化趋势的一部分）的动机，以《芯片法案》的形式回流，以及支持人口老龄化的要求，正在为财政问题火上浇油。问题在于，这种债务水平的融资成本要高得多。

5) Barclays 认为：由于近期不确定，投资者可以将目光投向当前市场之外，在必须转型才能实现净零排放的行业中发现增长机会。长期增长市场正在出现，适合那些运营良好、拥有应对全球气候变化挑战有效解决方案的公司。投资者仍然必须选择高质量、运营良好的公司，这凸显了将环境、社会和治理(ESG)因素纳入财务分析的重要性。

6) Amundi 认为：ESG 投资应专注于净零，并探索正在获得吸引力的主题。能源转型仍然是 ESG 投资的首要关注点。预计对新兴市场的投资将加速，私营部门将发挥关键作用。在股票方面，我们关注的是建筑的脱碳、减少食物浪费、可持续农业和能够促进转型的技术。与能源转型相关的基础设施也应得到政府的支持。其他主题包括信贷和私人债务的生物多样性以及与可持续相关的融资。

7) 巴黎银行认为：随着可持续投资的成熟，监管环境不断发展，更广泛的ESG问题成为人们关注的焦点。不仅要关注 ESG 问题对公司的影响，还要关注公司活动对环境和社会的影响。

二、全球宏观风险一览

全球宏观风险（一）：美国政府债务

多家资管机构普遍关注美国政府债务的问题，一致认为结构性的低增长和高利率将对不断膨胀的债务产生负面影响。多家机构观察到长期溢价和投资者对长期债券风险的要求上升，结合对收益率波动加剧的预期，采取了战术上保持中立、战略上减持长期美国国债的策略。综合来看，这些机构普遍对美国政府债务的增长和结构性挑战表达了担忧，并在投资策略上做出相应调整。

1) Blackrock 认为：结构性的低增长和高利率给不断膨胀的美国政府债务带来了问题。如果高收益率债券的借贷成本保持在5%附近，政府在利息支付上的支出可能会在几年内超过联邦医疗保险。央行对通胀的控制力度减弱，增加了通胀上升的长期风险。我们还看到，长期溢价或投资者对持有长期债券的风险要求的补偿有所上升，再加上我们对收益率波动加剧的预期，使我们在战术上保持中立，并在战略上减持长期美国国债。2) 高盛认为：公共债务状况是一个日益令人担忧的领域，但，市场在这方面可能会保持耐心，除非明年的美国大选可能带来新的无资金支持的财政扩张。即使是美国的财政问题，风险在于，它们给全球金融市场造成的压力与美国一样大，甚至更大。 3) JP Morgan 认为：自 2023 年第二季度美国地区银行业危机爆发以来，10年期美国国债收益率从年初迄今的 3.4%的底部飙升至11 月初的5%左右，达到多年高点。重要的是要区分反映经济走强的收益率上升和由较高的长期风险溢价(TRP)驱动的收益率上升，由于风险和不确定性的增加，投资者要求在收益率曲线的长端投资获得更高的回报。在过去 5 个加息周期中，10 年期美国国债收益率在联邦基金利率之前见顶。在上次加息和首次降息之间，10年期美国国债收益率也下跌了 107 个基点。如果经济增长出现明显放缓的迹象，企业可能会面临进一步的利润率挤压，需要以更高的借贷成本进行再融资。违约激增很容易导致避险情绪在整个市场蔓延，引发利差迅速扩大。因此，我们继续看好高质量债券，除非投资者具备风险承受能力和投资视野，能够安然度过经济增长放缓带来的更大波动。

4) 施罗德认为：美国国债创下了自 1787 年美国批准宪法以来的最大跌幅。5) Barclays 认为：2023 年，美国债务总额超过33 万亿美元，这一年增加了3万亿美元以上，自 2019 年以来增加了 10 万亿美元。与此同时，最新的国会预算办公室(CBO)预测指出，未来十年的预算赤字将超过国内生产总值(GDP)的 5%。按照这个速度，到 2033 年，美国政府债务总额可能超过50 万亿美元。在利率较高的时期(至少目前如此)，这可能意味着到2031付上的支出将超过非国防可自由支配支出(如交通、教育、卫生、国际事务、自然资源和环境以及科学和技术方面的资金)，这是不可持续的。6) HSBC 认为：政府债务堆积是一个重要的讨论话题，因为一些人怀疑它是否会导致结构性增长放缓(例如，在日本和意大利，这是有争议的)。希望这一逆风现象将被技术创新所抵消，而且美国的大部分支出都用于净零转型的生产性投资，这应该会促进经济增长。

全球宏观风险（二）：海外地缘政治碎片化

多家资管机构共同关注全球地缘政治的碎片化和相互竞争的崛起，认为连续不断的危机加速了这一趋势，引发了地缘政治和经济集团之间的竞争。机构普遍关切中东战争、俄乌冲突、中美结构性竞争等事件，认为这些事件导致全球地缘政治风险上升。担忧包括危机中断贸易、石油和天然气价格上涨、经济逆风加剧、供应链多样化受阻、紧张局势引发投资者寻求避险资产等。一些机构指出，紧张局势可能限制合作，增加波动性，对市场产生不确定性。尽管各机构对特定冲突的演变有不同看法，但普遍认为这些事件增加了尾部风险，可能对全球经济增长产生压制作用。

1) Blackrock 认为：接连不断的危机加速了全球分裂以及相互竞争的地缘政治和经济集团的崛起。市场比以往更加关注地缘政治风险。中东战争、俄罗斯和乌克兰之间的持续冲突以及中美之间的结构性竞争意味着地缘政治风险的增加。根据联合国的数据，全球动荡局势的数量达到了几十年来的最高水平。驾驭新的世界秩序并不一定要避免风险或针对特定事件进行定位，而是要制定旨在抓住机遇和降低风险的整体投资组合策略。2) 高盛认为：中东战争的升级中断了通过霍尔木兹海峡的贸易，可能导致石油和天然气价格大幅上涨，这可能会降低全球净增长。3) JP Morgan 认为：乌克兰和中东持续不断的冲突对全球经济的影响应该有限。如果中东紧张局势升级，由于担心供应中断，我们可能会看到油价上涨。美国和中国加强了双边对话，这有助于减少因意外或错误而发生军事摩擦的尾部风险。世界两大经济体之间的紧张局势一旦升级，可能会促使投资者寻求黄金等避险资产，以及发达市场政府债券等流动性资产。

4) 施罗德认为：中国与美国的贸易问题对全球经济发展至关重要。美国的逆全球化助长了供应链多条线化，阻碍了获得先进技术和知识转移的机会，引发了美国激进的产业政策，并阻碍了外国直接投资（FDI）。5) 富达认为：在全球供应链已经出现紧张的背景下，乌克兰危机将继续推高商品价格。巴以冲突扩大为地区冲突的风险仍然存在，包括油价可能上涨，导致整体通胀面临新一轮冲击。有关冲击可能削弱加息效应，继而出现经济滞胀风险。 6) Barclays 认为：虽然不可能预测中东和乌克兰的冲突将如何演变，但它们确实提高了不确定性水平和股票风险溢价。

7) Amundi 认为：2024 年将是过渡的一年，紧张局势和保护主义将日益加剧。2024年许多地缘政治情景的下行风险都更高。虽然我们的基本情况是，中东目前的局势不会升级为一场地区战争，但伊朗冲突的扩大将显著改变地缘政治环境，使其走向下行。尽管有更大的负面影响，但我们的基本预测仍然是，这些紧张局势中的大多数不会在明年“沸腾”。8) HSBC 认为：俄罗斯-乌克兰和以色列-哈马斯战争的未知路径和影响。很难对这些话题做出方向性的判断，但清晰的是，上述问题增加了波动性，增加了尾部风险。继续加剧能源、商品和货币市场的波动。由于地缘政治冲突，合作可能变得更加困难。不过在有明确必要性的领域可能会有一些合作，这包括向净零排放过渡。 9) 巴黎银行认为：地缘政治格局正变得越来越复杂和具有挑战性，从乌克兰到以色列，紧张局势都很明显。尽管地缘政治可能会对2024 年的市场产生重大影响，但目前还不可能为潜在的结果分配有意义的概率。10) LAZARD 认为：持续的地缘政治冲突和紧张局势可能会进一步抑制经济增长。

三、中国宏观经济形势

中国关注点（一）：经济政策和 GDP 增长

目前各机构普遍认为 2024 年中国的经济增长会相对稳健，分歧点在于经济增长的速度。较为乐观的机构预测中国 2024 年 GDP 增速会介于4%-5%之间，较为悲观的机构则认为其会低于 4%。对于中国 2024 年的经济政策，各机构普遍认为中国会继续出台积极的政策以促进就业和消费，从而拉动经济增长，但中国的经济政策依旧会是以“稳”字当头，不太可能出现重大的经济刺激措施。

1) 高盛认为：中国实际 GDP 增速将从 2023 年的5.3%放缓至2024 年的4.8%，延续了后疫情时代的减速增长路径。到 2030 年，中国经济增长率将稳定在3%左右，在本轮十年余下的时间里，年均增长率将达到4%。在全球背景下，对 2024 年中国的宏观前景仍然带有强烈的独特性。中国的经济增长与大多数发达市场和新兴市场经济体一样正在放缓，但国内通胀压力的绝对值温和且较低，中国与世界其他地区之间的政策差距(相对宽松的一面)应该会得以保持。宽松的金融环境、扩张性的财政政策、更积极的国家对房地产市场的干预，以及进一步放松行业监管，所有这些都将至少在2024 年支撑经济增长。2) JP Morgan 认为：根据最近公布的政策，预计北京将继续支持经济增长，但不太可能采取重大措施。这意味着利率可能会保持在低位，10 月底宣布的额外 1 万亿元债券发行应该会支持 2024 年上半年的经济增长。财政政策可能会针对基础设施，以及解决地方融资平台信贷质量问题发力。中国2024年的增长前景是稳定的，但数据上并非急剧走高。 3) Morgan Stanley 认为：2016 年至 2019 年，中国的GDP 平减指数平均为2.6%，2020 年至 2022 年为 2.5%。然而，这一次通缩压力可能需要更长时间才能缓解，因为在房地产繁荣时代结束后，缺乏明显的增长引擎。摩根士丹利中国经济团队预测 2023 年的 GDP 平减指数为-0.8%，随后在2024 年回升至0.6%，2025 年达到 1.3%的微弱复苏。

4) 瑞银认为：预计 2024 年中国实际 GDP 增速将放缓至4.4% 。5) 景顺认为：2023 年，中国遭遇市场波动，增长势头不确定。尽管中国将继续面临宏观经济逆风，但未来将逐步复苏。展望未来，预计中国决策者将继续以高质量发展为重点，采取有针对性的宏观政策和有力措施，稳定增长和就业，降低风险。自 8 月中旬以来，渐进式宽松政策明显加速。看到了一个更清晰、更积极的财政政策信号，这是由于旨在刺激经济增长和恢复市场信心的政策。此外，发行1万亿元中央政府专项债券，财政赤字率从3%提高到3.8%，创历史新高。这一刺激计划表明决策者决心集中精力改善中国的经济和金融市场。然而，要维持积极的市场情绪，未来可能需要继续放宽政策。因此，预计到 2024 年，中国的低利率环境将持续更长时间。6) 施罗德认为：未来十年中长期，中国将面临增长放缓。中国经济需要摆脱投资拉动型增长模式。投资占 GDP 的比重高得不可持续。随着工资成本的上升，中国在低端制造业的竞争力下降，需要继续向价值链上游移动。7) 富达认为：短期内，周期性反弹的空间是存在的。但支撑其中性看法的长期结构性问题没有改变。从本质上讲，经济体系中债务问题、增速放缓将导致消费者通胀数据疲软、利率下降。

8) Vanguard 认为：外部和结构性压力增加的情况下，额外的政策刺激将维持中国经济的复苏。 9) Barclays 认为：一些结构性因素将继续拖累经济活动，包括消费者信心不足、人口结构变化以及之前的住房过度投资。但预计未来几个月会有更多的政策支持，包括对基础设施和高端制造业的投资，以及货币刺激政策。10) Amundi 认为：在 2024-25 年，去杠杆化将是经济增长的核心决定因素。预计财政政策将保持适度扩张性，总体赤字控制在3.4%，2024 年专项债券额度预期在 4 万亿元。结构性货币宽松政策将持续下去，2024 年下半年可能降息20个基点。然而，宽松政策仍需对冲房地产问题和地方债务的拖累压力。预计2024 年中国经济增长率将略低于 4%。 11) Allianz 认为：随着中国向创新驱动型经济转型，市场情绪将在2024年出现好转，我们对中国的长期投资机会仍然充满信心。12) 巴黎银行认为：中国积极的财政扩张可能会促进经济增长，并帮助资产价格在 2024 年复苏。

13) 荷兰国际集团认为：新的财政刺激可能放缓，意味着增长动力有望减慢;美国和欧洲去风险化也将给中国经济增长带来更大压力。过去几年的货币政策收紧将越来越多地对实体经济产生影响。预计将在2024 年继续进行去杠杆化调整，这将在一段时间内抑制增长，但可能有助于避免未来潜在的更大问题。14) PGIM 认为：中国管理其财政和货币政策以促进经济增长的路径，以及房地产市场政策。在中国，我们对加大财政刺激力度的预期正在实现，这支持了我们仍高于市场一致预期的 GDP 预测。 15) RBC 认为：中国经济企稳向好，呈现复苏迹象。工业利润正在改善，库存去库存周期似乎接近尾声，信贷增长正在加速，出口下滑正在放缓。令人鼓舞的是，最近推出了额外的财政刺激措施，发行了总额为1 万亿元人民币的新债券。这一举措表明，中央准备减轻地方政府的财政负担，有望承担更多的财政责任，因此有更多的债务空间来支持经济。

16) LAZARD 认为：中国增加发行 1 万亿元中央政府债券，为地方政府支出提供资金的决定，可能是迄今为止非常重要的举措。虽然中国相对于其他大型经济体的债务水平较高，不会出现大量信贷刺激，但将看到中国继续采取措施，确保到 2024 年保持稳定增长水平。考虑到最近一系列的刺激措施，此前新住房建设的下滑后续可能企稳，海外对中国资产的情绪已经过于悲观消极，这种情况可能预示着资产反弹。有迹象显示消费者信心和支出触底，表明近期经济状况即将改善。 17) 富国银行认为：在房地产行业问题、人口挑战、消费趋势低迷和地缘政治紧张局势等结构性阻力的影响下，中国 2024 年和2025 年的实际GDP 年增长率将在 5%以下。在稳健型政策的预期下，出台重大财政刺激措施的可能性并不高。预计中国 GDP 增速将再次放缓，2024 年降至4.5%，2025 年降至4.3%。

中国关注点（二）：房地产市场落地

大部分机构认为房地产是目前拖累国内经济复苏的典型因素，而机构普遍认为房地产对经济构成的压力在 2024 年会有边际减轻。部分机构认为房地产行业的疲软和不确定性直接拖累了整体经济的增长，并且加剧了风险和不确定性。2024年，除了房地产开发商以外，还需要重点关注过度依赖土地财政的地方融资平台。

1) 高盛认为：持续多年的房地产低迷加剧并加速了不可避免的宏观再平衡过程，服务经济、新兴市场(以“一带一路”为代表)和高附加值出口、新制造业和新基础设施成为后疫情时代的增量增长动力。到2024 年，全国住房销售可能同比下降 5%，主要是由于成交量萎缩，但一级市场的平均售价稳定。风险是在二级市场，长期基准租金收益率分析表明 30%以上的ASP 调整风险，强调了政府更积极干预的重要性和紧迫性。尽管由于开发商持续的现金流压力，差距可能会缩小，但完工率可能会优于其他房地产子周期(新开工、土地和房屋销售)。尽管开发商对实体经济的影响巨大，但单独来看，它们只占该指数权重的 2%。仍然看好资产负债表强劲的国有企业开发商，但投资者应做好准备，面对政策预期影响下规模较小、陷入困境开发商的股价波动。2) JP Morgan 认为：由于居民对楼价的预期仍然保守，预计楼市的复苏更可能是渐进式的。 3) Morgan Stanley 认为：继续对房地产证券保持低配仓位。尽管需求端的住房政策放松，但住房销售增长的积极势头似乎是短暂的。离岸高收益债券市场中开发商违约的不确定性也可能给房地产行业的表现增加更多的波动性。预计 2024 年实际 GDP 增长率将略有改善，达到 4.2%（2023 年预计为5.1%），而名义 GDP 增长率可能回升至更健康的 4.8%（2023 年预计为4.3%），GDP平减指数回升至 0.6%（2023 年预计为 0.8%）。由于持续的房地产市场压力以及对地方政府的溢出影响，2024-2025 年的恢复可能是一个渐进的过程（不同于 2016/17 年）。同时面临着财政收入增长前景波动和地方融资平台债务问题的挑战。

4) 瑞银认为：房地产建设活动跌幅将有所收窄，对GDP 增长的拖累减轻。5) 景顺认为：一直积极参与实施诸如取消房地产限购和降低抵押贷款利率等政策，对经济构成利好。6) 施罗德认为：基础设施建设体量较大，而长达数年的房地产繁荣导致部分地区房屋供过于求。 7) Barclays 认为：中国国内的房地产行业仍在努力从最近的困境中复苏，需要进行进一步的改善。 8) Amundi 认为：自 2021 年以来，中国资产经受住了房地产整合的挑战，出清后的优质地产开发商努力维持运营。下一步方向涉及依赖土地融资的地方融资平台。 9) Allianz 认为：房地产市场的挑战给经济带来了压力，并可能限制其近期的增长前景。有必要解决房地产行业悬而未决的问题，该行业约占中国GDP的20%。

10) HSBC 认为：中国的经济增长面临房地产行业的挑战。11) 巴黎银行认为：对房地产市场的担忧削弱了中国消费者和企业的信心。需要采取更有力的措施来解决房地产开发商的资金链问题，以及依赖房地产销售收入的地方债务问题。 12) 荷兰国际集团认为：中国经济继续受到房地产市场疲软的拖累，房地产市场的回落在一定程度上被其他行业的小幅增长所抵消。新房和二手房的价格仍在下跌，而且下跌的速度略快。建筑活动也在走弱，这对所有其他与房地产行业相关的经济部门(如固定资产投资和基础设施支出)造成了压力。13) RBC 认为：中国房地产市场的状况仍然是海外投资者的担忧所在，最近出台了政策宽松措施，观望后续房地产交易摆脱疲软状态。虽然房地产市场放缓继续对中国经济构成挑战，但重要的是与过去几年相比，2024 年房地产市场放缓的负面影响可能会有所减少。 14) LAZARD 认为：中国经济最大的挑战来自房地产行业的问题，这些问题影响了房地产开发商和地方融资，并对更广泛的经济造成外溢。

中国关注点（三）：是否存在长期增长点？

当前各机构普遍看好中国经济在长期中的增长潜力，认为在中国不断推进产业结构转型的大背景下，新能源、金融科技等高附加值、高技术产业的快速发展将会成为助力中国经济未来高质量发展的重要引擎。

1) 高盛认为：全球供应链重组以及持续的产品结构升级为中国的商品销售和服务贸易注入了新的增长动力。在更有利的基础效应和政策偏见下，新基础设施的增长将超过传统基础设施，房地产完工可能会扩大其对新开工和销售的领先地位，在政策支持下，对经济发展目标具有高度战略重要性的“新三大”领域(电池、新能源汽车和可再生能源)制造业资本支出将保持强劲。2) JP Morgan 认为：通信服务和非必需消费品(包括许多领先的科技公司)预计将在 2023 年和 2024 年实现持续的盈利增长，尽管其市盈率目前低于15年平均水平。 3) 瑞银认为：2024 年消费和服务业应可以延续疫情后的复苏趋势，超额储蓄小幅释放也有一定帮助预计出口边际改善，虽然美国经济增长或有所放缓，但全球科技周期应有望触底反弹。 4) 施罗德认为：中国高度融入全球经济，并保持高度竞争力，因此供应链多元化将需要数年时间才能实现。具有创新精神的经济体会是脱碳的主要潜在受益者：生产了全球 80% 的太阳能电池板，在 2022 年销售了全球三分之二的电动汽车，控制着全球 75% 的电池产能，并主导着可再生能源供应链的大部分。具有很高的储蓄率和受控的资本账户，因此不依赖外部资本来实现增长。再加上对金融体系的控制，这为中国提供了巨大的政策灵活性。最后，在如此广阔而深入的市场中，公司层面总会存在有机会的标的。

5) 富达认为：中国存在特定股票的投资机会，特别是在消费品/非必需品行业和建筑材料领域。 6) Barclays 认为：中国加快结构性改革以解决拖累经济增长的问题、帮助经济实现再平衡，进而为投资者带来新的机会的时机已经成熟。7) Allianz 认为：对中国的“新经济”(涵盖科技、金融科技、金融服务、健康科技和“绿色经济”)持乐观态度，预计将成为未来增长的引擎。8) 巴黎银行认为：中国的结构转型正在推动高附加值制造业和高技术产业的投资增长。 9) LAZARD 认为：中国已成为电动汽车、太阳能和风能等关键战略领域的最大出口国。例如，在电动汽车方面，中国从 2019 年的净进口国变成了2023年最大的净出口国。同样，中国已经融入了可再生能源供应链，随着对零部件需求的增长，这应该会导致中国出口的增长。通过将自己定位为全球经济高增长领域的低成本生产者，中国可能会在未来几年获得额外的增长。10) 富国银行认为：中国经济增长仍将继续面临结构性阻力。房地产行业的问题、人口结构的挑战、低迷的消费趋势和地缘政治的紧张局势，都可能给中长期的增长前景带来下行压力。

编辑：火腿肠