2023年行业轮动2024年度定量策略报告暨展望：1H24科技资产杆位起跑，2H24景气投资或能超车

01 如何理解2023年大类因子 超额收益并进行因子择时？

因子视角下：周频哪些因子多头变动更加稳定？

2023并没有年初有效到年尾的因子，大部分因子都有至少三周的回撤期，因子择时尤为重要。

因子视角下：月频哪些因子多头变动更加敏锐？

月频角度大类因子视角下： 流动性在去除长线资金后仍然有效，月频推荐关注主力、交易盘、基金仓位信息。 长端景气预期2023年全年回撤，仅6月、11月反弹。 短端景气预期7月后回撤较大。 动量反转需要进行择时，价量类因子在6月无法抓住行业轮动主要矛盾。 质量因子、低估值因子仍有正收益。

2023定量关键词：

资金流：内资主导。

2023一改往年常态，北向长线资金开始失效，内资、公募边际变动、北向短线资金重回主导地位。

分析师预期：偏向事件驱动。

与往年EPS、ROE持续调升等逻辑不同，2023年分析师有效推荐行业行情多以事件驱动的方式呈现：持续调升目标价等口径 更加有效。

价量类因子：“被迫”的风险暴露。

收益率偏度、单周动量、高波动率等因子多头显示， 2023年行业轮动显示出较高的风偏，因为【低波红利】无法被一级行 业概括。

财务特征因子：“ALL-IN”主业。

营收占净利润比例、资产净利润率、销售费用/营收占比等因子多头显示，龙头股敢于ALL-IN主业的行业表现更好。

02 2024哪些因子值得期待？

宏观基本 假设： 1 H 2 4 美股 科技继续 上行

美股方面，科技龙头带领纳指上行，续创历史新高。 AI技术突破持续发生，科技赛道想象空间充足。 A股也有对应数据要素、智能驾驶等政策预期即将落地生效。 综上，重视利好刺激、美股映射下1H24 A股科技板块的机会。

宏观基本假设：伴随政策落地GDP同比相应提升

股市作为“经济晴雨表”提前反应对GDP同比变动方向的预期，当前投资者对中国经济定价是失速， 显然过于悲观。 随着“稳地产”和数据要素入表等多重利好在2024落地和发挥作用，2024作为经济转型关键一年料 将熊牛切换，不宜过于悲观。

宏 观 基 本 假 设 ： 2 0 2 4 A 股 赚 钱 效 应 提 升

除去GDP上行预期之外，资金和投资者反身性也将持续助力反弹： 当前Wind全A距离前低仅一步之遥，大量权重股屡破新低。 静待市场修正悲观定价后股市赚钱效应提升，增量资金入市。

探究其余因素：CDS信用利差：外资眼中的信用风险

CDS利差随地方债落地、地产危机缓解而大幅下行，本次北向却未应声大幅流入。 观察历史，CDS下行后北向回流仍需时间。 此外北向流入幅度仍受美元强势压制，但市场已经开始定价2024Q2联储开始降息。 综上，2024Q1静待北向回流。

2023年主题投资的主要推手是内资，规避北向、公募重仓

公募重仓股的主力边际流入本身就比北向重仓股票高：内资规避北向重仓，北向增量乏力。 6月之后主力资金不断向小微盘明牌流入，市场热点开始规避机构重仓上涨。 微盘指数是主题投资较好的代理变量。

2024年主题投资仍能持续，机构重仓仍需等待增量资金入场

我们用成交金额、浮盈筹码两个维度分析微 盘股的拥挤情况： 成交金额角度，当前处于历史分位数0.9以上， 成交金额来看较为拥挤，但未创下历史新高， 对应调整幅度相对更小。 浮盈筹码角度，当前浮盈处于0.5历史中位， 出逃引发踩踏概率不大，对应行情盘整后仍 能持续震荡向上。 综上，微盘股等权拥挤度处于0.7左右，维持 微盘股震荡向上的判断，等待拥挤度新高引 发踩踏后资金切换至高景气赛道。 前文说到微盘股是题材投资的代理变量， 2024Q1维持题材投资调整后继续的判断， 关注主力增量资金在题材上的边际方向。

基金重仓板块仍需看新发型募集情况

2018年以来基金重仓板块、个股收益（基金重仓指数，存量）与股票型+混合型基金累计新发型 份额走势较为一致。 我们认为两者关系螺旋递进：一方面新募集的增量资金入市使得公募基金能够持续补仓重仓板块， 另一方面赚钱效应能吸引更多增量资金。 短期赚钱效应和超募金额路标均未出现，下半年随复苏节奏关注路标和公募重仓板块表现。

2024动量反转关键词：科技板块并不拥挤，行业轮动速率有望下行

科技板块并不拥挤，行业轮动速率有望下行。

2023年科技板块作为动量多头常客，动量策略相较于反转策略超额明显。TMT板块政策预期仍强，续推动量。 拥挤度角度也能佐证：科技板块的拥挤度并不高，高低切换路标未现。

2024动量反转关键词：科技板块并不拥挤，行业轮动速率有望下行

以近一个月成交金额占过去一年百分位 角度作为拥挤度来看： 传媒当前拥挤度有所上行但仍处于历史 中等水平。 计算机处于拥挤较低水平。 通信处于拥挤度中等水平。 综上，科技板块代表性行业并没有触发 极度拥挤，踩踏发生的概率响应更小。

2024动量反转关键词：主线行业并不拥挤，行业轮动速率有望下行

相较于没有明确【板块】主线的2022年，2023年轮动速率相对更低。 从轮动强度来看，当前处于过去两年中等水平，从2023年11月之后震荡向上，代表趋势策略当前占优。 展望1H24，科技在新发政策、美股映射等加持下有望持续强势，板块较易被趋势策略所捕获，轮动速率料能 进一步下降，轮动强度或能继续提升。

2024财务特征关键词：续推龙头股“ALL-IN主业”的行业

“ALL-IN主业”的商业模式代表：销售费用占比高：商业模式使然的医药、计算机、传媒、食品饮料； 持续经营净利润/税后利润占比更高：传媒、轻工、军工、电公、计算机、电子； 营业成本远高于非金融类支出：传媒、非银、纺织服装、轻工、银行、社服。

报告节选：

编辑：火腿肠