证券行业2023年复盘

市场情况

截至2023年12月29日，券商板块年内上涨2.54%，跑赢沪深300指数13.91%，同期沪深300指数下跌11.38%。 • 市场交投活跃度走低，新发基金下滑程度较大，投资者风险偏好处于低位。截至2023年12月29日，2023年市场日均股基成交额为 9906亿元，同比下降2.82%。

业绩情况

2023年前三季度43家上市券商合计实现营业收入3819.17亿元，同比增长1.84%；合计实现净利润1099.73亿元，同比增长6.46%。 • 单季度环比来看，2023年Q3上市券商营收和归母净利润均低于Q1和Q2，分别为1127.37亿元与280.51亿元，环比下降16%和28%。2023年前三季度上市券商ROE为5.13%（年化），高于2022年ROE4.02%水平，但相较于2023年上半年6%（年化）有所下降。 • 2023年前三季度上市券商杠杆倍数为3.42倍，基本持平于上半年的3.49倍，受二级市场影响券商加杠杆速率有所放缓。

2023前三季度上市券商自营业务仍是拉动营收增长的主要动能 • 2023年前三季度上市券商各分项业务经纪/投行/资管/自营/信用收入分别为768.76/352.43/347.31/1028.05/342.5亿元，经纪、投 行、信用收入同比下降，自营与资管收入同比上升，其中自营上升69.82%是分项业务中拉动营收的主要动能。业务结构占比来看自 营业务占比仍较高达到26.9%，整体分项业务近年来占比保持稳定。2023前三季度业务收入贡献均为正贡献，其中自营收入贡献 42.78%占比最高，但相对上半年自营业务收入贡献达到186.74%。

政策趋势：行业迎来新格局

券商并购重组预期加强，行业格局有望迎来变革

中央金融工作会议指出，“培育一流投资银行和投资机构”，“支持国有大型金融机构做优做强”。 • 证监会明确表示将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强，打造一流的投资银行，发挥服务实体 经济主力军和维护金融稳定压舱石的重要作用。

风控指标优化，利好头部优质券商放宽资本约束提升 ROE水平

2023年11月3日，证监会对《证券公司风险控制指标计算标准规 定》（以下简称《计算标准》）进行了修订，并公开征求意见。 风控指标的修订将进一步发挥风控指标调控作用，放宽券商资本 约束，提升头部券商杠杆水平，利好头部优质券商提升ROE水平。

券商加速布局资管子公司，公募业务参与度有望加速推进

2022年5月，证监会发布《公开募集证券投资基金管理人监督管理办法》及配套措施，在继续坚持基金管理公司“一参一控”政策前 提下，适度放宽同一主体持有公募牌照数量限制。券商资管子公司已扩容至29家，2023年以来国信证券、国联证券、华安证券、长 城证券获批设立资产管理子公司。资管子公司获批的节奏在2023年加快，公募业务成为券商寻求业务增长点及突破口的重要抓手,预 计2024年券商资管子公司及公募牌照获批速度仍将加快，券商在投资端布局速度有望提升。

2024年行业展望：券商杠杆优化助力ROE提升

自营业务：投资收益率改善，衍生品业务加强行业分化

2023年权益市场仍以震荡为主，但相比2022年市场回暖较为明显，带动上市券商自营业务收入大幅反弹。2023Q1-Q3，43家上市券商 合计实现自营业务收入1028亿元，同比大幅增长69.82%。 证监会就《证券公司风险控制指标计算标准规定（修订稿）》公开征求意见，监管对于券商场内衍生品业务的鼓励态度和场外衍生 品业务的审慎态度。截至2023年7月末，场外衍生品存续规模为2.31万亿元，环比6%；收益互换新增规模4677亿元，环比下滑2.4%。

自营业务：投资收益率改善，高弹性支撑券商业绩

预计风控指标标准的修订放松，将有利于优质券商增加杠杆，提振ROE水平。监管对于衍生品业务审慎监管，将有助于优质券商的自 营部门发展。建议关注头部券商中信证券、华泰证券，同时关注中小券商如天风证券、国联证券在自营业务高弹性下带来的高收益 率情况。

经纪业务：佣金持续下行，期待市场成交量提升

2023Q1-Q3上市券商经纪业务收入同比下降12.48%至768.76亿元。上市券商2023前三季度经纪业务下降幅度较大主要受2023年三季度 市场成交下降较多以及预期佣金费率下行影响。 • 2023年前12个月新发基金份额为11151亿份，同比减少23.25%。股票型基金发行份额1402亿份，同比下降5.15%，投资者风险偏好处 于低位。受公募基金费率改革影响，预计2024年券商代销压力仍较大。2023年6月9日，证监会就《公开募集证券投资基金投资顾问 业务管理规定》公开征求意见，并表示已基本具备转常规条件，未来基金投顾有望面向全行业常态化发展。

投行业务：政策影响业务承压，寻求北交所发展新模式

2023年前11月，IPO募资额为3415亿元，占2022年全年IPO募资额的58.2%；募资总额为10718亿元，占2022全年的63.5%。 • 短期投行业务受市场再平衡政策影响，整体投行业务收入或将有所下滑，但长期来看全面注册制稳步推进，投行常态化发行趋势仍 可期待，北交所进一步放开和政策支持力度加大的情况下，将引导券商投行业务逐步增加北交所业务比重，进一步寻求北交所发展 的新模式。

资管业务：费率下行，公募业务成为突破口

传统券商资管规模延续下行，公募业务将成为券商资管业务发展的重要方向。券商资管业务“一参一控一牌”政策指引下，主动管 理产品和公募基金产品将是资管业务发展的重要抓手。截至2023年12月29日，公募基金市场规模27.54万亿元，相较2022年增长 6.95%，未来大型券商和财富管理类券商将逐步体现出业务优势。

信用业务：融资杠杆优化，融资规模有望增加

《融资融券交易实施细则》修订，将投资者融资买入证券时的融资保证金最低比例由100%降低至80%：保证金比例下调20%相当于两 融业务杠杆提升25%，融资规模逐步企稳回升。证监会宣布阶段性收紧融券和战略投资者配售股份出借。其中将融券保证金比例由不 得低于50%上调至80%，对私募证券投资基金参与融券的保证金比例上调至100%。市场做空成本提升、私募基金融券卖出不再具备加 杠杆能力，将进一步抑制融券新增规模；部分限售股融券被暂停，减少市场融券量，同时减少市场对部分私募基金通过融券做空的 担忧。

行业业绩预测

经纪：经纪业务收入受市场成交量和基金申赎影响较大，预计机构、零售端佣金率均有下行压力。2023年市场成交量继续下行，同 时前三季度累计新发基金6038亿份，同比-26%。2024年随着市场回暖，改革加速下交投趋于活跃，预计日均股基成交额1.02万亿。 • 投行：预计监管IPO、再融资层面的影响将有所延续，投行业务收入继续承压，证监会表示将深化并购重组市场化改革，支持优质科 技创新企业通过并购重组做大做强，并购重组业务方面或有新机遇。 • 资管：资管费率或因结构优化而小幅提升，公募基金管理费率受降费政策影响仍将下降。预计券商资管规模有所回落、公募基金规 模稳步增长，券商并购红利或将带来行业资管规模与集中度的提升。 • 利息：两融利率仍存在下行压力，在监管降低融资保证金比例和市场风险偏好提升的预期下，两融规模有望提升。 • 投资：政策导向叠加国内经济预期向好，预计券商投资净收入表现将优于2023年。科创板指数的表现还将进一步利好券商的跟投收 益增长。衍生品方面或将不断有新的产品推出，产品扩容有望推动名义本金规模增长。

2024年行业盈利预测：预计经纪业务收入1185亿，同比+3.4%；投行业务收入500亿，同比-1.4%；资管业务收入213亿，同比-3%； 信用业务收入454亿，同比+0.4%；投资业务收入1235亿，同比+4.5%。预计2024年行业实现总营收4422亿，实现净利润1593 亿,ROE4.49%。

投资建议：行业复苏可期

政策环境有望延续支撑 行业集中度预计进一步提升

2018年股票质押业务暴雷、上证综指下跌25%、交投活跃度下降，导致券商业绩大幅下行，多家中小券商出现亏损，净利润集中度大 幅提高，反映出头部券商具备更强的抗周期能力、更稳健的经营能力。 • 预计2024年在资本市场深化改革的趋势下，上市券商市场集中度有进一步提升的态势，行业格局有望向头部进一步集中。

投资建议

2024年看好券商行业表现，扶优限劣和资本集约导向下行业马太效应或有所加快，推荐受益风控指标优化的头部优质券商。监管鼓 励同业并购，具有并购主题的标的有望受益。 • 当前监管信号积极，政策预期不断强化；流动性维持宽松，板块短期发展和长期逻辑均有支撑。截至2023年12月29日，券商指数PB 估值处于近10年相对低位4.6%。核心催化剂共振，证券行业景气度有望持续恢复，券商板块有望迎来估值催化。

 

编辑：520中国