2023年ESG回顾及展望

1. 2023 年 ESG 回顾

ESG 已成为一个耳熟能详的混合词标签，代表着负责任的投资活动，是投资和评 估企业新理念新方法。当全球化低垂的果实逐渐被采摘之后，新兴市场带给全球投资 者的风险调整后的超额回报逐渐衰减，气候变化、地缘政治冲突、部分国家不成熟的 政治秩序及人口结构变化带来的种种问题，正在成为阻碍布局全球权益资产的投资 者们获得长期稳定、可持续的高回报的主要问题。ESG 在此时被很多公司的管理者和 投资者摆在商业计划书的显眼位置，但是很多人对 ESG 抱着将信将疑的态度。

1.1 发展回顾： ESG 是真风口还是泡沫？

自 2020 年以来，ESG 成为企业和投资领域的热门话题。许多公司和投资机构将 ESG 视为改善企业形象和吸引投资的“灵丹妙药”，但随着时间的推移，ESG 投资受到 了一系列的质疑和挑战。

1.1.1 财务表现

企业履行社会责任越好，企业的财务绩效表现就越好。很多投资者都是传统的 “分蛋糕”思维，即认为提高利益相关者的价值（例如员工福利）会牺牲股东的回报。 但是实证证明，如果用员工满意度作为衡量“社会绩效”的指标，在长期而言，最佳 雇主企业的利润和股票回报率都高于同行，且此类因素尚未被市场充分定价。企业因 提升 ESG 而“做大蛋糕”，从而增加企业的财务价值和投资效益。 ESG 的本质是可持续发展，有些时候未必能确保企业利润。2023 年前半年，美 国各州议会举行了数十场听证会，旨在讨论限制 ESG 投资理念立法。截至 2023 年底， 将近有 14 个州立法限制在公共投资和采购中限制 ESG 因素，尤其德克萨斯州反响最 为强烈。因为德克萨斯州石油是其经济支柱产业，而 ESG 主张去化石能源，随着越来 越多的投资者和金融机构将 ESG 标准纳入投资决策，化石能源企业可能因此获得资 金变得更加困难，由此陷入财务困境，进而带来失业和更多的社会责任。因此 ESG 准 则对传统产业公司及地区造成一定影响，尤其是经济高度依赖于化石能源的公司及 地区。

1.1.2 警惕“漂绿”行为

在评估企业 ESG 活动时，面临的一个关键问题是如何准确判断这些活动是否真 正符合 ESG 的本质标准。这涉及到判断企业的这些活动是不是真正致力于产生积极 的环境和社会效果，还是仅仅作为商业策略的一部分来提升公司形象或遵守法规，而 没有实质性的 ESG 贡献，因此投资者需关注企业 ESG 理念的实际贯彻，警惕“漂绿” 行为。 汉莎航空广告被认为“漂绿”行为，被英国广告监管机构禁止。2023 年 12 月， 汉莎航空在标语“更持续地飞行”被认为存在夸大环保成效地“漂绿”行为，被监管 部门要求撤下。事后，汉莎航空已经删除了涉嫌“漂绿”的广告，并表示为应对气候 变化，他们将使用更环保的燃料。 近年来各国已开始出台措施阻止企业“漂绿”。2023 年 2 月 17 日，中国最高人 民法院发布《关于完整准确全面贯彻新发展理念 为积极稳妥推进碳达峰碳中和提供 司法服务的意见》明确，提出审理企业环境信息披露案件，要强化企业环境责任意识， 依法披露环境信息，有效遏制资本市场“洗绿”“漂绿”不法行为。英国金融行为管 理（FCA）出台了新的 ESG 指导手册以指导 ESG 信息披露和监管，要求企业在 2023 年 6 月前对其有关信息做出公平、清晰和非误导性的披露，并公开其为应对环境变化而 采取的措施。

1.2 重塑全球气候议程：COP 28 会议回顾

就《巴黎协定》全球首次盘点达成共识。2023 年 11 月 30 日至 12 月 13 日， 《联合国气候变化框架公约》第二十八次缔约方大会（COP 28）在阿联酋迪拜举 行。大会最终决议《阿联酋共识》。这份共识中，各缔约方最终就《巴黎协定》 首次全球盘点、减缓、适应、资金、损失与损害、公正转型等多项议题达成一致， 也为全球气候治理进程翻开新的一页。 全球盘点：有所成效，但仍需努力。《巴黎协定》后的全球首次盘点是这次 大会的最大看点，也被视为最关键的成果。盘点中承认了全球气候行动的进展： 在当前所有国家自主贡献（NDCs）都能完成落实的情景下，到本世纪末，全球平 均温升可以被控制在 2.1-2.8℃范围内，较《巴黎协议》通过所前预测的 4℃温 升有了较大的提升。到 2030 年，全球气体排放要在 2019 年的基础上，实现减排 43%，才能实现 1.5℃的温控目标。

化石燃料时代“终结的开始”。化石燃料是 2023 年最受关注的内容之一，也 是各方分歧最大的议题，最终各国代表就制定“转型脱离化石燃料”的路线图达 成一致。协议中写到“以公正、有序和公平的方式，在能源系统中脱离化石燃料， 在关键十年加速行动，2050 年实现净零排放”这是国际气候谈判 28 年以来，首 次提出化石燃料，并达成有关化石能源退出的全球性共识，迈出了历史性的一步。 各国需加大力度应对融资缺口。大会强调如果无法提供充足的资金，那么 《巴黎协定》的目标将无法实现。到 2030 年之前，全球发展中国家适应资金需 求估计为 2150-3870 亿美元/年；到 2030 年之前每年需要投资于清洁能源的资 金约为 4.3 万亿美元。目前，全球降温承诺已得到 64 个国家的支持，全球各国 和组织做出了财政承诺和捐款，以支持对抗气候变化的努力，其中包括阿联酋建 立 300 亿美元气候基金；绿色气候基金增资 35 亿美元；为最不发达国家基金和气候变化特别基金新增认捐超过 1.5 亿美元等，但资金方面仍面临较大的挑战。

1.3 国内 ESG 指数及个股市场复盘

ESG 投资策略在股市上行期表现良好，在下行期表现欠佳。通过万得全 A 可 持续 ESG 和万得全 A 的复盘，万得全 A 可持续 ESG 指数在股市的不同市场行情 中表现出明显的差异性。在股市上行期，ESG 指数出现较强的表现，在下行期 ESG 指数表现欠佳。可选消费 ESG 跑赢大盘，从行业上看，各行业差异明显，万得信 息技术可持续 ESG 上半年表现优异，但下半年走势与大盘趋同。在下半年期间， 可选消费 ESG 指数迎来了上升行情，并实现了超额收益。我们认为主要原因有 1）板块整体上涨，2）消费者对可持续和负责任消费的日益关注，以及对环境和 社会治理表现公司的偏好。

个股的收益率来看，ESG 综合得分较高的股票表现较好，较为稳健。根据万得 ESG 评分，将 A 股均分为 ESG 得分高、中、低三组，ESG 得分较高的股票近三年涨跌幅 平均数和中位数分别为 16.69%和-1.1%，其波动率较低，整体质量高于平均水平。 我们认为其原因 1）在短期上，尽管 ESG 或增加企业治理和履行社会责任的成本， 从长期看企业通过实施增加环境与社会责任投入以及完善公司治理等 ESG 行为， 满足各利益诉求，形成企业与利益的良性循环。2）企业拥有高 ESG 评分意味着在 信息披露方面做得更出色，能够显著降低投资者面临信息不对称问题。3）良好 ESG 理念能够帮助企业增加声誉，为企业的股价带来正面影响，在应对外部冲击时波动 更小。

1.4 海内外 ESG 基金流动及复盘

认同 ESG 理念的机构持续增长。2006 年，联合国负责任投资原则组织 UN PRI 成立，旨在帮助投资者们理解 ESG 的深刻内涵及投资价值，提升 ESG 的全 球关注意识与投资效力。截至 2023 年 11 月，全球 UN PRI 的签约机构达 5360 家，较 2022 年增加了 227 家。中国 UNPRI 签署方达到 137 家，较 2022 年增加 14 家，其中以资产管理者为主。目前，尽管中国的 UNPRI 签署数量与国际存在 一定差距，但随着国家对 ESG 发展日益重视，市场对 ESG 投资逐渐了解与肯定， 未来参与的数量有望进一步增加。

受股票估值下跌影响，全球可持续基金增长放缓。2023 年第三季度，全球可持 续基金净流入减半，从上一季度的 236 亿美元降至 137 亿美元。从地区来看，欧洲作为全球可持续基金市场占比最高得区域，其净流入较上一季度有所下滑；美国及其他 国家出现净流出。 市场动荡下全球可持续基金资产有所下滑。第三季度末，全球可持续基金资产下 降 4.2%，从上一季度的 2.86 万亿下降至 2.74 万亿美元，其主要原因受到市场波动 及全球宏观经济压力的影响。

绿色金融是中国 ESG 投资的主要表现形式。中国人民银行等七部委于 2016 年发 布《关于构建绿色金融体系的指导意见》，为中国绿色金融发展奠定了基础。在政策 支持下，中国绿色信贷、绿色债券的规模持续增长。截至 2023Q3，我国绿色贷款余 额为 28.58 万亿，同比增长 36.8%，居全球首位；ESG 债券存量规模 5.78 万亿元，其 中绿色债券余额为 3.43 万亿，占比达 59.32%。

2. 人类命运共同体的延续

2.1 为行善自我融资，使行善可持续发展

ESG 即 环 境 (Environmental) 、 社 会 (Social) ， 和 公 司 治 理 (corporate Governance)，出自 2004 年的《Who Cares Wins》，由联合国邀请数十家金融机构共 同完成，旨在将全球资本市场与应对全球性变化和问题的努力联系起来。

回顾历史，在 ESG 发展进程中发挥重要作用的团体包括：18 世纪的清教徒，他 们厌恶酒精和烟草的邪恶，强烈反对大西洋奴隶贸易；19 世纪 60 年代婴儿潮期出生 的生态学家和环境学家，他们极力鼓吹公社制和自给自足的梦想；19 世纪 80 年代的 反种族隔离倡议者；1987 年联合国报告《我们共同的未来》（也叫《布伦特兰报告》） 要求将环境问题纳入政治议程。 进入千禧年后，ESG 理念确立并快速发展。2005 年，来自 9 个国家的 18 个金融 机构共同起草了一份研究报告“谁在乎赢”（Who Cares Wins），提出金融机构在投资 决策中考虑环境、社会与公司治理因素，ESG 概念被首次正式提出。2006 年，联合 国成立责任投资原则组织（Principles for Responsible Investment）。同时，政 府、非政府组织、慈善机构、投资者发挥各自的作用积极参与 ESG 活动中。

中国在 ESG 领域砥砺前行，ESG 发展可分为三个主要阶段。第一阶段（2001-2011 年），随着中国加入 WTO，融入国际经济，中国企业开始接受社会责任理念。2006 年， 上海和深圳两大证券交易所就开始要求上市公司提交社会责任报告；2008 年，随着 全球金融危机，海外市场更加重视公司的社会责任和企业治理。中国证监会提出了企 业应承担的社会责任，鼓励上市公司自愿编制和发布社会责任报告（CSR 报告）。 第二阶段（2012-2019 年）在 2012 年中国共产党第十八次全国代表大会之后， 中国共产党第十八届中央委员会第五次全体会议提出“创新、协调、绿色、开放、共 享”，高质量发展与可持续发展成为国家发展战略。2016 年，中国证监会要求所有上 市公司必须在年报中披露环境信息，促使了更多的企业开始重视环境问题，也使得投 资者能够更好地理解和评估企业的环保行为，是中国 ESG 发展的里程碑式事件。 第三阶段（2020-至今）2020 年“双碳”目标被确立为国家战略，低碳转型被越 来越多的上市公司和资产管理机构重视。沪港深三大交易所迭代优化 ESG 信披规则， 国资委引导央企上市公司强化 ESG 信披质量。

当今社会，尤其千禧一代他们愿意投资在为社会做出贡献创造价值事业上，并抵 制资源浪费等不符合社会友好的行为，他们希望用自己的行为符合自身观点和信仰， 而这种信念贡献了“心理上”的投资回报，类似一种对于这个星球的感恩。 消费者推动企业 ESG 发展。对于投资者来说，如何理解 ESG 的必要性，或者说， 除了情怀，ESG 通过什么途径能够提升企业的盈利和价值，可能的答案是消费者的选 择。千禧一代作为当今社会的中坚力量，逐渐承担起重要的责任与义务，同时他们的 世界观、挑剔的消费习惯（许多人会因为自己的购买决定给世界其他地区的人带来的 结果产生失望和厌恶情绪）、对现代社交媒体的掌握以及永不满足的好奇心，赋予 ESG 经济和政治上的力量。以马斯克创建的特斯拉为例，2017 年该公司亏损近 20 亿美 元，负债达 100 亿美元以上，但其市值在 2017 年达到 600 亿美元，如今甚至千亿市 值；与此同时，利润更高且营收是特斯拉 10 倍的通用汽车市值却只有 520 亿美元。

以快时尚模式而闻名的 H&M 曾因 ESG 方面的问题，遭消费者抵制。品牌以快时 尚著称，快速推出新款式和低价位的产品促使了频繁的购买，这不仅导致了过度生产， 也引发了资源浪费和环境不可持续的问题。此外 H&M 在其供应链中也曾被指存在劳 工问题，包括低工资、劣势工作条件和缺乏工会权益。这些问题引起了消费者的关注， 一些人选择抵制其产品，并通过社会活动呼吁该品牌采取更负责任的商业实践。 CBAM 或推高中国企业出口成本。2023 年 10 月，欧盟碳边境调节机制（CBAM）正 式进入试运营阶段，过渡期到 2025 年底。CBAM 指只要生产低碳定价低于欧盟碳价的 产品，一旦进口到欧盟关税区，就将支付额外的碳排放费用，补足其间的差额。CBAM 初期仅仅覆盖水泥、电力、化肥、钢铁、铝和氢 6 个行业相关产品。我国一直是全球 粗钢第一出口大国，2023年1—11月中国累计出口钢材8265.8万吨，同比增长35.6%。

1—9 月份，中国对欧盟出口钢材 285 万吨，同比下降 7.3%，占我国钢材出口总量的 比重下降至 4.3%。对于中国汽车行业而言， 2023 年 1-10 月中国汽车出口 392.2 万 辆，同比增长了 59.7%；其中 2023 年 1—8 月中国对欧盟出口 54 万台，同比增 93%， 接近 2022 年全年汽车出口量（55 万辆）。 尽管中国向欧盟出口钢材占比较小，短期 影响不大，但长期来看，碳关税的实施对中国钢铁出口企业还是有较大影响；虽然 CBMA 政策扩展到汽车行业，汽车行业或也面临增加出口成本风险。

2.2 可持续发展的目标和气候变化需要全世界共同采取

气候变化和全球变暖已成为一个广泛而成熟的概念。1833 年威廉.佛司特. 洛伊提出了“公地悲剧”这概念，描述了个体会为了自身利益破坏或剥削共享资 源，比如公用地、大气层和海洋等，从而损害所有人的利益。20 世纪 80 年代以 来，随着工业化不断推进，人类活动排放大量的二氧化碳，全球平均表面温度快 速上升 1℃。据英国国家气象局预测，2024 年可能是全球平均地表温度比工业 化前时代高出 1.5℃以上的第一年。

继 1992 年《联合国气候变化框架公约》、1997 年《京都协议书》和 2016 年《巴 黎协议》等一系列倡议出台，碳中和成为全球广泛而深刻的绿色革命。同时作为工业 革命的先行者欧美等国已于 20 世纪达到碳排放峰值，并预计在 2050 年实现碳中和。 随着中国在国际几十年里经济飞速发展，工业化进程也在迅猛推进，导致了大量的能 源需求和二氧化碳排放。2020 年 9 月，中国明确提出“2030 年碳达峰、2060 年碳中 和”目标。

2.3 ESG 不仅仅是 E

ESG 中重要的是 G，治理只针对董事会而不面向整个公司。ESG 的根源是企业在 经营和追求价值的时候必须充分考虑外部性。艾略特资产管理公司（Elliott Investment Management）是辛格的投资旗舰，在购入意大利电信公司大量股份之后，在董事会占有多数席位，艾略特战胜了另一大股东，法国的维旺迪（Vivendi），赶走 了前任 CEO 金尼什（Amos Genish），推动 TIM 在意大利电信网络中重新获得垄断地 位。公司治理的改革能够提升经营效果，进而提升股价；国家治理的改革则降低风险 溢价，提升整体估值水平。2001 年阿根廷债务违约，政府提出对近千亿美元的债务 进行重组，然而辛格与其旗下的 NML 资本反对已经被大多数债权人接受的方案，艾 略特公司选择了诉讼，要求阿根廷政府全额偿还债务。诉讼持续了 15 年，辛格动用 了各种手段和资源，甚至扣押阿根廷海军的军舰（自由号护卫舰）和官兵，最终阿根 廷政府向 NML 资本支付 24 亿美元，差不多是其初始投入的 4 倍。 著名的“新兴市场投资教父”墨比尔斯推崇“FELT 测试”用于投资考量：公平 (Fair)、有效(Efficient)、流动性(Liquid)、透明(Transparent)。这 4 条准则既是 衡量投资标的公司的要求，也是对一个国家资本市场开放和有效程度的一种度量。

3. 趋势展望

3.1 趋势一：ESG 信息披露或逐渐统一

多国监管推出 ESG 政策，框架标准逐渐统一。2023 年多个监管区基于 TCFD 框架推出 ESG 信披政策。2015 年 12 月，在第 21 届联合国气候变化大会上，二 十国集团（G20）呼吁金融市场参与者对气候风险进行分析和定价，满足低碳转 型的要求。在此背景下，金融稳定委员会（Financial Stability Board, FSB） 成立了 TCFD（Task Force on Climate-related Financial Disclosures），以 增强市场及社会对气候变化潜在财务影响的理解，指导企业披露气候变化对于 相关财务信息的影响，满足金融市场参与者对企业气候相关信息的需求。

结合海外经验，打造中国特有 ESG 体系。过去两年，ESG 在中国发展迅速，政府 部门及资本市场监管机构出台的政策文件多聚焦于信息披露及企业绿色发展，沪港 深三大交易所不断迭代优化 ESG 信披规则，对标国际政策。2022 年国资委发布的《提 高央企控股上市质量工作方案》中，提出央企上市公司应当建立健全 ESG 体系，推动 上市公司完整、准确、全面贯彻新发展理念，进一步完善环境、社会责任和公司治理 工作机制，提升 ESG 绩效。并于 2023 年 7 月发布《央企控股上市公司 ESG 专项报告 参考指标体系》进一步规范了央企控股上市公司 ESG 信息披露工作，适应国资委全 面提升央企价值创造能力，更是中国特有 ESG 体系发展历程的里程碑。

随着 ISSB 正式发布了首批新准则，标志着可信披标准或逐渐走向一致。2023 年 6 月，ISSB 正式发布了首批两份国际财务报告可持续披露准则的终稿，即《国际财务 报告可持续披露准则一般要求第一号——可持续相关财务信息披露一般要求》（简称“S1”或“一般要求准则”）、《国际财务报告可持续披露准则第 2 号——气候相关披 露》（简称“S2”或“气候披露准则”）。 首批两份国际可持续披露准则将于 2024 年 1 月 1 日或之后开始的年度报告期间生效，并在生效日开始的第一年有一些豁免披露 的内容作为临时过渡措施。9 月中国证监会在中国可持续投融资与自贸港建设论坛上 表示正在指导沪深证券交易所研究起草上市公司可持续发展披露，且表示 1）规则制 定要综合考虑上市公司能力、市场机构能力和监管能力；2）结合自身能力，以自愿 披露起步比较稳妥；3）在披露准则制定过程中，要把握好可持续发展披露和实践关 系。随着这些标准的最终确定，下一步将是各区域监管机构努力嵌入这些标准，并支 持各自市场达到这些标准。

3.2 趋势二：甲烷减排或成应对气候变化风险的重要方向

气候风险威胁着自然生态系统和人类社会的安全和福祉。为应对气候挑战，2015 年《巴黎协定》要求在 2100 年前气候变化 2℃以内，尽量控制在 1.5℃。COP 28 发 布的《全球临界点》报告指出，5 个气候“临界点”可能被触发，若全球升温达到 2℃ 以上，将使得经常暴露在极端天气的人数约增加 4.2 亿，至少 1000 万人将受沿海洪 水影响。因此大会呼吁快速和持续地减少温室气体排放，到 2030 年，全球可再生能 源装机增加两倍，全球年均能效增加一倍；加快减少煤炭发电。

甲烷引起了全球 30%的温室效应。现阶段，化石燃料生产、农业和其他部门产生 的甲烷引起了全球 30%的温室效应。甲烷是全球排放量第二大的温室气体，在大气中 仅留存 12 年左右。虽然甲烷得实物量远低于二氧化碳，但其单位排放产生的气候效 应更强，在 100 年尺度下甲烷的增温潜势是二氧化碳的 27.9 倍，在 20 年尺度下高 达 81.2 倍。因此在 COP 28 会议上，甲烷排放控制成为热点话题，会议上宣布了“全 球脱碳加速计划”（GDA），该计划专注于三个关键方面：快速扩展未来的能源系统；促进当今的能源系统脱碳；针对甲烷和其他非二氧化碳温室气体（GHG）采取行动。 农业是最大的甲烷来源。根据国际能源局（IEA），2022 年农业甲烷排放达到 1.42 亿吨，是石油的三倍。食物供应链甲烷排放占人类活动的 60%，而传统畜牧业是甲烷 排放的主要来源之一，特别是反刍动物。2022 年全球消耗了 9.40 亿头牛，一头牛每 年可以产生 70-120 公斤的甲烷，2022 年产生的甲烷气体约为 0.66 亿吨。为了缓解 气候变化，减少甲烷排放，植物肉作为一种环境友好的选择，其市场需求有望提升。

多方披露积极进展与决心。国家层面：美国、加拿大等国宣布甲烷控排最终计划， 并提供超过 10 亿美元的甲烷减排资金。中美双方近期公布的《关于加强合作应对气 候危机的阳光之乡声明》中也提出,两国将落实各自国家甲烷行动计划并计划视情细 化进一步措施，将在各自国家甲烷行动计划基础上制定各自纳入 2035 年国家自主贡 献的甲烷减排行动/目标，支持甲烷减/控排取得进展。美国作为甲烷排放的第三大国 宣布油气行业甲烷控排的最终标准，在 2024 年到 2038 年间阻止约 5800 万吨甲烷污 染。中国作为全球甲烷减排潜力最大的国家之一，正加速推进甲烷排放控制。2023 年 11 月，生态环境部等 11 部门联合印发《甲烷排放控制行动方案》，提出针对能源、 农业、垃圾和污水处理领域采取减排措施。这一国家战略作为我国首份甲烷排放控制 顶层设计文件，对我国甲烷控排起到关键推动作用。企业层面，全球 50 家油气公司 宣布加入《石油和天然气脱碳章程》，争取在 2030 年之前实现上游甲烷近零排放，并 消除常规火炬燃除。国际机构也加大了对甲烷排放控制的支持力度，世界银行提出设 立一项 2.5 亿美元的信托基金，启动“全球甲烷减排发展平台”，推动农业和废弃物 甲烷减排，以及“全球燃除和甲烷减排伙伴关系”，重点减少油气行业甲烷泄漏。

3.3 趋势三：ESG 投资规模或不断扩大

认同 ESG 理念的规模持续增长。2006 年，联合国负责任投资原则组织 UNPRI 成 立，旨在帮助投资者们理解 ESG 的深刻内涵及投资价值，提升 ESG 的全球关注意 识与投资效力。目前，UNPRI 全球管理资产规模不断扩大，已经从 2006 年成立时的 6.5 万亿美元，发展到 2021 年 121.3 万亿美元。

降息预期持续升温，或有助于 ESG 资产规模扩大。7 月以后，美联储连续 4 个月 维持利率不变，根据 CME 期货市场显示，美联储加息周期结束的概率为 84.5%。历史 上美联储从紧缩周期结束到宽松周期开始平均间隔约为 23 周，因此降息预期或持续 升温。这种环境下，利好 ESG 资产规模，由于其长期可持续性和潜在的风险较低，可 能会吸引更多的资金流入。因此随着宽货币政策的预期持续升温，ESG 或进一步扩大。

编辑：火腿肠