2024年哑铃策略2004~2023：对主线的坚持与妥协

1 适用哑铃：持续缓跌的市场环境中

适用哑铃策略的情形总结：持续缓跌的市场环境（上证跌速＜5%/月）

哑铃型策略适用于持续缓跌的市场环境中。过去20年发生过的7次哑铃型策略均出现于持续缓跌的市场环境中，这期间市场 持续下跌，但跌速均在5%/月内，这种情况下适用主线方向和平衡资产同时配置的哑铃策略。 如果市场持续急跌，即跌速超过5%/月，这种情形下有系统性覆巢之危，更应该考虑“避险策略”。 如果出现产业景气趋势，或者市场持续上涨（各风格行业普涨但也会出现主线），这种情形下更适合“赛道型策略”。

适用1：2023年8月至今，TMT（A端）vs煤炭（B端）

适用情形：市场缓跌，下跌持续8个月，月均跌幅2%。2023年5月至今市场呈现震荡缓慢下跌的格局，2023年5月9日到2024年1月8日，上证指数 持续下跌8个月，整体跌幅14.95%，月均复合跌幅2%。 A端：TMT主线。A端即与前期主线一致的一端，为TMT板块。从2022年10月中旬信创起，依次经历安全主题、春季躁动、ChatGPT、游戏、 短剧等系列催化，TMT板块持续上涨、表现亮眼，截至2023年6月下旬行情高点，TMT区间涨幅远高于其他行业，是这期间市场唯一的主线。 B端：煤炭。2023年6月下旬TMT行情见高点后，震荡下行，而在下行期间，其中煤炭从2023年8月下旬起至今表现最好、涨幅最高，与A端构 成了近乎完美的哑铃策略。

适用2：2022年7-10月，新能源汽车（A端）vs煤炭（B端）

适用情形：市场缓跌，下跌持续3个月，月均跌幅4.4%。2022年7月初市场阶段性反弹结束后，整体呈现震荡缓慢下跌的态势，从2022年7月5日 到2022年10月10日，上证指数持续下跌3个月，跌幅12.66%，月均复合跌幅4.4%。 A端：新能源产业链主线。A端依旧是前期主线新能源产业赛道方向。上海疫情冲击过后，伴随经济秩序尤其是汽车产业链的迅速恢复以及 2022年4月底中央政治局会议定调“努力实现全年经济增长预期目标”，市场启动较大幅度的反弹，直至2022年7月初反弹行情结束，期间电力 设备、汽车、有色金属涨幅居前三，均是新能源产业链的品种，也明显高于其他行业。因此这期间市场主线为新能源汽车链条。 B端：煤炭。2022年7月初新能源主线再次进入调整，而在下行期间，其中煤炭出现过持续时间和幅度均较好的阶段性涨幅，从2022年7月中旬 到10月上旬期间，煤炭以11%涨幅位列行业最好，也是唯一正收益的行业。实现了时长3个月左右哑铃策略。后续市场反弹，主线切换。

适用3：2021年11月-2022年4月，新能源（A端）vs煤炭（B端）

适用情形：市场缓跌，下跌持续5个月，月均跌幅4.7%。2021年11月下旬市场阶段性见顶后回落过程中，整体呈现震荡缓慢下跌态势，从2021 年11月23日到2022年4月26日，上证指数持续下跌5个月，跌幅21.59%，月均复合跌幅4.7%。 A端：新能源产业链主线。A端是前期主线新能源产业赛道方向。从2020年3月底市场反转后，并行出现了三条大级别的主线，分别是消费白马、 周期复苏和新能源产业周期。但这三条主线结束的时间不同，消费白马最早、周期复苏次之、新能源产业链最后于2021年11月下旬结束。因 此本轮哑铃策略之前，电力设备、汽车、有色金属涨幅居前三，均是新能源产业链品种，在这时已经成为唯一的主线。 B端：煤炭。2021年11月下旬新能源主线见顶后开启第一次大幅下跌，在下行期间，其中煤炭出现过持续时间和幅度均较好的阶段性涨幅，从 2021年11月下旬到2022年4月中旬，煤炭以42%涨幅位列行业最好，远超其他行业。因此作为B端，堪称完美的哑铃策略。

不适用哑铃：快速下跌的市场环境

不适用哑铃策略的情形之一总结： 市场快速下跌（上证跌速＞5%/月）

市场快速下跌时期，哑铃策略不适用：复合月均跌速5%/月以上。①2次迅速进入大熊市（图表中的①和②）：一方面各行业普跌，即使行业排名前五行业也都处于深跌状态。另一方面，市场缺乏主线，且各 行业与上证指数走势相关性较强，难以选择“哑铃策略”的AB两端。 ②5次市场运行中的加速下跌（图表中的③至⑦）：市场呈现出加速下跌特点。如慢熊中后期时间较长，则与大熊市期间类似（行业普跌、难 以选择“哑铃策略”AB两端）；如慢熊末期时间仅一个月，往往后续市场主线清晰，直接切换至主线行情板块更优。 在此阶段更偏防守策略占优，如选择前期涨幅少、跌幅多或者高股息行业更容易取得相对优势。

不适用1：2018年12月-2019年1月，慢熊尾声加速下跌

不适用情形：慢熊尾声加速下跌。2018年12月5日至2019年1月3日上证指数跌幅达7.56%。哑铃策略不适用，主要是因为： 行业呈现出普跌态势，期间内行业排名前五的通信（-3.59%）、国防军工（-3.95%）、农林牧渔（-3.99%）、公用事业（-5.26%）以及美容护 理（-5.9%）。 此外，一个月快速下跌中实施“哑铃策略”的意义不大，进入到2019-2021年主线机会多、持续且密集。

不适用2：2018年6月，哑铃策略转换期，市场快跌

不适用情形：加速下跌。2018年6月13日至2018年7月3日，不足一个月时间，上证指数跌幅达9.51%，属于快速下跌情形，哑铃策略不适用。 跌速较快，换算成市场下跌的复合跌速为14%/月，已经超过5%/月。 各风格、行业普跌，且跌幅比较均匀。 下跌时间较快，不足一个月，属于两端哑铃策略的转换过渡期。

不适用3：2015年6月-2016年1月，市场快速熊市

不适用情形：市场快速进入熊市。2015年6月15日-2016年1月28日上证指数跌幅达48.6%，复合月均跌幅8.49%。哑铃策略不适用，主要因为： ①行业呈现出普跌态势，期间内行业排名前五的银行（-29.55%）、食品饮料（-41.5%）、美容护理（-42.44%）、社会服务（-42.56%）以及房 地产（-42.82%），也都处于深跌状态，且排名第2-第4之间行业涨跌幅差距较小。 ②各行业与上证指数走势相关性较强，行业日涨跌幅与上证指数日涨跌幅相关系数最低的三个行业银行（0.708）、国防军工（0.829）、计算 机（0.83），均处于0.7以上的强相关区间。 大熊市期间最佳策略为防守策略，可以股息率具备明显优势且前期（2014年5月至2015年6月15日）涨幅排名靠后（第31位）的银行进行防守。

不适用哑铃：持续主线及期间回撤

不适用哑铃策略的情形之二总结：主线持续上涨行情及其中的回撤

市场上涨过程中均存在明确且持续的主线方向。这种情况下大概率都有2条及以上的主线。当然若市场震荡或者下跌的情况下也可能存在持续 的主线行情，但这种时候通常只有1条持续的主线。 持续的主线上涨过程中回撤有两种情形但都不适用哑铃策略。 一是大幅回调，这种情况下各风格行业普调且跌幅都大，分化小。即时采用类似哑铃策略的方式，能减少的跌幅有限。二是小幅回调。且不说在主线大的上涨趋势下，小回调本身配置调整意义不大，此外很多情形下小幅回调中，主线回调幅度还会较小。 以上实际为类哑铃策略调整，且最多能减少的跌幅都是理论意义上的，不考虑摩擦成本（能否及时调整或重新追上主线）。

不适用1：2022年10月-2023年6月的持续上涨和上涨中的回撤

不适用情形：持续上涨以及上涨中的回撤。2022年10月至2023年6月期间主线是TMT。期间从信创、安全、ChatGPT、数据局设立、英伟达业 绩炒业绩等，催化剂叠至。期间经历了一次回撤，回撤持续0.5个月左右、下跌3%，回撤后市场重回先前主线，因此哑铃策略意义有限。 情形1：若采取哑铃策略即A端TMT（主线），B端电力设备、电子（同风格扩散），相比继续持有TMT主线的跌幅最多可减少5%，相较前期 积累的78%涨幅，效果很有限。此外回撤过后，市场也继续重新回到了前期主线方向，再创新高。 情形2：若采取哑铃策略即A端TMT（主线），B端公用事业、环保（避险），相比继续持有前期主线的跌幅最多可减少4%，作用也十分有限。 此外回撤过后，市场也重新回到前期主线方向，并且创下了新高。

不适用2：2022年4月-2022年7月的持续上涨

不适用情形：持续上涨，过程顺利，没有显著回撤。2022年4月底至2022年7月初期间主线是新能源链条。新能源链条作为2020.3月-2021.12月期 间持续时间、涨幅最大的主线。在2021.12月前后见顶后回落，与煤炭行业组成了哑铃策略。随后2022.4-2022.7月之间市场反弹，各行业普涨， 新能源赛道涨幅领先，与之相关的电力设备、汽车、有色金属涨幅居前三，并且这种过程中上涨很顺利，因此这段持续上涨期间，哑铃策略 没有意义，新能源仍作为行情主线。这段行情后，在2022年7月-2022年10月，与B端煤炭组合成哑铃策略。

哑铃策略：如何选择B端平衡资产？

2023年8月至今，B端煤炭，前期跌幅靠前+股息率碾压+涨价

在2023年8月下旬煤炭成为哑铃组合的B端前，其跌幅最大。从2022年10月底到2023年8月下旬成为B端前，煤炭行业以19%的跌幅位居所有行业 之首。这期间甚至在2022年10月底到2023年5月上旬市场反弹、行业普涨期间，煤炭行业仍是在逆势下跌的。 煤炭行业以9.4%的股息率远高于其他行业。本次哑铃组合发生在市场长时间持续缓慢下跌后期，市场存在较浓厚的谨慎情绪，因此对股息率 看得很重，尤其在2023年11月以来。而煤炭截至哑铃组合前2023/8/21日的近12个月股息率高达9.4%，位列各行业之首，甚至远高于其余行业。 8月下旬煤炭开启价格快速上涨。受采暖需求提振以及多起矿难事故安监检查影响供给，8月下旬煤炭价格再次出现新一轮快速上涨，从819元 /吨到10月下旬的最高1019元/吨，涨幅最高接近25%，这在8-9月煤炭行情中提供重要支撑。此外长协价上提等事件也提供催化效果，不断支 撑煤炭行情。

2022年7-10月，B端煤炭，前期跌幅靠前+涨价+俄乌局势恶化

在2022年7月中旬煤炭成为哑铃组合的B端前，其跌幅最大。从2022年6月中旬到2022年7月中旬成为B端前，煤炭行业以12%的跌幅位列所有行 业之首。甚至在2022年6月中旬到7月初期间，市场上涨期内，煤炭行业便出现了大幅下跌，整体来看，在成为B端前表现羸弱。 8月下旬煤炭开启价格快速上涨。受2022年3季度南方高温制冷、大旱水电缺乏火电回归带动下游电力需求大增，以及3季度全国诸多地区疫情 防控逐步解除（如上海）带动生产生活煤炭需求边际提振等影响，煤炭价格大幅上涨。从7月下旬1246元/吨上涨至10月底时1584元/吨，涨幅 超过27%。这是本轮煤炭行情起舞的最重要原因。 2022年下半年俄乌局势继续恶化，也加剧了全球能源紧张，这也是煤炭行情演绎的重要催化因素。

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编辑：火腿肠